Fabrizio Viola (Generali Investments): “Estamos ante las condiciones idóneas para la deuda con grado de inversión”


Fabrizio Viola es el gestor del Generali IS Euro Corporate Short Term Bond, fondo con la calificación Consistentes Funds People que invierte en bonos denominados en euros con grado de inversión. El proceso de inversión integra un paso inicial top down que refleja la visión macroeconómica de los comités interno y de inversión de Generali Investments. Esto se debe a que consideran que la rentabilidad a largo plazo está ligada a la economía real. Por este motivo, entienden fundamental comprender con claridad el entorno macroeconómico y posicionar la cartera de acuerdo con él, en términos de asunción de riesgos y asignación preliminar. Por otro lado, el equipo de inversión aprovecha las reuniones periódicas de los comités de inversión para hablar del entorno de los mercados, de los cambios en los indicadores económicos y, por ende, de las tendencias del mercado y de la progresión de las diversas estrategias. “Nuestro enfoque top down se genera, por lo tanto, a partir de reuniones y comités internos periódicos”, afirma Viola.

En una entrevista con Funds People, el gestor explica que la cartera se ha diseñado para reflejar una visión constructiva a medio plazo de la clase de activos de deuda corporativa europea, un segmento en el que influyen sobre todo el apoyo de los bancos centrales y la incesante demanda de rentabilidad positiva que exigen los inversores. “La falta de alternativas en otros mercados de renta fija tradicionales, en especial la deuda pública, está creando las condiciones idóneas para la deuda con grado de inversión. Este sentimiento se ve reforzado por una tasa de morosidad muy benigna, así como por la mejora de los fundamentales de las empresas no financieras (los esfuerzos de desapalancamiento por fin se están dejando ver en los balances). El segmento que más riesgo comporta es el financiero, en concreto los bancos, puesto que la normativa punitiva y la débil rentabilidad se ciernen como una amenaza que se deberá abordar en el futuro”. Entretanto, el gestor se siente cómodo manteniendo una exposición en títulos senior emitidos por los bancos más fuertes y un enfoque muy selectivo respecto a los títulos financieros subordinados (prefiere las aseguradoras a los bancos.

"Seguimos favoreciendo los híbridos corporativos emitidos por entidades no financieras; esta sobreponderación está resultando muy rentable este año tras las dificultades de 2015 debidas a algunos casos individuales negativos, como el escándalo de Volkswagen o las fuertes ventas en el sector de las materias primas, que afectaron principalmente a empresas industriales”. El perfil de riesgo del conjunto de la cartera continúa con una sobreponderación respecto al índice de referencia (casi doce puntos básicos) en términos de spread de la duración (que han sufrido una reducción drástica tras los picos recientes), mientras que la duración de los tipos de interés propiamente dicha presenta una ligera infraponderación de unos 30 puntos básicos para evitar invertir en tipos negativos. Gran parte de la contribución del spread de la duración se debe a títulos BBB, valores LT2 e híbridos corporativos, mientras que los bonos T1 y los convertibles contingentes ocupan posiciones prácticamente neutras con respecto al índice de referencia.

“Contamos con una serie de nombres BB que representan el 2% de los activos gestionados, como consecuencia de una migración negativa —lenta pero constante— sufrida en el pasado. En cualquier caso, dado que no estamos obligados a vender, todas las posiciones con calificación inferior a grado de inversión que conservamos son títulos con un perfil de riesgo/recompensa atractivo o cuyo valor relativo respecto a sus homólogos con calificaciones BBB/BBB- sigue siendo positivo. Tras la fuerte recuperación de todos los bonos afectados por el programa CSPP del BCE, ahora ofrece mucho más valor la mayoría de la deuda con calificación Investment Grade no incluida en dicho programa y los bonos financieros senior con calificaciones altas. Esto se cumple en especial en los títulos con duraciones de entre 3 y 5 años, para los que la curva presenta una pendiente positiva que interesa capturar”, afirma.

El equipo de inversión utiliza el índice de referencia como una métrica del rendimiento relativo y lleva a cabo un seguimiento de su duración, pero no tiene restricciones en cuanto a la composición de la cartera en relación con el índice. Desde la perspectiva de gestión de tracking error, el gestor emplea cinco herramientas diferenciadas para controlar y reducir al mínimo el tracking error del fondo: distribución entre sectores, distribución a lo largo de la curva de rendimiento y vencimiento, asignación de títulos subordinados, distribución entre categorías de calificación y duración. Otra fuente de volatilidad añadida son las posiciones externas al índice de referencia que, de media, se limitan al 30-40 % de la estrategia/fondo a corto plazo (principalmente a causa del fuerte roll-down a lo largo de la curva y de la necesidad de apartarse del rango de vencimientos de 1-3 años para explorar otras oportunidades). Además, utilizan el diferencial de spread de la duración para identificar con claridad el posicionamiento ajustado al riesgo de la cartera en relación con el índice de referencia. Esta misma metodología se aplica también a todas las macrovariables, tales como la calificación y los vencimientos, los niveles de subordinación y los sectores crediticios; todo ello ayuda al gestor a construir la cartera.

Asimismo, Viola puede utilizar los CDS o sus opciones para sacar partido de una manera más flexible y rentable a las oportunidades que ofrece el mercado de deuda corporativa. En este momento, aproximadamente el 11,60 % del total de los activos gestionados se invierte en una combinación de CDS sobre el ITRX Main y CDS a corto plazo sobre títulos concretos. De este modo, además, se evita de forma óptima el carry negativo asociado a numerosos bonos no financieros a corto plazo, en especial en el segmento de altas calificaciones (A o superior). Un ejemplo de ello es la posición corta que abrieron en el índice Crossover ITRX europeo a principios de agosto, después de la vertiginosa recuperación de su spread durante los meses de verano, un movimiento que –según explica- se vio exacerbado más por las acciones de los bancos centrales que por los indicadores macroeconómicos. “Esto nos podría permitir mitigar la volatilidad que anticipamos para el último trimestre del año, pues en esos meses se conocerán diversos datos como las decisiones de la FED, el referéndum italiano o las elecciones en Estados Unidos”.

Por sectores, favorecen una sobreponderación de bonos financieros senior y bonos subordinados de aseguradoras. También tienen una posición positiva en servicios públicos periféricos. Infraponderan los valores relacionados con bienes de consumo al entender que no ofrecen tanto valor con los spreads actuales, en especial los que tienen calificaciones más bajas. No cuentan con una inversión estructural en deuda pública, aunque sí pueden hacerlo de forma transitoria y exclusivamente con fines de gestión de efectivo a corto plazo. En términos de exposición por países, la cartera está muy diversificada y ninguno supera el 12,5 %. Francia, Italia y Estados Unidos son los tres principales países que contribuyen al riesgo activo. Se mantienen neutrales con respecto a los emisores domiciliados en el Reino Unido, ya que no pueden descartar por completo los efectos negativos del Brexit a largo plazo.

Profesionales
Empresas

Noticias relacionadas

Lo más leído