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“El tiempo de las rentabilidades fáciles se ha acabado”


Luca Pesarini es presidente del Consejo de Administración de Ethenea Independent Investors, firma representada en España por Capital Strategies, y fundador  del Ethna-AKTIV, uno de los productos mixtos más populares del mercado español. El objetivo del fondo es crear valor a largo plazo poniendo el foco en la preservación de capital, algo que en el actual entorno de mercado cobra aún más importancia si cabe. “El tiempo de las rentabilidades fáciles se ha acabado y el efecto diversificador se ha reducido. Antes, las pérdidas que te podía ocasionar la renta variable las podías enmendar con el cupón de la renta fija. Ahora eso es más difícil”, asegura. En una entrevista con Funds People coincidiendo con su reciente visita a Madrid, Pesarini señala que hoy el gestor tiene que ser más selectivo, minucioso y hábil en su trabajo. En el equipo tienen claro cómo moverse según las circunstancias. “Sabemos lo que debemos hacer en función de si el escenario macroeconómico es A o B. Tenemos creados los escenarios. Por ejemplo, si el dólar se fortalece, sabemos de antemano a dónde tenemos que ir. Si se debilita, lo mismo. Eso nos permite tomar rápidamente las decisiones de inversión”.

Según Pesarini, el entorno actual es complejo. En gran parte, esto es consecuencia a las políticas seguidas por los bancos centrales. “Los bajos tipos de interés han diferido la necesidad de desapalancamiento. El resultado ha sido una bola de nieve de deuda. Los bancos centrales han creado un gran lío. En el caso de la Fed, además, los mensajes que está lanzando son contradictorios. En septiembre no subieron los tipos alegando factores externos como China. Dio a entender que la situación seguía siendo complicada y el mercado reaccionó con caídas. En diciembre subieron tipos previendo que en 2016 aplicarían otras cuatro subidas. Entonces parecía que la situación económica era buena. En marzo redujeron sus estimaciones a dos subidas y se habla incluso de la posibilidad de un QE 4. En siete meses hemos tenido tres discursos distintos. Su mensaje está siendo muy confuso y difícil de interpretar. La pregunta es… ¿tiene la Fed la situación bajo control? Yo empiezo a tener mis dudas”.

Por otro lado, el BCE y el Banco de Japón están adquiriendo desesperadamente activos para impulsar el crecimiento y la inflación. “Japón está incluso comprando renta variable… ¿es esto saludable?”, se pregunta. “Los QE ha desacoplado la relación entre el precio de las acciones y las expectativas de los beneficios. Ahora muchos activos cotizan a precios muy elevados. La bolsa estadounidense está ahora tremendamente cara. Esto probablemente tendrá consecuencias en el futuro. El principal factor que ha hecho subir la bolsa americana han sido los programas de recompras de acciones de las empresas. El 93% del dinero nuevo que ha entrado viene de ahí. No digo que estemos al borde de una recesión económica, ni a las puertas de un colapso del mercado similar al vivido en 2008. Sólo digo que es importante saber lo que se compra y los motivos”.

En el caso de la renta fija ocurre lo mismo. “Es una cuestión de valoración. Tienes que preguntarte si lo que estás comprando está caro o barato. Si compras bunds cuando cotizan con una tir del 0,6%, puedes ganar si esta se va al 0,4%, pero el margen de beneficio es muy escaso. El riesgo es muy elevado y, si te equivocas, el tiempo de recuperación de la pérdida puede durar años. En Europa los tipos negativos están haciendo mucho daño, sobre todo al sector financiero. Entendemos la necesidad del BCE de aplicar el QE, pero los tipos negativos con los que Draghi penaliza a los bancos que depositen el dinero en el banco central me parece excesivo. Cuando hablamos con los directivos de las entidades, nos dicen que esto les está perjudicando. En EE.UU. es diferente. No hay tipos negativos y en su mercado de renta fija encontramos oportunidades, siempre cubriéndonos frente al dólar, divisa que consideramos tenderá a depreciarse”.

En estos momentos, el 57,3% de la cartera del Ethna-AKTIV está en renta fija. El 22,7% corresponde a emisiones AAA. De media, la calidad crediticia de los activos que tiene en cartera es de A. La duración modificada es de 5,89 y la tir media de los bonos del 3,2%. A cierre de marzo, el 22,47% de la cartera está invertida en renta variable, si bien la exposición neta a esta clase de activo es del 7,9%. “La situación es incierta y no quiero asumir riesgos”, asegura. Principalmente, buscan la generación de alfa en Europa, con posiciones largas en compañías farmacéuticas, tecnológicas, consumo básico y consumo discrecional, y cortas sobre el índice. En EE.UU. no siguen la misma estrategia, al considerar que batir al S&P 500 es prácticamente imposible. “Ni Warren Buffett lo consigue”. En bolsa americana sólo ven oportunidades en caso de que el dólar se depreciase. A nivel sectorial, destaca el hecho de que actualmente no invierten en bancos y solo tienen una compañía aseguradora en cartera.

Para Pesarini, la liquidez es un aspecto muy importante. “La mayor parte de la cartera se podría deshacer en dos días. Sólo una mínima parte tardaría más de 48 horas en poder venderse”. Invierten fundamentalmente en blue chips. “Siempre tratamos de invertir en compañías muy líquidas. A la hora de elegirlas, nos fijamos en su modelo de negocio y si estas son o no líderes del mercado, ya que estas empresas son las que tienen los mayores márgenes de beneficios”. Asimismo, les gustan compañías que desarrollen nuevas ideas. También la parte que reservan en efectivo juega un papel importante, ocupando actualmente el 16,4% de la cartera. “La liquidez es realmente lo único que te protege. Es un buen activo para sobrevivir en el actual entorno de mayor volatilidad que originan las políticas de los bancos centrales y una buena solución de inversión”, asegura. La rentabilidad anualizada generada por el fondo en los últimos cinco años ha sido del 3,2%, según datos de Morningstar.

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