Cosimo Marasciulo y Vianney Hocquet (Pioneer): “El tapering del BCE será la historia que nos acompañará durante todo 2017 y en 2018”


Este año comienza con circunstancias distintas para la renta fija. “La razón es que, durante mucho tiempo, los que movían al mercado eran principalmente los bancos centrales”, afirma Cosimo Marasciulo, gestor y responsable de renta fija europea de Pioneer Investments. Sin embargo, relata Marasciulo, “durante 2016 vimos lo impensable”, en referencia a que el bund empezó a cotizar en negativo, el BCE llevó la tasa repo a -40 puntos básicos y el BoJ introdujo la política de control de la curva de tipos. “Empieza a haber un sentimiento creciente de que una curva de tipos muy aplanada y los tipos negativos no son necesariamente positivos. Creo que es un gran cambio para el BCE”, declara Marasciulo.

Según el experto, el gran error que cometió la autoridad monetaria fue “ignorar por completo el papel que juega el sector bancario en la eurozona como correa de transmisión de la política monetaria hacia la economía real”, en el sentido de que en EE.UU. los mercados funcionan como una auténtica fuente de financiación para el mundo corporativo, pero en Europa son los bancos los principales financiadores. “La rentabilidad y los beneficios de los bancos está sufriendo por el comportamiento de los bancos centrales y los reguladores. Esto es en realidad negativo para el sector privado: a pesar de la enorme cantidad de dinero que ha inyectado el BCE al sistema, el crecimiento de préstamos a sectores empresariales no financieros sigue siendo bajo”, afirma el gestor.

¿Qué deben esperar los inversores para este año?  “Menos política monetaria y más política fiscal”, predice el experto… pero con matices: “Algunos países – como EE.UU.- tienen más margen para modificar sus políticas fiscales. En comparación, la eurozona tiene un margen más limitado para la expansión fiscal”. Marasciulo se fija en países como Alemania, “donde se está hablando de posibles bajadas de impuestos tras las elecciones”. Para el gestor, lo importante es que “incluso en la eurozona este debate de menos política monetaria y más política fiscal está ganando momento”.

En la parte monetaria, el gestor afirma que “el BCE sí hizo tapering, porque redujo el volumen de adquisiciones, pero dijo que no era un endurecimiento de las condiciones; gestionaron la comunicación muy bien”. Marasciulo piensa que el BCE volverá a emplear una táctica similar en septiembre. La expectativa del equipo de Pioneer Investments es que el BCE invertirá 8.000 millones de euros al mes en adquirir bonos corporativos y los 52.000 restantes en bonos soberanos. “Es muy probable que continúen reduciendo la cantidad de bonos soberanos que están comprando, pero en realidad el QE de bonos corporativos ha sido un gran éxito, por lo que estarán más reticentes a reducir la cantidad de compras”, detalla Marasciulo. “El tapering del BCE será la historia que nos acompañará durante todo 2017 y en 2018”, sentencia.

Todos estos factores conllevan implicaciones significativas para la inversión: “Incluso aunque el BCE mantenga la estabilidad de la eurozona en la parte corta de la curva, porque los inversores saben que no subirá los tipos de interés en el corto plazo, la parte larga es vulnerable, porque la curva puede inclinarse más. Puedes tener una prima de riesgo por inflación más elevada. Puedes tener más volatilidad”, resume.

El gestor Vianney Hocquet ofrece la visión de Pioneer sobre deuda corporativa europea. “El crédito debería hacerlo bien, especialmente en la primera parte del año. Tomaremos nuevas decisiones de asignación de activos en los próximos seis meses; primero necesitamos saber qué va a hacer Trump y cómo reaccionará la economía”, sintetiza. La clave, para Hocquet, es que “a pesar de que las empresas europeas han sido cautas, el endeudamiento actual es el más alto de los últimos años”. El escenario positivo sería aquel en que las empresas sorprendieran positivamente al publicar beneficios al alza pero, hasta que se confirme la tendencia, “en estos primeros meses es mejor estar posicionado defensivamente, porque ahora no compensa tomar riesgos”.

Dicho esto, Hocquet muestra su fe en los técnicos: “Cuando tienes al BCE comprando 2.000 millones de euros en bonos corporativos a la semana, es mucho más importante que cualquier tipo de flujos que puedan provocar otros inversores”. Debido a la acción del programa CSPP, el experto espera que se produzca paralelamente, en los próximos meses, “un fuerte apoyo técnico de inversores que quieren invertir en bonos excluidos del universo elegible del BCE”, es decir, que se dirija primordialmente a los instrumentos de deuda financiera.

De hecho, el gestor piensa que “este año debería presentar un contexto más favorable para el financiero”, puesto que “si se produce una corrección de la deuda soberana y la curva se inclina, esto beneficiará a los bancos, especialmente los que tienen banca de inversión”. Adicionalmente, Hocquet cree que “durante este año debería tocar techo el volumen de regulación bancaria”. “En el primer semestre de este año, y por primera vez en años, observamos que políticos y reguladores están luchando por la banca”, añade.

Posicionamiento

El Pioneer Funds- Euro Corporate Bond cuenta con la calificación Blockbuster Funds People. La estrategia sigue sobreponderando real estate, particularmente el sector inmobiliario residencial en Alemania. “Hay escasez de viviendas en Alemania, y en un periodo en el que esperamos que haya riesgo político en varios países en Europa es bueno tener exposición a activos de calidad”, explica Hocquet.

El fondo también sobrepondera deuda subordinada y de aseguradoras. “Al igual que el real estate, creemos que es un sector que no ha sido bien analizado, por lo que creemos que es un área con muchas oportunidades para expresar tu visión del mercado mediante la selección de bonos y generar alfa”. La cartera también mantiene una visión positiva en energía - tras el repunte de los precios y el recorte en la producción de la OPEP-, minería y metales.

Las infraponderaciones son para el sector minorista británico, - “por la caída de la libra y por su escaso margen para trasladar los costes a los clientes”-, la deuda sénior – porque prefieren sobreponderar deuda subordinada-, deuda emitida por utilities -porque el riesgo regulatorio- y bienes de capital, por lo alto de la valoración.

Los fondos de Pioneer Investments tienen un enfoque matricial, por lo que este producto se beneficia de las ideas macro generadas por el resto del equipo. La estrategia de deuda europea de la firma se encuentra actualmente corta en duración, en -0,8 años. En deuda soberana, la preferencia es por bonos italianos y franceses. ”El mercado está valorando excesivamente el riesgo político y nosotros estamos contentos de poder tomar la postura contraria”, concluye Marasciulo.

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