“El actual entorno de crédito no cambiará rápidamente”


El mercado crediticio ha sufrido un cambio radical desde la caída de Lehman Brothers en otoño de 2008 y se ha pasado del nulo coste de apalancarse a un escenario en el que se hace necesario entender sus entresijos, incluida la restricción de las anteriores prácticas, la necesidad de analizar las compañías de forma individual y de comprender que el crédito tiene características diferentes incluso dentro de un mismo sector. “Los diferenciales ya no son los mismos en el mismo sector, pero esta nueva situación ofrece numerosas oportunidades a los gestores y no cambiará muy rápidamente”, comenta Roman Gaiser, gestor del Threadneedle European High Yield Bond Fund y cogestor del Threadneedle Credit Opportunities junto a Barrie Whitman y Alasdair Ross. Preguntado sobre los retornos que pueden obtenerse en crédito frente a la renta variable, responde que muchos inversores en bolsa buscan rentabilidades en línea con los cupones de deuda de entorno al 6%-7% a través de dividendos.

Por eso mismo, por el hecho de que el escenario que describe -marcado por un aumento de la oferta ante las menores posibilidades de financiación empresarial que se encuentran en los bancos, obligados a cumplir las más exigentes normativas de capital de Basilea III, y un fuerte interés por parte de los inversores en un entorno de bajo crecimiento económico- perdurará durante un tiempo, cree que este último fondo será una buena idea de inversión durante los próximos años.

Se trata de un fondo lanzado en mayo de 2009 que invierte en crédito con una filosofía de retorno absoluto (Eonia más 350 puntos básicos). Su cartera se divide en dos partes: en un 50%, está formada por un portfolio temático core catalizado por los procesos de crédito existentes, direccional e invertido en crédito con cortos vencimientos para reducir la volatilidad, por debajo de un año en el segmento de alta rentabilidad y de dos años en el de grado de inversión. Cuenta además con la posibilidad de incluir derivados, y está dividida actualmente y de forma aproximada en un 80% en high yield y el 20% en grado de inversión. Las industrias más representadas a finales de octubre eran la básica (22%), consumo cíclico (20,2%), bancos (19,7%) e industrial (15,5%). Su estrategia actual consiste en mantener exposición direccional y aprovechar la volatilidad.

Por otro lado, la cartera está compuesta por una cartera táctica reflejo de las mejores ideas de los gestores, que puede posicionarse corta o larga a través de derivados y puede ser direccional o neutral al mercado, reduciendo así la exposición direccional del fondo. Esta parte, que cuenta con una exposición neta cercana al 46%, tiene su mayor exposición a la estrategia de eventos, con el 34% de la misma. Su estrategia actual pretende sacar partido a estas situaciones especiales que se darán en el mercado. Esta parte otorga sofistificación al fondo y soluciona dos aspectos: por un lado, permite acceder al crédito, incluido el high yield, reduciendo la volatilidad (inferior al 3%) y por otro permite a los inversores diversificar el riesgo y buscar un rendimiento absoluto, dando respuesta a la demanda por este tipo de estrategias.

Y todo, con una baja correlación con el resto de activos. Por ello “encaja en el perfil incluso del inversor español más conservador, pues a muchos les gusta el crédito pero no todos quieren volatilidad”, comenta Gaiser. Con todo, el fondo puede hacer pleno uso de sus “poderes UCITS III”, que incluyen el uso de apalancamiento y derivados, incluyendo la capacidad de posicionarse corto en estos últimos y asignar parte del patrimonio a liquidez. Su tamaño supera ya los 200 millones de euros y su exposición neta es de en torno al 97%, siendo la bruta superior al 170%.

En cuanto a los riesgos, Gaiser apunta a la aversión al riesgo provocada por la crisis de deuda soberana en Europa como el mayor problema que podría aumentar los diferenciales de la deuda de forma dramática, mientras la continuidad de políticas de relajación cuantitativa en EEUU muestra que los mercados “no son aún lo suficientemente estables y siguen volátiles”. Con todo, cree que la transparencia es un aspecto muy positivo de este mercado.

Volatilidad en la Europa periférica

Entre sus preferencias no está el sector financiero y prefiere prescindir de nombres españoles como Santander, si bien incluye en cartera firmas como ING, Barclays o Unicredit. Entre las españolas figuran Ono o Codere gracias a su exposición a Latinoamérica, si bien huye de aquellas más relacionadas con la economía doméstica o el gobierno, debido al riesgo país, como Endesa.

Aun así, no cree que España vaya a entrar en default, si bien augura una alta volatilidad en la Europa periférica que supone oportunidades para su fondo. “Los déficits necesitan recortarse pero no se hará en la próxima generación y ésta es una dura realidad que hay que afrontar”, afirma, con la seguridad de que España tendrá que lidiar con numerosas tensiones. “Sólo si las soluciones fallan, empezarán a plantearse reestructuraciones de deuda, quiebras y salidas del euro, pero no ocurrirá en principio”, añade. Por eso su fondo se centra en empresas de la Europa core, y también incluye algunas de EEUU, como AIG.

 

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