Dentro de la serie de artículos que hemos escrito sobre geopolítica y asignación de activos, el otro día vimos que, si bien el petróleo puede reaccionar positivamente ante las incertidumbres geopolíticas que afectan a su oferta y demanda, no puede considerarse un activo refugio en general y no es justificable mantener una posición estratégica (estructural) en esta materia prima argumentando que es una protección de la cartera ante el riesgo geopolítico.
En este contexto, cabe preguntarse si el oro, considerado el valor refugio por excelencia, tiene merecido ese papel y si puede considerarse una protección adecuada para este tipo de riesgos. Y lo cierto es que un primer análisis puede resultar confuso, porque la rentabilidad del oro no tiene una correlación negativa significativa con la renta variable. Sin embargo, de lo anterior no se puede concluir que el oro no sea un refugio.
Vamos a desarrollar el tema planteando dos preguntas. La primera y más importante es si el oro es o no un activo refugio frente a las bolsas y otros activos de mayor riesgo. La segunda, si es una buena protección ante el riesgo geopolítico.
Tomando datos mensuales, una cartera que desde los 90 hubiera estado compuesta por 45% Renta Variable, 45% Renta Fija y 10% Oro, tendría menor simetría negativa, menor drawdown, menor curtosis, y mayor Ratio de Sharpe que una cartera compuesta por 50% Renta Variable y 50% Renta Fija, sin sacrificar prácticamente rendimiento.
Además, el 66,7% de los años que la bolsa cae, el precio del oro aumenta. En promedio, cuando el MSCI World cae en un año, pierde un -15,8%. En esos años, el oro en media consiguió una rentabilidad del +13,6%. Con datos mensuales, si bien la correlación entre oro y bolsa es positiva, el 47,1% de los meses que el MSCI World cae, el oro sube. Y en media, el oro cae un -0,2% cuando las caídas del MSCI son del -3,5% en promedio. En datos diarios, el oro sube el 46,1% de los días que el MSCI World cae y en media, el MSCI World cae un -0,8% estos días y el oro un -0,2%.
Finalmente, si hubiéramos sido capaces de invertir en oro durante las recesiones y en bolsa durante las expansiones (algo imposible, puesto que el NBER publica las fechas de inicio y fin de las recesiones con posterioridad a las mismas, pero sirva como ejemplo para mostrar el carácter refugio del oro), hubiéramos obtenido más del doble de rentabilidad que en una cartera Buy & Hold de renta variable (eso sí, gracias sobre todo al impulso desde el año 2000).
En resumen, todo lo anterior demuestra que efectivamente el oro es un buen refugio frente al riesgo financiero y convierte al metal dorado en un candidato idóneo para la cobertura del riesgo geopolítico.
No obstante, la literatura existente al respecto muestra que no es tan sencillo. Si bien es cierto que la reacción del oro a las amanezas de la geopolítica suele ser positiva, no lo es tanto a los hechos (por ejemplo, Baur, Dirk G. and Smales, Lee A., Gold and Geopolitical Risk, January 24, 2018).
Este comportamiento de “comprar el rumor y vender la noticia” coincide con nuestros propios estudios de eventos geopolíticos. Así, el oro suele mostrar modestos aumentos de precio antes del evento para después caer el día de la materialización del riesgo. El comportamiento durante los siguientes días es errático y cambia mucho de un evento a otro, si bien suele ser relativamente negativo.
Esto podría justificarse por ejemplo, en que en ocasiones, la materialización de un riesgo geopolítico (por ejemplo, una acción militar) pueden hacer disminuir o atenuar la probabilidad de un riesgo geopolítico superior. Otra justificación posible es que una vez materializado el evento y la renta variable ha descontado completamente la ocurrencia del mismo, este ya no afecta a las bolsas. Finalmente, cabe tener en cuenta que al fin y al cabo, la compra de oro suele deberse a una pérdida de confianza en las divisas tradicionales y en concreto en el USD. Por lo tanto, riesgos geopolíticos que no afecten directamente a Estados Unidos podrían tener un menor impacto en el metal dorado.
En cualquier caso, en promedio, incrementos del GPR Index (índice de riesgo geopolítico que ya vimos en otros artículos) suelen acompañarse con repuntes de los rendimientos del oro. Este comportamiento no es compartido por otros metales preciosos: los rendimientos de la plata, platino y paladio son negativos cuando el GPR aumenta más de 100 puntos (Debojyoti Das, M. Kannadhasa, Puja Bhowmik, Riesgo político y metales preciosos, Journal of economic research, Vol. 24, Nº 1, 2019).
En conclusión, la evidencia histórica muestra que el oro sí parece desempeñar un papel positivo en la reducción de los riesgos geopolíticos de la cartera desde un punto de vista estratégico, si bien tácticamente una vez materializado el riesgo parece que los beneficios de esta posición se diluyen.