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“En los mercados emergentes las acciones son más atractivas que los bonos”


¿Cuál ha sido su estrategia en los últimos meses?

En el ultimo cuatrimestre de 2008 hemos estado posicionándonos gradualmente en renta variable. Actualmente tenemos una exposición de alrededor del 60% en acciones de países emergentes y en torno a un 20% en bonos de estos mercados. El resto se encuentra en estrategias de liquidez.



¿Cuáles son sus mercados favoritos? ¿Por qué?

China es nuestro mercado favorito. Es uno de los países que han sido más castigados durante el pasado año. Creemos que las valoraciones se encuentran entre las más atractivas en términos absolutos y también relativos, en comparación con otros mercados emergentes.

La política china está cambiando de estrategia y hoy en día es una de las mejor posicionadas globalmente para estimular el crecimiento. Mientras que la mayoría de las grandes economías se ven constreñidas por la crisis del crédito, los préstamo bancarios en China aumentaron un 21% en enero.

En última instancia, esto permitirá el ajuste de una economía exportadora a una más dependiente de la demanda domestica.



¿Qué va a suceder con China? Algunos analistas predicen una enorme recesión para la economía china. ¿Están de acuerdo?

Pensamos que China experimentará una ralentización significativa. Sin embargo, una recesión en toda regla es improbable. La capacidad del Gobierno para estimular la demanda doméstica es ya evidente con el anuncio del inmenso paquete de medidas, por valor de 586.000 millones de dólares. Mientras los ajustes que tienen que hacerse durante este periodo resultarán nuevos y serán duros para muchos chinos, los resultados serán, en última instancia, positivos para el país, introduciendo una flexibilidad incluso aún mayor en la demanda doméstica.



¿Pueden situarse las tasas de impago en niveles significativamente superiores a los de las economías desarrolladas?

Creemos que las tasas de impago pueden ser más altas en los mercados emergentes comparadas con las de los países desarrollados. Esto no se debe necesariamente a que las compañías sean de inferior calidad, sino que el coste del endeudamiento, en general, tiende a ser más alto. Además, una cantidad significativa de los préstamos se realiza en dólares estadounidenses y, dada su reciente apreciación respecto a la mayoría de las divisas emergentes, supondrá un mayor coste para estas economías.



¿Están volviendo los flujos de inversión hacia las economías emergentes o continúa el temor de los inversores?

Pensamos que los inversores están todavía nerviosos con estos mercados. Sin embargo, analizando los datos disponibles, parece que los flujos han sido ligeramente positivos desde diciembre.



Acciones o bonos emergentes: ¿Dónde se encuentran las mejores oportunidades? Dentro de la renta fija, ¿prefieren bonos corporativos o gubernamentales?

Creemos que la ratio rentabilidad/riesgo es mejor en las acciones emergentes. Esta crisis está relacionada con el crédito y esto tiene repercusiones para las economías. Por tanto, la renta fija continua siendo vulnerable y podrían producirse más noticias negativas, que tendrán impacto en algunas emisiones. Pensamos que hay algunas oportunidades en bonos del Gobierno, pero necesitas ser muy selectivo. La deuda privada podría tener aún un riesgo y una volatilidad significativos. Algunas monedas han sido duramente castigadas en esta caída y podríamos ver oportunidades en ciertos países. Sin embargo, también podemos conseguir exposición a divisa invirtiendo directamente en renta variable emergente, que pensamos ha sido indiscriminadamente vendida.



La crisis ha demostrado que ceñirse sólo a una región emergente puede ser peligroso. ¿Cuáles son los beneficios de invertir en toda el área emergente?

Creemos que la diversificación es crucial a la hora de gestionar el riesgo en los mercados emergentes. Hay más de 80 países en cuyos mercados se puede invertir y cada uno de ellos presenta diferentes oportunidades de inversión en las distintas clases de activos. Ser selectivo es crucial y tomar exposición a la clase de activo correcta es incluso más importante que la selección del país.

Acertar en ambas apuestas puede conducir a unos retornos ajustados al riesgo muy atractivos en los mercados emergentes. El potencial económico y de crecimiento difiere enormemente de un país a otro y de una región a otra, pero las oportunidades están ahí, y no se encuentran necesariamente en una sola región o un único tipo de activo.



Teniendo en cuenta la falta de visibilidad del mercado, ¿tiene sentido una inversión puramente direccional en los mercados emergentes o es mejor recurrir a productos long/short?

En los mercados emergentes es bastante difícil realizar apuestas bajistas de forma eficiente. Podrías ser capaz de tomar posiciones cortas en algunos aspectos de la cartera, pero no en el conjunto porque los mercados de derivados en los países emergentes son todavía demasiado estrechos y se encuentran en fase preliminar. Los productos long/short que hemos visto han tendido a tener un enfoque long only, comisiones más altas, y un perfil de rentabilidad impredecible. Creemos que las inversiones puramente direccionales y el uso de estrategias de liquidez como cobertura contra el riesgo de caída suponen la mejor forma de enfocar la inversión en mercados emergentes.



Latinoamérica es muy importante para muchas compañías españolas. ¿Cuál es su previsión para este mercado en 2009?

Las políticas económicas están siendo conducidas de una manera proactiva, similar a las grandes economías del resto del mundo. La agresiva política de aumento de la liquidez debería ayudar a estas economías a arreglárselas mejor con la ralentización de la demanda interna. Los bajos precios de las commodities no favorecen en general a Latinoamérica, pero algunos países son más dependientes de las exportaciones de materias primas que otros. Las reservas de divisas extranjeras en Latinoamérica están cerca de máximos históricos y este factor es muy positivo comparado con otras crisis. Pensamos que Latinoamérica será capaz de capear relativamente bien los efectos de la recesión global y que las cifras económicas comenzarán a mostrar algunas señales positivas en la segunda mitad del año.



¿Por qué invertir en un fondo de fondos de mercados emergentes y no únicamente en un fondo de mercados emergentes global?

Los mercados emergentes son muy ineficientes y algunos de ellos están dando aún sus primeros pasos. La experiencia y la especialización son clave, mientras que el conocimiento local y la proximidad son también necesarios cuando se invierte en determinados mercados. Creemos que es más difícil para un solo equipo poder analizar todas las oportunidades disponibles en los 80+ mercados emergentes a la vez que se gestiona el riesgo de forma efectiva. Pensamos que a través del enfoque de un fondo de fondos puedes acceder a algunos de los mejores equipos globales a la vez que ganas exposición a las mejores ideas locales. La diversificación es una herramienta clave en la gestión del riesgo cuando inviertes en mercados emergentes y a través del enfoque de nuestro fondo de fondos hemos tenido exposición a una media de más de 500 posiciones subyacentes, que han sido gestionadas por varios equipos altamente especializados.



¿Es mejor cubrir el riesgo de divisa cuando se invierte en mercados emergentes?

La cobertura del riesgo de divisa en mercados emergentes continua siendo bastante cara y en la mayoría de los casos detrae beneficios. La mayoría de las economías emergentes continúa con una tendencia de apreciación de la divisa a largo plazo a medida que estas economías evolucionan. Cuando inviertes en bonos en moneda local, la exposición a divisa puede ser una parte importante del potencial de revalorización de la inversión. Además, la exposición a monedas locales es implícita a la inversión en renta variable emergente, así que debería suponer un factor más a tener en cuenta en la decisión de ganar exposición a un mercado en particular. Creemos que los riesgos de divisa no deberían evitarse, sino ser gestionados a través de la diversificación.



¿Qué mensaje les gustaría lanzar a un inversor potencial?

La crisis actual es una de las más amplias y que suponen un mayor desafío desde que podemos recordar. Sin embargo, por una vez la causa de la crisis no estaba en los mercados emergentes. Mientras que estas economías ciertamente se han visto afectadas por la ralentización global, algunas serán más castigadas que otras. No obstante, los mercados emergentes se encuentran en mucha mejor forma económica y política que en crisis previas. Prudentemente, los países han amasado gigantescas reservas, que potencialmente les ayudarán ahora. Actualmente los mercados emergentes cuentan con más del 85% de la población mundial y en ellos está surgiendo una clase media cuyo poder de compra está en constante crecimiento. Creemos que los mercados emergentes liderarán, más que seguirán a la zaga, la recuperación global.

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