George Muzinich: “El incremento del endeudamiento se ha convertido en un problema mayor para el crédito de lo que ha sido en los últimos 10 o 20 años”


Cuarenta y seis años. Casi una vida. Es el tiempo que lleva George Muzinich operando en el mercado, primero en Brown Brothers Harriman y desde 1988 al frente de su propia firma, Muzinich & co. La firma ha celebrado su segunda conferencia de inversión en Madrid – centrada en crédito corporativo- desde la apertura de su oficina madrileña, a principios de 2015. Su fundador fue invitado de excepción, y aprovechó para compartir sus visiones sobre la evolución actual del endeudamiento en el mundo, en una conferencia que tenía el elocuente título “Lo anormal es el Nuevo Normal”.  

Lo cierto es que este reputado inversor parece preocupado por  el rumbo que está tomando la acumulación de la deuda: “Nos encontramos en un territorio sin precedentes: a 6 de junio, todavía hay 11,1 billones de dólares en deuda cotizando con tipos negativos. Es una situación absurda, no puede continuar así”. Muzinich llegó a afirmar en varias ocasiones durante su intervención que el mundo actual “es un mundo artificial, lo que antes era normal ahora no lo es”. “Ahora vivimos en una especie de Disneylandia, en la que los bancos centrales intervienen la economía con más estímulos”, añadió.

Según datos de la firma, el endeudamiento global se ha incrementado en los últimos doce años desde 10 a cerca de 30 billones de dólares, provocando un incremento de los desequilibrios.  “No quiero asustar, pero es preocupante porque el incremento constante de la deuda soberana está provocando que las colas de distribución se estén volviendo cada vez más cortas, lo que sugiere riesgo de estanflación. El incremento de la deuda, la dependencia extraordinaria de la política monetaria y las tensiones geopolíticas disruptivas han dado paso a una situación de Nueva Normalidad. En otras palabras, tenemos menos predictabilidad y más riesgos de cola”, declaró Muzinich.

El análisis de la situación sugiere al veterano inversor la posibilidad de que se desencadenen uno de estos dos escenarios: o bien la ya citada situación de estanflación global y secular, que se prolongue durante mucho tiempo – a la que asigna una mayor probabilidad-, o bien un regreso violento de la inflación. Este segundo caso podría materializarse si finalmente Donald Trump es capaz de aprobar sus promesas electorales, especialmente la reforma fiscal y sus políticas proteccionistas.

Muzinich realiza en este punto una reflexión crítica sobre cuán necesaria es la inflación en el mundo: “Los bancos centrales quieren generar inflación porque hay mucha deuda acumulada y quieren crear la ilusión de que, con mayor inflación, la población sienta que tiene una mayor renta disponible. Desafortunadamente, este es el mundo en el que estamos viviendo”.

¿Dónde está el riesgo?

Otra de las afirmaciones del inversor es especialmente relevante, dada su amplia experiencia de casi cinco décadas de inversión: “Todas las crisis financieras han estado causadas por un exceso de deuda en la economía. Necesitamos identificar en qué áreas hay tensiones”. 

Para el experto, el área que acumula claramente mayores focos de preocupación es la deuda con grado de inversión. Explica que, desde finales de 2007, la cantidad de deuda viva calificada con grado de inversión se ha incrementado en un 158%, frente al 82% experimentado por la deuda high yield en el mismo periodo de tiempo. “El endeudamiento se ha incrementado porque las compañías se han aprovechado de que el dinero está muy barato”, explica Muzinich. Pone como ejemplo de esta tendencia a Apple, una firma que ha emitido bonos a pesar de disponer de un efectivo en balance superior al PIB de varios países del mundo.

Es por este motivo que el inversor afirma que “es algo por lo que preocuparse, porque hay mucha más deuda con grado de inversión y además se ha deteriorado la calidad. Sólo en el mercado estadounidense apenas quedan ya bonos AAA o AA, y en cambio ahora cerca de la mitad de la deuda “Investment Grade” está calificada como BBB”.  Es por este motivo que afirma que “el endeudamiento se ha convertido en un problema mayor para el crédito de lo que ha sido en los últimos diez o veinte años”.

Dicho esto, Muzinich aclara que “en general, el crecimiento de la deuda es en realidad bastante manejable, porque los activos que soportan la deuda también han crecido”. Por esta razón, afirma que, aunque sea preocupante la situación de la deuda con grado de inversión, “el auténtico problema está en los emergentes. No tanto en la deuda corporativa, si no en la deuda soberana de los países emergente donde se ha producido un enorme crecimiento”. Destaca principalmente el incremento de la deuda en China, tanto en la parte soberana como en la corporativa, además de la deuda generada por la banca en la sombra”.

No obstante, Muzinich muestra su confianza en que las autoridades chinas sepan manejar la situación para evitar una crisis sistémica: “Tenemos que pensar que China tiene tres billones de dólares en reservas, y que además es una economía bastante cerrada y gestionada por gente inteligente”.

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