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El efecto perverso de los bancos centrales: del cuanto peor mejor al cuanto mejor peor


Hubo un tiempo no muy lejano en el que las malas noticias macroeconómicas eran buenas noticias para los inversores. Nos referimos a cuando los bancos centrales empezaron a poner en marcha sus programas de flexibilización monetaria, canalizados a través de sus programas de quantitative easing. Por aquel entonces, cada dato macroeconómico negativo era recibido con euforia por los mercados financieros. La razón era muy simple. A mayor debilidad de dichos datos macroeconómicos, más posibilidades había de que los bancos centrales irrumpiesen con fuerza en los mercados con sus programas de compra de activos, lo que en teoría debería provocar la subida del precio tanto de las acciones como de los bonos. Y así fue. Las bolsas subieron con fuerza y las tires de los bonos cayeron hasta tocar mínimos históricos.

Y ahora… ¿qué? Pues ahora estamos justo en la situación contraria. “Si antes las malas noticias eran buenas noticias para los mercados ahora es justo al revés. Las buenas noticias son malas noticias, ya que se entiende que esto significará retirada de estímulos”, afirma David Lafferty, estratega jefe de Mercados de Natixis IM. Desde el pasado mes de octubre, la Reserva Federal ha dejado de re-comprar 20.000 millones de deuda del Tesoro al mes y para finales de año serán 50.000 millones. La autoridad monetaria prevé que sus tipos de interés se sitúen en el 3,375% para diciembre de 2020, 75 puntos básicos más de lo que descuenta el mercado (no es la proyección media, sino el punto de vista mayoritario de los miembros del FOMC: hay cinco que han votado en este sentido, pero las opiniones del resto van desde 1,5-1,75% a casi el 5%). El caso es que Estados Unidos no está sola en su política de subida de tipos. Otras economías, como la canadiense o la coreana, ya han empezado a adoptar un enfoque similar endureciendo su política monetaria.

Los bancos centrales operan a distintas velocidades. La Reserva Federal estadounidense está firmemente establecida en el carril rápido: tras haber revisado al alza el precio del dinero en seis ocasiones desde finales de 2015, tiene previsto realizar hasta seis nuevas subidas de tipos en los próximos doce meses. Le sigue el Banco de Inglaterra, con un alza de tipos en 2017 y otra prevista para la segunda mitad de año. Algo más rezagado, el BCE tiene previsto recortar su programa de QE en septiembre, antes de comenzar a considerar subir su tipo de intervención desde el 0% actual el año que viene. En último puesto está el Banco de Japón: con el tipo de interés a corto plazo fijado en el -0,1%, la entidad se ha comprometido a continuar ampliando la base monetaria hasta el índice de precios de consumo supere el 2%.

Pero en opinión de Paul Brain, jefe de renta fija en Newton, si uno mira más allá de esta diversidad no cabe duda del sentido en el que gira el carrusel monetario. “El sentido de marcha –ya sea en la eurozona, en Japón, en Estados Unidos o en el Reino Unido– es el contrario al de las políticas que definieron la respuesta a la crisis financiera global de 2008. El énfasis previo en políticas expansivas y un estímulo fiscal ajustado está cediendo, y los bancos centrales muestran una línea cada vez más dura incluso cuando los gobiernos empiezan a sucumbir a la presión populista de soltar las riendas del gasto”, afirma el gestor de BNY Mellon IM.

Entretanto, los balances de los bancos centrales están menguando. La Fed vuelve a ser el ejemplo más ilustrativo: su ritmo de contracción actual es de 20.000 millones de dólares mensuales y -según Brain- continuará acelerándose. “De cara a los próximos doce meses, se anticipa que volverá al mercado un volumen de bonos de 500.000 millones de dólares”. No obstante, el rumbo fuera de los Estados Unidos también está claro: los bancos centrales de todo el mundo comienzan a frenar la liquidez y a desmantelar sus programas de compras de activos. Este contexto plantea la cuestión de lo que el experto describe como “desfase fiscal”: la adopción, por parte de los gobiernos, de políticas populistas susceptibles de estimular al conjunto de la economía.

En el Reino Unido, esto podría traducirse en subidas salariales en el Servicio Nacional de Salud (NHS), y en Estados Unidos podría significar un aumento sin precedentes del déficit en forma de salarios de funcionarios, defensa e infraestructura. En Francia y Alemania, de igual modo, las recientes huelgas en el sector público ponen de relieve lo difícil que es mantener la disciplina fiscal en la eurozona. “En teoría, este cambio en la coyuntura del mercado, que incluye mayores tipos de interés y el retorno de la inflación, no augura nada bueno para la renta fija”, afirma. En los mercados de renta fija, una subida de tipos provoca una bajada de los niveles de cotización mayor cuanto más se prolonga su duración en el tiempo, pero… ¿cómo afecta las subidas de tipos a los mercados de renta variable?

Según Régis Bégué, director de Análisis y Gestión de Renta Variable de Lazard, para entenderlo, conviene diferenciar tres situaciones posibles, cada una de las cuales puede tener consecuencias distintas sobre la renta variable. Uno: una subida de los tipos largos (que depende de las previsiones del mercado en materia de crecimiento e inflación). Dos: una subida de los tipos cortos (más expuestos a las decisiones de los bancos centrales). Y tres: un incremento de la inclinación de la curva (que representa el diferencial entre ambos). “Con frecuencia se ignora que los efectos de una subida de tipos sobre la renta variable son de dos clases: impacto sobre la cotización (es el efecto más inmediato) e impacto sobre el resultado (efecto más tardío) debido a un incremento del coste de la financiación. La importancia del impacto dependerá de la situación del balance de cada empresa”, asegura.

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