Diego Franzin (Pioneer Investments): “En los últimos 5 años siempre ha pasado algo en verano. Éste podría ser distinto”


“Todavía estamos constructivos con la renta variable europea", afirma Diego Franzin. responsable de renta variable europea de Pioneer Investments. Sus razones se resumen así: "La política monetaria es favorable, se están viendo signos de aumento del consumo en algunas áreas, la austeridad ha perdido importancia y además Europa es un importador neto de materias primas, por lo que la caída del petróleo ha sido positiva”. 

El experto es plenamente consciente de las numerosas fuentes de incertidumbre, empezando por las acciones del BCE: “La política monetaria es un puente hacia otro lugar, pero no se sabe a dónde. Podría verse cierta coordinación en la política fiscal, pero quedan muchas reformas por delante”. También está presente el riesgo geopolítico, especialmente esta semana que se consulta a los ciudadanos británicos por la permanencia de Reino Unido en la UE: “Si finalmente se produce el Brexit, supondrá un cambio estructural. El problema es si será más negativo para Reino Unido o para la Unión”.

Franzin es igualmente consciente de que “existe el riesgo de que el crecimiento decepcione”. También del riesgo de volatilidad. “Se ha producido un cambio en el régimen de volatilidad, como ya sucedió entre 2008 y 2009. Las valoraciones son más agresivas que en el pasado, y debido a las características del entorno económico (bajo crecimiento y baja inflación), cualquier noticia tiene poder para cambiar el mercado. El mercado no se guía por fundamentales de largo plazo, sino por noticias marginales”. Franzin subraya que este cambio de régimen “tiene influencia sobre la construcción de la cartera”. El pronóstico del responsable es que se mantenga un régimen de rangos, con oscilaciones entre el -10% y el 10%, sin una direccionalidad fuerte.

Un verano más tranquilo

El experto tiene una visión contrarian sobre lo que podría suceder en los próximos meses: “En los últimos cinco años, siempre ha pasado algo en verano. Excluyendo el impacto del Brexit, este verano podría ser distinto”. Cabe recordar que en veranos anteriores se produjeron eventos como la pérdida del AAA de EE.UU. al cargo de S&P, el ataque especulativo a la deuda soberana europea (seguida por el histórico “Whatever it takes” de Mario Draghi”), los rescates de Grecia o la devaluación del yuan el año pasado. Franzin se apoya en tres factores para pensar que este verano puede ser diferente: el sentimiento, los técnicos y la macro.

Empezando por el sentimiento de los inversores, el experto se encarga de recordar que habitualmente los analistas empiezan el año con optimismo y después van rebajando sus expectativas, mientras que en 2016 las primeras revisiones bajistas ya se produjeron en enero. De hecho, observa que “la exposición a renta variable europea lleva en mínimos históricos desde hace varias semanas”. Franzin constata en añadidura que se han producido al menos 16 semanas consecutivas de reembolsos, principalmente de inversores internacionales. En cuanto a la macro, el experto observa que “el crecimiento no es fantástico, pero está mejorando de acuerdo con los últimos datos macro y el mercado no lo está reflejando”.

En vista de estos tres elementos, el responsable concluye que “se podría ver un verano positivo, no agitado por la volatilidad”, porqué prevé que un desenlace a favor de la permanencia imbuiría de optimismo al mercado y atraería a los inversores que se han mantenido al margen. “Si finalmente no hay Brexit, será positivo para todo el mercado porque no se trata sólo del voto en Reino Unido, también están en el calendario las elecciones generales en España y las municipales en Italia”, aclara.

Expectativas vs realidad

Las expectativas de Franzin sobre la clase de activo son moderadas. En primer lugar, prevé un crecimiento del beneficio por acción (BPA) del 50%, alentado principalmente por el sector exportador: “El 40% de la economía europea está guiada por las exportaciones, por lo que hay una fuerte correlación entre el BPA y el euro. Si la divisa cae a 1,1 dólares o a 1,15 dólares, será un fuerte impulso para las compañías europeas”.

En segundo lugar, prevé una mejoría de los márgenes de beneficio: “Europa está atrasada respecto a EE.UU. en el proceso de recuperación de márgenes. En EE.UU., los márgenes además son un tanto artificiales como efecto de la recompra de acciones. En Europa, hasta ahora han pesado la austeridad y los problemas económicos, el grueso de compañías se han centrado demasiado en recortar costes. Sin embargo, la mayor parte del desapalancamiento ya está hecha, ahora los balances están muy limpios: cada unidad de crecimiento de las ventas se traslada a un beneficio más alto que el de las compañías estadounidenses”, detalla Franzin.

En lo que atañe a las valoraciones, opina que “no están caras, pero tampoco baratas: pagas por lo que compras, y pensamos que el stock picking será todavía más importante que en el pasado”. En este sentido, el experto piensa que la gran peculiaridad de este ciclo ha sido que “la única manera de batir al mercado ha sido con un posicionamiento defensivo”.

Ahora bien, cree que también podría producirse un cambio de régimen en este campo, particularmente entre los valores con sesgo growth y los value: “El growth ha batido al mercado en el último año y medio. El value ha estado asociado a compañías de materiales o energía y a los bancos. Ahora hay una polarización extrema entre compañías muy sólidas y compañías con un modelo de negocio cuestionable”, comenta por un lado. Por el otro, observa que en los últimos meses se ha producido una recuperación notable precisamente dentro del espectro value: “Son compañías que están demasiado baratas como para ignorarlas, porque los fundamentales están cambiando”. La excepción es la banca: “Es necesario considerarlos desde el punto de vista táctico. Algunos tienen balances muy sólidos, el problema son las dudas sobre cómo será el modelo bancario del futuro, qué capacidad tendrán para hacer beneficios”.

La conclusión del experto es que “se está produciendo un potencial cambio de liderazgo en el mercado”. “Creo que en 2016 los inversores tendrán que reconsiderar las áreas del mercado que han sido ignoradas en los últimos cinco o seis años”, sentencia.

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