El debate sobre la gestión activa versus gestión pasiva, expuesto en seis puntos


La última carta de Warren Buffett a los accionistas de Berkshire Hathaway ha añadido intensidad al debate en torno a las ventajas de la gestión activa frente a la gestión pasiva, con múltiples reacciones entre los participantes de mercado, como la respuesta institucional de Capital Group, nuevos informes de Morningstar o las matizaciones efectuadas desde la oficina española de Deutsche AM. La aportación de PIMCO al debate es un extenso informe en el que reclama un lugar propio para la renta fija en ambos estilos de gestión. Se aporta un resumen de los puntos más importantes a continuación.

Los fondos y ETF activos de renta fija han batido en rentabilidad a sus comparables pasivos pasiva

La gestora – conocida por la creación de ETF de gestión activa- aclara que tanto los fondos como los ETF gestionados activamente consiguieron batir al 63% de los fondos indexados en los últimos cinco años, frente al 43% de los fondos activos y ETF de renta variable.

Los autores del informe añaden una advertencia: “El hecho de que fondos y ETF activos de renta fija batan a la gestión pasiva no significa necesariamente que toda la gestión activa haya batido en rentabilidad a la pasiva. Entre los gestores activos de renta fija se incluyen a inversores no indexados como bancos centrales, bancos comerciales, grandes partes de la industria de seguros y los inversores minoristas. Muchos de estos inversores operan bajo duras restricciones que pueden afectar a su rentabilidad”.

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Los fondos y ETF activos batieron a sus índices salvo cuando el coste de réplica del índice era prohibitivo

Más de la mitad de los fondos y ETF activos de renta fija consiguieron batir a sus índices de referencia después de comisiones durante los últimos 1, 3, 5, 7 y 10 años, según el estudio; concretamente, el 61% batió al índice en los últimos cinco años. En cambio, sólo el 35% de los fondos y ETF activos de renta variable consiguieron la misma hazaña. No obstante, desde PIMCO matizan que los fondos y ETF activos pueden generar una rentabilidad inferior a sus índices, pero superior a sus contrapartes pasivos. La diferencia reside en el coste de réplica de los índices; en ciertos casos, puede tener impacto directo sobre la rentabilidad, como sucede por ejemplo a la hora de replicar índices de high yield, “debido a su liquidez inferior y los altos costes de transacción de todas las emisiones salvo las más grandes”.

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Los gestores activos deberían ser evaluados de acuerdo con un horizonte temporal largo

“Es importante para los gestores de renta fija mostrar algo de sano escepticismo ante los datos de rentabilidad, no sólo porque los datos puedan ser interesados, sino también porque generan ruido por naturaleza”, se indica en este punto. Por ejemplo, si un gestor de fondos tiene una tasa de información del 0,5, con una volatilidad del 4% frente a la del 3,3% del índice de referencia, la correlación del retorno de la cartera frente al del índice es de 0,9. “Todos estos números podrían ser empíricamente plausibles para que un gestor activo se sitúe en el primer cuartil por alfa. La pregunta es cuánto tiempo le podría llevar a este hipotético gestor batir al índice con un 90% de probabilidad. Resulta que la respuesta es 7 años”, añaden los autores del informe. Lo que pretenden demostrar en PIMCO es que “típicamente a los gestores activos se les evalúa durante un periodo de tiempo muy corto”.

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No se trata simplemente de confrontar a la gestión activa con la pasiva

PIMCO también plantea objeciones respecto a los propios conceptos de gestión pasiva y gestión activas: “Si la gestión pasiva es definida como mantener una cartera que replique al mercado, y la activa es todo aquello que no sea pasivo, entonces se deduce trivialmente que el conjunto de gestores activos, como los pasivos, tienen una cartera que replica al mercado en cualquier periodo de tiempo. Por tanto, ambos grupos generan los mismos retornos antes de comisiones. Considerando que las comisiones activas son más elevadas que las pasivas, los gestores pasivos batirán de media a los activos”.

En cambio, consideran que “la distinción entre activo y pasivo precisa un apartado para la renta fija” pues, como mínimo, existen tres tipos de inversores en este universo: los pasivos, los económicos y los no económicos, que son los que dominan el mercado (bancos centrales, bancos comerciales, aseguradoras y otros inversores con políticas restrictivas de inversión…). Es decir, que por la naturaleza de los objetivos de cada uno de estos inversores, los económicos van a tender siempre a batir en rentabilidad a los no económicos. Además, los inversores activos pueden ser compensados por los pasivos al actuar como proveedores de liquidez.

Un mercado puramente pasivo generaría riesgos importantes…

Desde la gestora reivindican la necesidad de que siga existiendo la gestión activa; si el mercado fuera puramente pasivo, “los precios dejarían de ser informativos y los activos serían comprados sin ser analizados”. El mercado quedaría atrapado en una dinámica en el que la oferta crea su propia demanda “a pesar de que los ofertantes de activos – emisores de bonos y acciones- están mejor informados de esos activos que sus compradores, en este caso inversores pasivos”.

… pero la inversión pasiva también tiene virtudes

Considerando que el objetivo de los gestores pasivos es simplemente comprar el mercado y replicarlo, no necesitan gastar grandes recursos en batir al índice, por lo que al final sus comisiones suelen ser inferiores a las de los gestores activos. “Para muchos inversores que quieren centrarse en otras decisiones de inversión, como la asignación de activos, y sólo buscan replicación de índice a nivel de clase de activo, la inversión proporciona una manera eficiente de acceder a mercados individuales”, afirman desde PIMCO.

La firma también hace autocrítica: “Los gestores activos juegan un papel importante en la economía al ayudar a asignar capital eficientemente. Sin embargo, habrá momentos en los que inviertan excesivamente en análisis y adquisición de información en ciertos mercados o segmentos. Tener un número sano de opciones pasivas en cada mercado ayuda a mantenerlos a raya”.

La conclusión a la que llegan en la gestora es clara: no existe la gestión pasiva, sino varias versiones de gestión activa. “El mercado es un conjunto de activos en constante evolución que necesita ser operado activamente por propósitos de replicación. Esto es más crucial para los activos que tienen una vida finita y un retorno regular de capital. Y es casi imposible replicar al mercado, aunque sólo sea por todos sus componentes de activos privado”, concluyen.

 

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