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Exposición a high yield a través de indices de CDS, con UBP AM


TRIBUNA de Paula Mercado, directora de Análisis de VDOS, sobre el fondo UBAM - Global High Yield Solution, fondo con la calificación Consistentes Funds People.

El año está siendo realmente difícil para la gestión de la mayor parte de activos financieros, que tratan de ajustarse al cambio hacia una política monetaria más restrictiva tras una larga década expansiva. Desde mercados emergentes a renta variable, hasta el crédito con grado de inversión y los bonos soberanos, el año 2018 ha alcanzado records en cuanto al mal comportamiento de los mercados de capitales.

Sorprendentemente, un mercado que se ha comportado notablemente bien durante el presente año ha sido el de emisiones de renta fija high yield. Un tipo de activo que con frecuencia se describe como a medio camino en cuanto a riesgo entre un bono y una acción. Sin embargo, en etapas de mercado como la de este año, con expectativas inciertas respecto a tipos de interés, bajo índice de impagos e inflación moderada, pero al alza, ofrece a los inversores un poco de los mejor de ambos mundos.

De la categoría VDOS de fondos de inversión de Renta Fija Internacional High Yield, que invierten globalmente en este tipo de activo, una selección de fondos con la calificación de cinco estrellas de VDOS, nos identifica a la clase IC en dólares de UBAM - Global High Yield Solution como el más rentable en lo que llevamos de año, con un 7,13% de revalorización.

Invierte mayoritariamente en activos de renta fija, denominados en dólares, con una exposición neta nominal de entre 80 y 120% a emisiones de high yield, a través de CDS (Credit Default Swaps) dentro del marco de la gestión efectiva de la cartera.

Su estilo de inversión es macro top down, focalizado en la liquidez, siendo su valor añadido clave una asignación de activos distribuida entre diferentes segmentos. Se basa en indicadores macro propietarios, con una historia de casi 20 años. El equipo inversor se focaliza en la fuerte liquidez de los instrumentos utilizados, lo que permite la implementación eficiente de sus decisiones de asignación de activos, como por ejemplo la inversión o desinversión en un segmento determinado.

Creen que la disciplina de inversión es importante para conservar los retornos y optimizar la ratio riesgo-retorno. Trabajan con herramientas de simulación de riesgos hechos a medida, tales como test de stress y seguimiento de evolución en tiempo real. Adicionalmente, el equipo fomenta una cultura de complementariedad entre sus profesionales de inversión, capaces de cuestionar hipótesis de inversión desde ángulos diferentes.

El UBAM – Global High Yield Solution se compone de los dos índices principales de CDS de high yield, en el que la neutralidad sería de 2/3 para el mercado americano y 1/3 para el europeo, contando con un total de 175 emisores. La exposición es de un 100% al 5 años HY y la duración de la cartera se mueve habitualmente entre 0 y 2 años.

Los gestores del fondo son Christel Rendu de Lint y Philippe Gräub. El equipo cuenta con el apoyo de un estratega macro, que también es gestor, 3 analistas de crédito y 9 personas más encargados de gestionar operativa y marketing. Este es el equipo principal de UBP AM, que gestiona un patrimonio de casi 18.000 millones de dólares? distribuidos entre mercado monetario, fondos de inversión y mandatos.

Christell Rendu de Lint es la gestora principal. Incorporada a UBP en noviembre de 2007, como responsable del equipo de renta fija, con anterioridad trabajó en el equipo de renta fija soberana de Pictet, y en Morgan Stanley, primero como economista europea y más adelante como economista jefe de Reino Unido. Christel es Licenciada en Eeconomía y Finanzas y tiene un Doctorado en Economía por la London School of Economics.

La construcción de la cartera se basa en tres fases. En primer lugar, se decide la exposición a High Yield que va a tener el fondo  - entre un 80 y un 120 por ciento - que se va distribuir entre los dos índices  CDX HY Index (US) y iTraxx Xover Index (Europa). Como el fondo invierte en índices CDS, y estos se liquidan por diferencias, la segunda fase del proceso inversor se basará en el posicionamiento del cash, que va a ser en tesoro americano a corto plazo, de entre 0 y 2 años. De ahí viene su exposición a tipos de interés. Finalmente dejan un colchón de cash para posibles movimientos de mercado.

La utilización de los índices CDS para obtener su exposición a high yield se explica, en primer lugar, por las mejores condiciones de liquidez que ofrecen estos frente a los bonos cash. En segundo lugar, y fruto de esta característica, por tener su curva una pendiente estructuralmente más positiva que en el caso de los bonos cash. Ello permite al fondo beneficiarse de un incremento en su rentabilidad, con un coste muy reducido de operativa, reposicionándose en las actualizaciones bianuales de dichos índices.

Con un patrimonio bajo gestión de 5.000 millones de dólares (aproximadamente 4.385 millones de euros) con una exposición a crédito de 103,80% de spreads de high yield a 5 años, distribuida entre un 68,70% a EE.UU. y un 35,10% a Europa. La exposición a tipos de interés es de 1,40 años. Las mayores ponderaciones en la cartera del fondo corresponden a consumo cíclico (24,20%) comunicaciones (16,10%) consumo no cíclico (15,60%) materiales básicos (9,60%) e industrial (9,20%).

La historia de rentabilidades del fondo lo posiciona entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2014, 2015 y 2018, batiendo al índice de su categoría durante 2016. A tres años, registra una volatilidad de 8,65%, que se reduce hasta 7,37 por ciento en el último periodo anual. En este último periodo, su Sharpe es de 0,66 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, de 4,78 por ciento. La suscripción de la clase IC de UBAM - Global High Yield Solution no requiere una aportación mínima, aplicando a sus suscriptores una comisión fija de hasta 0,25 por ciento y de suscripción de hasta 3 por ciento.

En opinión del equipo gestor, la última venta masiva en tipos y el reajuste de precios de la Reserva Federal (Fed) viene de la solidez de datos, más que de temores inflacionarios. Expectativas de inflación y break-evens se han mantenido estables durante el periodo. Su visión es similar a la de la Fed, en cuanto a que no ven presiones inflacionistas aumentando a pesar del estrechamiento del mercado laboral. Esta visión, apoyada por unas expectativas de inflación estancadas y la visión a largo plazo de una baja productividad, cambio tecnológico y demográfico, están mermando las expectativas de inflación. Por ello, y con el mercado en precio, su sesgo será reducir los picos de venta masiva en EE.UU., donde buscan aumentar la duración, una vez que los tipos se estabilicen.

En línea con los acontecimientos, su visión es añadir tanto riesgo de tipos de interés como exposición a crédito, una vez se mantenga estable el mercado de tipos y los riesgos inminentes del mercado hayan pasado. Los fundamentales macro se mantienen estables para los mercados de riesgo, teniendo en cuenta la robustez del crecimiento global, que viene liderado por EE.UU., mientras que la inflación se mantiene suave. Además, dejando a un lado los miedos a la política comercial, se puede estimar una ralentización de los datos.

El fondo muestra una positiva y sostenida evolución por rentabilidad a lo largo del tiempo, superior a la del resto de fondos de su categoría, con una controlada gestión del riesgo, haciéndolo merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.

Para información más detallada, ver ficha adjunta.

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