El eslabón perdido de esta crisis


Actualmente, nos encontramos en una crisis con todos los tintes de una “depresión deflacionista”, es decir, en el escenario típico que sigue a todo “credit crunch” (estallido de una burbuja financiera e inmobiliaria). Las fuerzas que dominan el escenario central son claramente deflacionistas, por ejemplo, es lo que ocurre con los salarios y con la oferta de crédito. Este tipo de fuerzas tienen mucho más poder a la larga sobre la fijación del nivel general de precios que las propias subidas de la materias primas, como ya hemos comprobado recientemente. Al final, las subidas de las materias primas lo único que hicieron fue presionar a la baja los márgenes de las empresas, que son incapaces de trasladar a los precios finales estas subidas de costes por la situación de recesión en que nos encontramos.

Todo el mundo piensa que la consecuencia lógica de las medidas que se están tomado sea un incremento de la inflación (incluso una hiperinflación). ¿Por qué? Porque históricamente, siempre que un Banco Central ha intervenido en una situación de crisis para inyectar liquidez al sistema, la consecuencia ha sido un recalentamiento en los precios provocados por una reactivación de la economía (y consecuentemente de la demanda/ consumo). Pero en esta crisis existe un eslabón perdido que hace que ese circuito, o esa relación “causa- efecto” no se produzca. Tradicionalmente, en una situación de crisis, un Banco Central inyectaba liquidez al sistema a través de los bancos, quienes al verse con más dinero en sus manos se veían incentivados a aumentar el crédito… y con el crédito aumentaba el consumo y la inversión, produciéndose el círculo virtuoso de la reactivación económica y del alza generalizado en los precios.

En la coyuntura actual nos encontramos con que el principal afectado por la crisis es el sistema bancario, inmerso en un proceso de desapalancamiento y recapitalización, lo que provoca una interrupción del círculo virtuoso tradicional, absorbiendo por un lado la liquidez que les llega de los Bancos Centrales, dedicando gran parte de los recursos que obtienen en reforzar sus cifras de capital y, obviamente, cortocircuitando el flujo de crédito al sistema.

En tanto en cuanto esta situación no cambie, los bancos estén perfectamente saneados y vuelva a fluir el crédito al sistema, me parece imposible que puede haber una reactivación de la economía, el empleo y consecuentemente del nivel general de precios (demanda).

La única posibilidad que se me ocurre de que pudiera generarse un ciclo inflacionista es que el BCE cayera en el error de monetizar la deuda para salir delante de esta situación y apuntalar el euro (quizá así volvamos a revisitar la crisis Weimar), pero incluso así tendríamos el ejemplo reciente americano donde la Fed ha implementado sendos Quantitative Easing y, ¿qué resultado hemos obtenido?

Por ejemplo, en EEUU entre 1917 y 1952, cada dólar emitido de deuda en EEUU generó el equivalente a 4 dólares en términos de crecimiento del PIB. Entre 200 y 2010, la proporción fue de 1 dólar de deuda por siete céntimos recibidos en crecimiento del PIB. Es decir, cada dólar nuevo que se emite de deuda en el momento actual, produce cada vez menos rendimiento y, según varias estimaciones, hemos llegado a un punto en que cada emisión de deuda es un lastre para la economía en términos de carga financiera sobre el crecimiento.

Dicho esto y mientras los diferentes engranajes del sistema sigan “saturados”, difícilmente puede generarse crecimiento e inflación.

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