Alexandra Hartmann es una de las gestoras veteranas de Fidelity Worldwide Investment, con 18 años de experiencia en la gestión de activos. Lleva la batuta del fondo FF Euro Blue Chip Fund y se enorgullece de haber situado al producto en el primer cuartil de rentabilidad a 2, 3, 5 y 10 años. En primer lugar, Hartmann considera que, aunque la renta variable europea se está acercando a su justiprecio, los mercados de la eurozona son los más baratos y atractivos y los que ofrecen más oportunidades. La gestora basa este argumento optimista en una serie de observaciones, como por ejemplo que las revisiones sobre beneficios de compañías europeas han estado mejorando. Adicionalmente, el repunte de los márgenes operativos podría apoyar a las ganancias de las empresas.
La gestora enumera hasta cinco motores de crecimiento que detecta en los mercados europeos: balances con mucho efectivo, incremento de la demanda tanto del lado del consumidor como por la parte de actividad industrial, peso todavía bajo de renta variable europea en cartera, comparables interanuales más cómodos en el segundo semestre y reanudación del capex, que se encuentra en mínimos de 20 años.
También se apoya en el potencial de crecimiento de los PER de la eurozona. Considera que la desviación estándar de los múltiplos de PER está favoreciendo a los selectores de valor frente a las estrategias macro. “Este es el entorno de ensueño de un selector de valor”, afirma.
La experta de Fidelity hace notar que, hasta mayo de 2014, la renta variable europea ha generado un retorno del 6,1% frente al 1,8% de la renta fija. Observa que, tras 18 meses de reembolsos, las entradas de capitales en renta variable europea han vuelto a mejorar: desde junio de 2013, los fondos de inversión y los ETF de Europa Occidental han recibido 104.100 millones de dólares.
¿Qué pasa con los bancos de la periferia?
La gestora basa su estrategia de inversión en el lema “growth from within”, es decir, en la selección de las empresas con potencial de crecimiento interno: aquellas que cuentan con flujo de caja libre y pueden crecer de forma orgánica mediante reinversiones en la empresa. Una de sus adquisiciones recientes, Grifols, se encuadraría en el tipo de empresas con potencial de crecimiento estructural. En cambio, de los sectores representados en la renta variable europea la gestora ve menos potencial en el sector financiero, porque los factores de crecimiento son externos -es decir, difíciles de predecir-, las previsiones son a más corto plazo – lo que les proporciona mayor volatilidad- y es más difícil medir si la empresa ha cumplido con sus previsiones.
Hay que hacer notar las distinciones que realiza Hartmann por países, ya que sí cree que el sistema financiero europeo está más o menos recuperado: se ha desapalancado, han reparado sus balances y el acceso a financiación mediante la concesión de crédito está empezando a ser positivo.
Sin embargo, su postura cambia a la hora de abordar si parecen atractivos o no los bancos de la periferia. “Esas economías tienen un gran problema, que es la falta de inflación”, indica Hartmann, que cree que la situación se parece a la de Japón. “El IPC de España es prácticamente cero, el ratio de deuda sobre PIB es alto, así como el nivel de endeudamiento familiar”, resume. En este entorno, la gestora constata que “los bancos mantienen un alto porcentaje de deuda gubernamental/soberana, las provisiones se han reducido y el PER a un año está en máximos de 10 años”.
Por otra parte, y pensando en la naturaleza de este modelo de negocio, Hartmann constata que “sin inflación es más difícil desapalancarse”. Aporta más datos negativos: las propiedades inmobiliarias han perdido cerca de un 40% de su valor, el crecimiento de los precios es negativo, la deuda privada sigue en niveles muy elevados y (también en el caso de los bancos italianos) el carry trade está actuando como un freno importante para el crecimiento de los bancos.
“El programa de LTRO del BCE ha permitido que muchos bancos mejoren sus balances y registren incluso beneficios netos (como en el caso de Bankia) gracias al carry trade que han generado pero, en un entorno sin inflación ni crecimiento económico, no parece probable que el crecimiento de los bancos pueda depender del crecimiento de los préstamos, que ahora mismo es inexistente”, denuncia la experta de Fidelity. “Para creernos las valoraciones actuales, las previsiones de ingresos tendrían que aumentar aproximadamente un 20% y las provisiones para préstamos también tendrían que aumentar mucho, sobre todo en Italia”, sentencia.
Hartmann retoma la idea de la importancia de la selección de los valores adecuados para generar rendimientos positivos. Considera que, hasta 2014, el principal reto había sido la falta de discriminación entre valores. Ahora, el reto es encontrar crecimiento que se genere a partir de factores internos. “Hay que ser capaz de identificar valores con fundamentales sólidos para evitar caídas futuras y ahora mismo no lo veo entre los bancos periféricos o las telecos periféricas, por eso no los tengo en cartera”, termina la experta.
