¿Europa ha roto finalmente su círculo vicioso?


TRIBUNA de Tim Stevenson, director, espeialista de renta variable europea, Henderson Global Investors. Comentario patrocinado por Henderson Global Investors.

Los mercados bursátiles europeos no han sido un destino de inversión comprar y mantener muy relajado que se diga en los últimos años. En 2015, los inversores internacionales se apresuraron a entrar en Europa para comprar en previsión de una recuperación largamente esperada de las economías europeas, espoleadas por el programa de expansión cuantitativa (QE) del Banco Central Europeo. A principios de 2016 quedó claramente de manifiesto, como ya advertimos a mediados de 2015, que los beneficios no se iban a recuperar tanto como se había pensado. La negociación inducida por la recuperación se esfumó, las Bolsas europeas se movieron a la deriva y luego se replegaron bruscamente al aumentar el riesgo político después del Brexit y en vista del agitado calendario electoral previsto en 2017.

Lo perverso de las ventas generalizadas acaecidas en Europa, al menos en términos relativos comparado con otros mercados, es que a partir de mediados de 2016 resultaba cada vez más patente que la recuperación económica de Europa por fin había comenzado. De hecho, a principios de 2017 la economía parece especialmente sólida, con el descenso del desempleo, la remontada de la inversión, la boyante demanda de los consumidores y una situación donde los gobiernos ya no están económicamente tan apurados como hace algunos años. En muchos sentidos el círculo vicioso ha dado paso a un círculo virtuoso. Es más, parece que por fin ha llegado esa recuperación de los beneficios tan esquiva, con pronósticos que señalan un incremento de las ganancias de alrededor del 10% en 2017; a tres meses desde comienzos del año esa cifra efectivamente ha aumentado en cierto modo en vez de reducirse, como ha ocurrido en los últimos años.

Política: el problema persiste

La única razón de que los mercados de renta variable europeos no hayan logrado mostrar una evolución más alentadora en este contexto de mejores noticias es sencilla: la política. La sorprendente decisión del Reino Unido de votar a favor del Brexit originó incertidumbre, y la elección de Trump ha alimentado esa tendencia de preocupación. En vista del rumbo alternativo que han decidido tomar estos dos importantes países, el Reino unido y Estados Unidos, es inevitable que la prensa local partidista británica trate de esgrimir razones para explicar que los votantes no han cometido un error. Minar la confianza en cualquier artículo de actualidad y calificar cualquier opinión honesta como miedo al proyecto o noticia falsa terminará por dar al traste con el optimismo más persistente. Otro aspecto comprensible es el nerviosismo que muestran todos los expertos y partes interesadas ante las importantes elecciones previstas en Francia en abril y mayo. En nuestra opinión, la candidata de extrema derecha Marine le Pen no ganará las elecciones.

En cuanto a las bolsas europeas hemos asistido a un periodo de rotación implacable. En parte esto se explica fácilmente por las sobreventas que registró la minería y el inicio de la recuperación en China tras los cuantiosos estímulos inyectados, unido al repunte de los precios de los metales. El precio del petróleo remontó, lo que benefició a las compañías petroleras que habían rivalizado entre sí en su empeño por recortar costes y mejorar la eficiencia. Las compañías cíclicas como Atlas Copco se dispararon en previsión de una oleada de beneficios en 2017 y años siguientes, un factor que llevó a muchas de ellas a niveles de valoración bastante exigentes.

Ahora el problema es que existen bases sólidas para pensar que muchos de los impulsores que sostenían una rotación del mercado ya están reflejados en el precio. Algunos de los segmentos más caros del mercado están representados actualmente por empresas de ingeniería, mientras que la mayoría de farmacéuticas cotizan a descuento respecto al mercado. En algún punto intermedio se encuentran los valores de crecimiento consistentes y fiables que anteriormente, en 2014 y 2015, habían venido siendo los más rentables.

La paciencia es la principal virtud

Entonces, ¿esto significa que la calidad será la siguiente área hacia la cual rotará el mercado? La respuesta es: no necesariamente. En primer lugar, los bancos deberían empezar a notar una mejoría en su rentabilidad operativa a raíz de la recuperación económica (menor volumen de deudas incobrables) y los mejores márgenes de intereses. Así las cosas los valores financieros seguramente seguirán comportándose bien. En segundo lugar, muchos de los nombres relativos a infraestructuras e inversión se encuentran en los albores de un periodo de recuperación de beneficios que debería durar algún tiempo. En tercer lugar, la actividad corporativa está repuntando y las operaciones de fusiones y adquisiciones seguramente prosperarán en este entorno de bajos tipos de interés.

Este resultado implica que no es necesariamente cuestión de crecimiento frente a valor, ni de calidad frente a impredecibilidad. Probablemente siga siendo más una cuestión de paciencia. En última instancia, es evidente que el Reino Unido no crecerá más rápido por estar fuera de Europa, ni que EE.UU. experimentará un mayor crecimiento gracias al muro levantado por Trump o a sus rebajas de impuestos. Lo más probable es que permanezcamos en un mundo de bajo crecimiento, donde se requerirá paciencia, así como un mayor interés por los híbridos a largo plazo: empresas que son capaces de expandir su negocio con independencia de la coyuntura económica. Dada la rotación vista en los mercados, determinar si deben considerarse como de crecimiento o de valor depende del punto de vista que se adopte.

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