Fórmulas para sortear la crisis de liquidez en renta fija: los remedios que está aplicando Pictet AM


A diario se observan pruebas de la disminución de liquidez en los mercados de renta fija. A causa de la regulación financiera más restrictiva los traders tienen menos contrapartes que hace años y sus carteras son menores. En 2007 los inventarios de deuda empresarial de Estados Unidos de brokers-dealers -para negociar- superaban ligeramente 400.000 millones de dólares y ahora se acercan a 50.000 millones. La disminución se ha producido a pesar de que la emisión ha aumentado a ritmo récord. Entre 2000 y 2008 el volumen nuevo rondaba una media de cerca de 800.000 millones de dólares/año y de 2009 a 2015 se ha disparado hasta 1,24 billones. De manera que a los gestores les resulta actualmente más difícil comprar y vender bonos al precio que consideran atractivo. Estos problemas solían limitarse a high-yield, pero ahora se dan en deuda grado de inversión. ¿Qué esperar y cómo afrontar el problema?

Sébastien Eisinger, director de inversiones de renta fija y miembro del Comité Ejecutivo de Pictet AM y Elena Mendez Fraboulet, responsable de control de riesgos de renta fija de la gestora, consideran que este problema se puede solucionar de la misma manera que se hizo en uno de los mercados de renta fija más ilíquidos de Europa: el suizo. La gestora cree que los remedios aplicados en el país helvético se pueden implementar en otros mercados que experimentan episodios de iliquidez similares. “Nuestros traders históricamente han ido más allá de la mera ejecución de órdenes de compra y venta y proporcionan a los gestores orientación sobre liquidez, de manera que éstos puedan evaluar la viabilidad de sus operaciones. De todas formas, las condiciones de trading hacen que resulte más caro modificar la composición de la cartera y nuestros gestores tienden a hacerlo con menos frecuencia”, explican.

Para cubrir la volatilidad a corto plazo y reducir los riesgos hacen ahora un mayor uso de derivados, más líquidos que muchos bonos, como credit default swaps, que permiten modificar la sensibilidad a variaciones de solvencia. A ello se añade que los gestores están utilizando diferentes medios de negociación para conseguir una mejor ejecución, como plataformas de pre-negociación, dark pools y trading algorítmico. “Ello facilita saber que funciona mejor”, afirman.

Además, las tecnologías que están introduciendo ayudan a los gestores antes, durante y después de la operación. “En concreto el equipo de riesgo de renta fija trabaja en una nueva herramienta que puede proporcionar respuesta a la pregunta ¿qué proporción de mis inversiones puedo vender en plazo razonable sin incurrir en costes significativos de transacción? El nuevo modelo -LiquidityMetrics, desarrollado por MSCI- cuantifica la liquidez de la cartera en días de ejecución y el coste en puntos básicos. A mayor tamaño de la transacción mayor es el coste potencial y más largo el plazo. Las carteras más líquidas son aquellas en las que el tamaño de la transacción influye poco en el coste o plazo de ejecución”. También hay que tener en cuenta que algunos expertos creen que el número creciente de fondos de renta fija que ofrecen liquidez diaria -o posibilidad de liquidar posiciones con preaviso de un día- puede convertirse en fuente de inestabilidad.

“Efectivamente, si los bonos no son lo bastante líquidos para que se negocien diariamente no tiene sentido ofrecer liquidez diaria.  Un inversor que quiera una transacción grande e inmediata puede afectar el valor de la cartera en detrimento de otros inversores del fondo. Por ello, los gestores, para ofrecer liquidez diaria, deben asegurarse la protección de los inversores que no desean operar con frecuencia. Existen medidas anti-dilutivas, pero en algunos casos son insuficientes. Además, cuando los fondos "gigantescos" tienen que liquidar grandes posiciones en instrumentos menos líquidos, como se ha demostrado en acontecimientos recientes, causan gran volatilidad y su enorme volumen dificulta que puedan generar buenas rentabilidades. Así que las gestoras de renta fija probablemente tengan que volverse más disciplinadas respecto al tamaño de sus fondos, con límites de capacidad probablemente menores”.

El caso es que en renta fija siempre ha sido difícil establecer la negociación electrónica, porque hay demasiados títulos de renta fija. Muchos de los sistemas en uso actualmente lo único que hacen es tratar de reunir inversores que están negociando exactamente el mismo título. “Es muy difícil hacer eso.  Además, durante mucho tiempo el sector de gestión ha aprovechado la liquidez de los bancos de inversión. Esa época ha pasado. Una plataforma viable debe permitir que los partícipes -bancos de inversión y gestores de activos- intercambien sus diferenciales de oferta-demanda. Si los gestores quieren un mercado más líquido, ellos -no los bancos de inversión-tendrán que convertirse en fijadores de precios, para lo que deben aceptar su nueva función. Ello requiere de nuevas habilidades”, concluyen.

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