El dilema de la búsqueda de fuentes de rentas y dos soluciones al problema


Ya han podido haber más de 200 bajadas de tipos en todo el mundo desde 2008, que si una cosa no ha cambiado en estos diez años de la crisis, es que los inversores siguen ávidos de rentabilidad. Así lo demuestra también una encuesta conducida por Schroders en 2016: un 41% de los encuestados estaban buscando un rendimiento de al menos el 8% para sus inversiones, y alrededor de la mitad de la muestra quería obtener al menos un 6%. El gran dilema que deben afrontar este año tanto los inversores como los gestores de fondos de reparto será, precisamente, cómo seguir obteniendo rentas sin poner en riesgo a la cartera. Dorian Carrell, gestor de Schroders, analiza todas las implicaciones de este desafío.

El experto empieza por la fuente tradicional de rentas: el cupón de los bonos. Según sus cálculos, hoy los bonos deberían ofrecer un rendimiento de más del 4%, sobre la presunción de que el inversor recuperará al menos lo que haya pagado por el mono. Sin embargo, “muchos – que no la mayoría- de los bonos están cotizando por encima de su valor de reembolso, lo que significa que cualquier inversor que mantenga el bono hasta el vencimiento tendrá garantizada una pérdida de capital”, alerta Carrell.

Éste aporta un ejemplo para que se pueda entender mejor su tesis. Pongamos que un inversor se compra un bono por 105 dólares, por el que cobrará un cupón que suponga un 4% de rentabilidad sobre ese principal. Pero después, cuando el bono llega a vencimiento, el inversor sólo recupera 100 dólares. “Aunque los niveles generales de renta (o rendimiento corriente) puedan parecer atractivos, probablemente sea más importante centrarse en la rentabilidad a vencimiento, que tiene en cuenta esta pérdida de cinco dólares y que con casi total certeza será bastante más baja”, explica el gestor.

En base a esta observación, su primera conclusión es que, aunque siga existiendo la posibilidad de comprar bonos a un mejor precio, los inversores deberían cambiar sus prioridades: “Evitar tales pérdidas depende ahora mucho más del momento del mercado y de la selección de bonos que en el pasado”.

El segundo punto que expone Carrell, siguiendo con los bonos, es que los inversores deberían prestar tanta atención a los precios como a la calidad de los bonos disponibles. Se trata de una observación de la que ya se han hecho eco otras voces autorizadas de la industria, como por ejemplo el equipo de renta fija de Franklin Templeton o Jim Leaviss, director de renta fija minorista de M&G Investments.

El experto de Schroders pone como ejemplo en este caso a la evolución del mercado de deuda estadounidense con grado de inversión: “Casi la mitad del universo que está calificado por agencias de rating está calificado ahora en la parte baja del espectro con grado de inversión (BBB), desde el menos del 30% que había a finales de la década de 1990”.

Según el experto, “estas dinámicas cambiantes han impulsado a los inversores hacia activos con mayor rendimiento”. Carrell ve pros y contras en esta tendencia: “Aunque esos activos probablemente sean menos sensibles a las subidas de tipos de interés, pueden ser más sensibles a tasas anticipadas de impago y a las condiciones de financiación, al ofrecer menos protección en forma de fortaleza financiera del emisor”.

La tercera derivada que observa el experto es que la búsqueda de rentas también está provocando una concentración sectorial. Siguiendo con el caso de la deuda estadounidense con grado de inversión, Carrell explica que “los inversores que quieren un rendimiento del 3,5% o superior están obligados a comprar deuda financiera subordinada y del sector de materias primas”, un patrón que también puede observarse de forma similar en otros mercados del mundo.

En resumen, la situación actual es una en la que “la dependencia de los inversores de un conjunto decreciente de bonos de alto rendimiento llega en un momento en que los fundamentales corporativos están empezando a parecer vulnerables”. Sí es cierto que la mayor parte de los emisores de deuda todavía son capaces de cubrir los pagos de intereses de una forma “relativamente confortable”, según el gestor; el problema es que “el stock total de deuda viva ha estado creciendo durante algunos años”, lo que significa que “el mercado puede ser vulnerable incluso a pequeños movimientos, bien de los tipos de interés o de la liquidez proveída por los bancos centrales”.

¿Qué pasa con las acciones?

La otra gran fuente tradicional de rentas ha sido la renta variable; de hecho, en el largo plazo los dividendos han proporcionado más de dos tercios de los retornos reales (ajustados a la inflación) de la renta variable estadounidense, y cerca del 90% en el caso de la renta variable británica. Así pues, cabe preguntarse si la capacidad para generar rentas en esta clase de activo es tan descorazonadora como el panorama pintado por el gestor para la renta fija.

“Hasta ahora, la rentabilidad por dividendo se ha mantenido bien al alza en muchas regiones. Con unos rendimientos similares difíciles de encontrar en otras partes, los inversores han buscado acciones que paguen altos dividendos. Las compañías de mercados desarrollados han respondido en general al mantener su apoyo a las retribuciones”, resume el gestor.

Sin embargo, la búsqueda incansable de rentas también ha hecho mella sobre la clase de activo; Carrell denuncia que “el nivel de concentración en los índices de alto dividendo es impresionante”. Aporta un dato: el 50% de la capitalización del índice MSCI Europe High Dividend Yield Index está acaparado por los diez valores con mayor peso. La concentración también es evidente por sectores: una quinta parte del rendimiento de dicho índice procede únicamente de los valores financieros.

¿Cómo deben actuar los inversores frente a este contexto? El gestor da dos consejos. El primero, centrarse menos en buscar mucha rentabilidad y "centrarse más en un nivel sostenible de rentas”. El segundo consiste en buscar diversificación: “Cuanto más diversificadas sean esas fuentes de rentas, más resistente será la cartera a shocks”.

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