La primera gran prueba de fuego de Christine Lagarde al frente del Banco Central Europeo. Los mercados tenían grandes expectativas para la reunión de este marzo y el riesgo de decepcionar era muy alto. Especialmente considerando la postura acomodaticia que han adoptado sus homólogos como la Reserva Federal o el Banco de Inglaterra.
Por resumir los principales puntos:
- Los tipos de interés se mantienen intactos. También la facilidad del depósito, que se queda en el mínimo histórico del -0,50%.
- Lanza un nuevo paquete de operaciones de refinanciación para dar liquidez al sistema. Y podrá adquirir emisiones con yields tan bajos como el -0,75% para los TLTROs (emisiones a 1 año) o del -0,5% en los LTROs (de 3 meses).
- Además añade 120.000 millones de euros en compras de activos este año, que se suman a los 20.000 que compra ya cada mes.
- Relaja los límites de capitales obligatorios para la banca. También ha insistido que lanzará un programa de préstamos baratos para la banca para alentarles a seguir dando préstamos a pequeños negocios.
Toda una batería de medidas que no obstante no parece que vaya a calmar los nervios de los mercados. De hecho, en los primeros minutos tras el comunicado oficial los mercados europeos siguen cayendo, algúnos índices muy cerca de un desplome de doble dígito, y los diferenciales de la renta fija se siguen ensanchando. Wolfgang Bauer, gestor del equipo de renta fija de M&G Investments, también nota que la corrección se ha intensificado. Le llama la atención que el iTraxx Xover, el termómetro del riesgo que ven los inversores en el high yield europeo, ha saltado 120 puntos, a un nivel no visto desde 2012.
El mercado necesitaba un nuevo Whatever it takes (El haremos lo que haga falta de Mario Draghi), pero las palabras de Lagarde que más están resonando son: "No estamos aquí para cerrar los diferenciales". Toda una declaración de intenciones que no ha gustado a los inversores. Y es que además de que las medidas tomadas no son tan directas como las de la Fed, la rueda de prensa posterior ha sido más desastrosa aún. "La presidenta Lagarde parecía un tanto indecisa en algunas ocasiones y evitó un par de preguntas incisivas, posiblemente porque tal vez sea demasiado pronto en su mandato para abordar un momento tan tenso. En concreto, afirmó que la reducción de los diferenciales no es tarea del BCE, lo que técnicamente es cierto, pero, en nuestra opinión, si hubiera tenido más experiencia con los mercados financieros, habría evitado realizar tal afirmación en vista de la situación actual", cuenta Andreas Billmeier, analista de Western Asset (Legg Mason).
"La impresión general de las medidas del BCE y de la posterior rueda de prensa de Lagarde es la de un consejo de gobierno dividido y desprovisto de compromiso en medio de una grave recesión económica", analiza Frank Häusler, estratega jefe de Vontobel Asset Management. Por eso, a pesar de provocar un alivio de corta duración, no será suficiente para contener los impactos del virus a nivel macro y cambiar el sentimiento, ven también desde Unigestion.
Análisis de las gestoras internacionales
El sentimiento de decepción lo resume muy bien Bauer: "Ha sido más una cervatana que una bazuca". Desde Franklin Templeton, David Zahn, responsable de renta fija europea, tampoco se anda con rodeas: "En nuestra opinión, las medidas del BCE no van lo suficientemente lejos".
“Se centraron en proporcionar liquidez a una economía real a través de operaciones de financiación a plazo adicionales a tasas de interés subsidiadas, así como a respaldar la demanda agregada general a través de compras de activos netos adicionales, mientras se enfatiza la reducción de las tasas de política”, interpreta Andrew Bosomworth, responsable de gestión alemán de PIMCO.
En opinión de Paul Diggle, economista senior de Aberdeen Standard Investments, se han producido dos aciertos y un fallo. Los éxitos son el aumento del programa QE y el nuevo programa TLTRO-III, dos medidas para mantener la liquidez. “El tipo de interés del -0,75% en los préstamos de TLTRO a los bancos es una innovación importante, porque es la primera vez que el banco central presta a los bancos a un tipo inferior al oficial. En cierto sentido, es un recorte de los tipos muy dirigido”, analiza.
El fallo que ve es que no se ha rebajado la facilidad al depósito principal, lo que para el experto será una decepción para el mercado. “Envía la señal de que incluso el propio BCE piensa que está al final del camino cuando se trata de recortar los tipos de interés”, entiende. Desde PIMCO coinciden con este análisis. “Dejar la tasa de la facilidad de depósito sin cambios refleja implícitamente que el Consejo de Gobierno reconoce la efectividad limitada de los recortes de tasas por debajo de los niveles actuales”, ve Bosomworth. También desde Vontobel AM lo ven así. "Aunque un recorte de los tipos no habría ayudado a la economía de forma directa, al menos habría sido una señal de apoyo y probablemente habría mejorado las condiciones financieras", afirma Häusler.
Pero no todos ven un fallo en la decisión del BCE. De hecho Anna Stupnytska, responsable global de Macro en Fidelity International, interpreta la determinación de no bajar tipos como un movimiento bastante inteligente. “Da una señal de un cambio en la función de reacción y flexibilidad en su enfoque político a la luz de un choque inesperado. En su lugar, optaron por centrarse en áreas más específicas donde se necesitará ayuda”, defiende. En su opinión, la combinación del QE, dirigido a activos privados, y un TLTRO atractivo es un paso inambiguamente en la buena dirección. También lo ve así David Lafferty, estratega jefe de Natixis Investment Managers. "La estrategia es dar apoyo a la economía real durante 2020, no simplemente respaldar a las bolsas", defiende. "El BCE finalmente se ha mantenido firme contra la idea equivocada de que los tipos más bajos pueden resolver todos los problemas económicos. El brote, el coste de los fondos es de importancia limitada. Lo que más importa es el acceso a los fondos, y el plan del BCE es un buen intento para abordarlo", sentencia.
El turno de las políticas fiscales
Donde hay un claro consenso es que el verdadero paso agresivo debe llegar de los políticos, de los gobiernos. Según entiende Frank Dixmier, director global de renta fija de Allianz Global Investors, "la presidenta del BCE fue clara en su mensaje: el BCE no está en la primera línea de defensa en esta crisis, que es, según su análisis, primero un shock de oferta, luego un shock de demanda, acompañado de inestabilidad financiera. Según Christine Lagarde, la respuesta debe ser, por lo tanto, ante todo fiscal". "La tan manida declaración de que lo realmente necesario es una respuesta de política presupuestaria ambiciosa, coordinada e inmediata constituye un doble reconocimiento de que la política monetaria ha alcanzado sus límites y que, a día de hoy, la adopción de un enfoque coordinado en los planos monetario y presupuestario no está sobre la mesa", añade en esa línea Didier Saint-Georges, miembro del Comité Estratégico de Inversión de Carmignac.
Y las gestoras apoyan la postura de Lagarde. "El poder del BCE es muy limitado. Una política fiscal coordinada es la que debe tomar las riendas para que se introduzcan las herramientas políticas adecuadas para apoyar a los hogares y a las empresas con dificultades", defiende Azad Zangana, economista senior de Schroders. “Si este no es el momento de romper las reglas fiscales y abrir los grifos, ¿entonces cuándo? Al fin y al cabo, el futuro de la zona del euro puede, una vez más, estar en juego”, se pregunta Stupnytska. También lo pide Oliver Blackbourn, gestor del equipo de Multiactivo de Janus Henderson: "En ocasiones anteriores, los Gobiernos de la zona del euro han hecho caso omiso de los llamamientos del BCE a emprender reformas estructurales, pero tal vez se darán por aludidos en esta ocasión e implementarán los estímulos presupuestarios solicitados. No obstante, existen pocos indicios de que se haya adoptado un enfoque coordinado entre el BCE y los principales Gobiernos de la zona del euro. Los mercados parecen dispuestos a ejercer presión para obtener una respuesta mientras continúan cayendo".
