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Deutsche AWM: ¿Cómo interpretar el irregular comportamiento de los convertibles en 2014?


Los bonos convertibles se han presentado como una de las grandes alternativas para los inversores de renta fija que desean asumir más riesgo en la antesala de una subida de tipos. Sin embargo, esta clase de activo no se ha comportado todo lo bien que se esperaba de ella, especialmente en el tercer trimestre del año. Ahora, los expertos de Deutsche Asset & Wealth Management explican el por qué de este comportamiento errático y qué estrategias están implementando en la cartera del Deutsche AWM Global Convertible Bonds.

Un cóctel de circunstancias han explicado la evolución de los bonos convertibles. Los expertos de Deutsche AWM comienzan por el ritmo de emisiones. En el tercer trimestre de 2014 ascendieron a 22.500 millones de dólares, mientras que el cómputo de lo que va de año en el mercado primario asciende a 73.200 millones de dólares, una cifra superior a la de 2013. “Sin embargo, nos hemos vuelto mucho más selectivos, dados los precios. Este punto de vista resultó ser el correcto dado el comportamiento de las nuevas emisiones”, explican desde la firma. 

Desde la firma alemana puntualizan que las nuevas emisiones netas a nivel global han supuesto en realidad 13.200 millones de dólares, puesto que a los 73.200 millones de dólares de emisiones nuevas se deben restar 60.000 millones en amortizaciones. No obstante, puntualizan que a lo largo del año no hay ninguna región que tenga problemas de oferta. “La impertérrita demanda de convexidad de largo plazo (y barata) debería continuar siendo un motor clave del mercado”, indicant al respecto. 

Otro de los fenómenos registrados en este ejercicio es la caída de emisiones tanto de empresas con grado de inversion como high yield, puesto que muchos de los nuevos bonos que aterrizaron en el mercado carecen de rating. Debido al abaratamiento significativo que ha experimentado el mercado secundario durante el tercer trimestre, desde Deutsche AWM consideran que las valoraciones han vuelto a su valor justo de largo plazo. 

Para entender el comportamiento de los convertibles y a decisión de muchas cotizadas de emitir deuda con este formato híbrido también se ha de tener en cuenta por un lado que, dados los tipos de interés bajos, financiarse sigue siendo muy barato, mientras que por otro las compañías también están aprovechando para irse de compras, hasta el punto de que las cifras globales de fusiones y adquisiciones (M&A) se encuentran en máximos de siete años. En Deutsche AWM esperan que se prolongue esta tendencia: “Dadas las características estructurales, como las cláusulas  ratchet (para evitar la dilución del accionista)los bonos convertibles pueden ser un elemento de especulación en OPAS” explican, poniendo el ejemplo de Concur y Salix Pharmaceuticals. 

Actualización del Deutsche AWM Global Convertible Bonds

Desde Deutsche AWM identifican los cuatro grandes temas de inversión que ofrecen actualmente esta clase de bonos y explican cómo están expresando sus visiones en cartera. En el caso de la gestión de la delta, se ha reequilibrado la cartera, reduciendo los nombres donde se había incrementado la sensibilidad hacia la renta variable (delta superior al 75%) hacia convertibles con perfiles más equilibrados para beneficiarse de la convexidad de esta clase de activo. 

El primero de ellos es la exposición por región. Por un lado, prefieren los activos de mercados desarrollados frente a los emergentes, con preferencia por las emisiones estadounidenses frente a las de Europa, donde se ha reducido exposición por la debilidad del crecimiento y los fundamentales. Asia está bajo lupa, pues dados los técnicos y las valoraciones podrían aumentar exposición. Es más, puntualizan que “Japón es técnicamente atractivo, pero sólo una opción interesante”. 

Por sectores, se ha optado por tomar beneficios y reducir el peso en valores cíclicos, especialmente en las compañías tecnológicas y de salud con una delta más elevada. En cambio, sí se están fijando en los nombres de estos dos sectores de EE.UU. con menor beta.  Paralelamente, sugieren que se está ampliando el número de oportunidades en términos globales dentro del segmento de consumo. También perciben oportunidades derivadas de la fuerte actividad de M&A. 

Dentro del componente de renta variable que tienen los convertibles, el equipo de Deutsche AWM se han planteado como objetivo mantener unos niveles de delta en torno al 50%. “Además de ser la renta variable un motor de crecimiento, las valoraciones y la volatilidad permanecerán como los driver clave y reinvertiremos selectivamente en los nombres que se hayan abaratado”, advierten los expertos. Actualmente los niveles de efectivo en cartera se encuentran entre el 3% y el 5%. 
Finalmente, dentro de la temática del crédito se da preferencia a las emisiones con grado de inversión frente al high yield, centrándose en que los bonos tengan un suelo sólido, con duración modificada más baja, y evitan los convertibles emergentes de alto rendimiento. Una advertencia a este respecto: “La prima que ofrecen los convertibles high yield no justifica ni compensa las restricciones de liquidez”. 

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