¿Es aún razonable invertir en la eurozona?


La eurozona está experimentando numerosas turbulencias geopolíticas que suponen una amenaza para la supervivencia de la moneda única. El ambiente, como han subrayado los medios, es extremadamente pesimista. Sin embargo, a parte de algunas preocupaciones legítimas, hay una serie de factores que pueden hacernos ver el futuro de manera más optimista.

La incertidumbre sobre si Grecia permanecerá o no en la zona euro se debe más a su estatus político que a su situación económica. Para nosotros, el coste que supondría la salida de Grecia sería probablemente alto, pero el hecho de que permaneciera en la eurozona supondría también un gran coste. Desafortunadamente para Grecia, países como Portugal, España e Italia han empezado un verdadero proceso de ajuste estructural mostrando una mejora en su productividad, una reducción aguda de su dependencia del capital internacional y el reequilibrio de sus cuentas actuales. Alemania ha destacado estos desarrollos positivos en contraste con lo sucedido en Grecia.

Sin embargo ahora los temores se centran en España, la cual a finales del año pasado había experimentado un período de calma que estuvo marcado por un retroceso en los tipos de sus bonos. Ahora los rendimientos están sujetos a dos factores: en primer lugar la aguda corrección al alza en el déficit presupuestario de 2011 y la dificultad de conseguir el objetivo de 2012 en medio de una profunda recesión y una tasa de desempleo creciente, y en segundo lugar la intención de las autoridades de valorar las hipotecas pendientes de una forma acorde a la realidad de los precios de los activos inmobiliarios, lo cual ha obligado al estado a tomar una participación y recapitalizar el cuarto banco más importante del país.

Bajo nuestro punto de vista, el cortafuegos que se ha establecido es suficiente para mantener el contagio bajo control, lo cual es de interés para estos países y para Alemania, que ha dejado constancia de su causa común con los países de la zona euro. Mientras tanto, y a pesar de los ajustes fiscales sin precedentes y un contexto psicológico especialmente pesimista, la actividad económica ha decaído mucho menos que durante el gran impacto de 2009. De hecho, creemos que el crecimiento alemán podría superar las expectativas actuales.

Más allá de las incertidumbres macroeconómicas, los inversores deberían  adoptar una mirada más atenta a las valoraciones del mercado, las cuales son históricamente atractivas. De hecho, el entrono económico no parece tan malo en cuanto a las cuentas corporativas, al menos para las grandes compañías. Los informes de los primeros cuatro meses del año contenían algunas sorpresas positivas (en el caso de alrededor de 60% de las empresas de la zona euro), incluso a pesar de que las expectativas se habían reducido ligeramente a principios de año. Las compañías en general han mejorado su situación financiera debido a una mayor reducción de su endeudamiento.

Ante esta coyuntura, los mercados de la eurozona se encuentran alrededor de un 40% por debajo de sus máximos de 2007, incluso cuando los mercados de Reino Unido y Estados Unidos están otra vez cerca de sus máximos de todos los tiempos en términos de euros. Esta diferencia refleja la pronunciada prima de riesgo de los mercados europeos, que se está cotizando a menos de 10 veces sus beneficios esperados en 2012. No obstante, detrás de esta valoración media hay grandes diferencias entre los países y los sectores. Los países de sur de Europa ya han sobrepasado sus mínimos. Sin embargo, los cambios pueden ser rápidos y agresivos. Desde nuestro punto de vista y a pesar de los cambios e incertidumbres altamente imprevisibles, los gobiernos de la Eurozona asegurarán a los inversores que el euro está aquí para quedarse.

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