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Duras reflexiones de Terry Smith sobre el supuesto retorno del value


“Cuanto más tiempo no bate al mercado una estrategia y más dinero cuesta a sus inversores, más alto oyen el cántico de las sirenas que reafirma su convicción”. En su última carta a inversores, Terry Smith, fundador y gestor del afamado Fundsmith, dedica unas duras palabras en contra de la enésima predicción de la rotación hacia el value. “No soy un jardinero pero creo que esto se está convirtiendo en un duro perenne en tanto en cuanto surge cada año”, afirma.

El argumento actual es que fondos como el de Fundsmith ya han tenido sus años de batir al mercado, que las acciones quality (de calidad) parecen caras, y que esa tendencia va a terminar y que ahora la inversión value ha vuelto. El problema que detecta Smith es que es un augurio que se ha repetido los últimos cinco años sin éxito.

“La inversión value como estrategia tiene sus fallos”, asevera. “Los mercados no son perfectos, pero tampoco son completamente ineficientes. La mayoría de las compañías cuyas valoraciones atraen a los inversores value cotizan como lo hacen por una razón: porque no son buenos negocios”. O como lo entiende Smith, que el valor intrínseco de esa compañía no crecerá o incluso se seguirá erosionando mientras el inversor espera a que el mercado reconozca el potencial de la acción. Y luego cuando ocurre tienen que vender la acción y encontrar otra infravalorada y empezar de nuevo. No es algo que se pueda hacer con una estrategia de buy and hold, el estilo predilecto de Smith, quien se enorgullece de que 10 compañías de su cartera lleven una década en el fondo.

Y se apoya en una eminencia entre los inversores value para justificar su argumento. Citando a Charlie Munger, socio de Warren Buffett, es difícil que una acción dé un retorno mejor que el negocio subyacente. Esto es, que si una compañía genera un 6% sobre su capital durante 40 años, es la rentabilidad que vas a sacar, por mucho que comprase la acción con un descuento grande. Similarmente, si un negocio gana un 18% sobre capital, por mucho que el precio de la acción sea caro, el resultado será bueno. “Lo que dice Munger no es una teoría ni opinión. Es una certeza matemática”, sentencia Smith.

El propio Warren Buffett hizo la transición en 1989 desde una filosofía value más tradicional, basado en Benjamin Graham, a una que prima la calidad, más influenciado por Philip Fisher y Charlie Munger. “En un negocio difícil tan pronto se resuelve un problema como surge otro. Nunca hay solo una cucaracha en la cocina”, explicaba Buffett en su carta anual a inversores de ese año.

No es que Smith crea que nunca volverá el momento del value. Lo que no le convence es lo que ha de sacrificar el inversor. Primero, porque nadie sabe a ciencia cierta cuándo se va a producir esa rotación. Segundo, que si el inversor hubiera hecho caso desde las primeras predicciones de la vuelta del value, ahora ya haría falta una reversión enorme para compensar las ganancias perdidas. Y por último, que puede que aún haya que esperar más para ver el cambio de tendencia.

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