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Crédito long/short, con Candriam


El actual entorno de bajos tipos de interés y de dispersión en el mercado de crédito, ofrecen múltiples oportunidades. Con tipos de interés oficiales en mínimos históricos, un fondo de crédito long-short puede ser una buena alternativa para los inversores que buscan rendimiento con gestión de la volatilidad.

Esta es la visión aplicada por Candriam a su fondo CANDRIAM LONG SHORT CREDIT, que en su clase V de capitalización en euros obtiene una rentabilidad en lo que va de año de 0,42%, registrando además el menor dato de volatilidad a un año (0,45%) de los fondos con mayor calificación de la categoría VDOS de Alternativos, Volatilidad Baja en que se encuadra.

Se propone como objetivo obtener, durante el período mínimo de inversión  recomendado de tres años, una rentabilidad absoluta superior al EONIA capitalizado, con un objetivo de volatilidad anualizado inferior al 5 por ciento en condiciones normales de mercado. Pretende lograr su objetivo gracias a la aplicación de estrategias de arbitraje y direccionales -tanto en la compra como en la venta- a emisiones de crédito corporativo, especialmente en los sectores industriales y financiero, por medio de obligaciones y derivados de crédito. La zona geográfica de inversión será esencialmente Europa y Norteamérica.

El fondo pretende explotar las oportunidades en el mercado de crédito a través de una gestión activa y oportunista, con un enfoque conservador. Se trata de un fondo de retorno absoluto con un perfil de baja volatilidad. El enfoque conservador del equipo gestor se traduce en una estricta gestión del riesgo, limitando al máximo las caídas. Con datos a cierre de febrero de 2019, teniendo presente un periodo de 5 años, el drawdown máximo de la estrategia ha sido del 1,40%.

El fondo está gestionado por un equipo de 10 profesionales, que forman parte del Equipo de High Yield y Arbitraje de Crédito basado en París. El gestor principal de la estrategia desde el lanzamiento del fondo es Patrick Zeenni, CFA. Los co-gestores de la estrategia son Philippe Noyard y Nicollas Jullien, CFA. Tanto Patrick como Nicolas reportan a Philippe, profundamente involucrado en las estrategias de renta fija de la compañía.

Philippe Noyard es Director de High Yield y Arbitraje de Crédito desde 2005, habiéndose incorporado a Candriam en 1989 como Director de Gestión de High Yield, de donde pasó en 1999 a ser Director de Gestión de High Yield y Leveraged Loans. Con anterioridad fue Gestor de Carteras en Neuflize Schlumberger Mallet. Es Master en Economía y Finanzas y en Finanzas y en Gestión de Patrimonio por la Universidad francesa de Clermont-Ferrand.

El universo de inversión abarca bonos tanto de Grado de Inversión como de High Yield. La estrategia busca un retorno absoluto a través de dos motores de rentabilidad: una estrategia de valor relativo y una estrategia direccional de alta convicción. Ambas estrategias tienen aproximadamente el mismo peso en su contribución al rendimiento del fondo a largo plazo. La exposición neta máxima a high yield es de 20%.

El proceso de inversión se basa en un análisis con un enfoque fundamental bottom-up con un filtro macro. Las inversiones en EE.UU. y Europa, en Investment Grade o en High Yield, deben pasar un filtro de liquidez mínimo y son analizadas de forma fundamental y cuantitativa, estando sujetas asimismo a los filtros legales y de convenios.

La estrategia de valor relativo combina posiciones largas y cortas, con una exposición bruta que va del 0 al 160%. Esta exposición puede conseguirse bien enfrentando a dos emisores, o a través de una cesta de emisores, o bien situando un bono frente al Credit Default Swap (CDS) del mismo emisor. La estrategia direccional está formada por selecciones de alta convicción dentro de un límite de 0 a 100% de exposición bruta, y con un límite del 20% para emisiones BB+ y B-. Las posiciones largas en bonos o CDS pueden emparejarse con posiciones cortas en el CDS.

El riesgo se controla en cada paso del proceso, comenzando con el análisis de crédito. Las emisiones de high yield están limitadas a las calificaciones BB+ y B-. Solo incluyen aquellas emisiones de crédito para las que tienen información suficiente. Se controlan la liquidez y la volatilidad y se implementa una disciplina de toma de beneficios. Se establece sistemáticamente una cobertura parcial del riesgo de cola y el riesgo divisa a euro está diariamente cubierto.

Es una cartera diversificada, con un promedio de 100 emisores, incluyendo entre sus mayores posiciones emisiones de KBC Group NV (3,26%) Banco Bilbao Vizcaya Argentaria SA (2,28%) Vonovia SE (2,15%) AT&T INC (1,75%) y JPMorgan Chase & CO (1,71%). Por tipo de activo, Bonos (46%) Convertibles (2,55%) CDS (-22,74%) Floating Rate Notes (26,79%) e Índices CDS (2,71%) representan las mayores ponderaciones en la cartera del fondo, mientras que por rating BB+ supone un 7,50%, BBB- un 7,25%, BBB+ un 7%, BB un 6,80 % y BBB un 6%. Por país, los mayores pesos corresponden a Estados Unidos (16%) Francia (12%) Alemania (7%) España (4%) y Bélgica (2,50%).

Por rentabilidad, la evolución histórica del fondo lo sitúa por encima de la media de su categoría, en los últimos cuatro periodos anuales. A tres años, su volatilidad es de 0,47%, y de 0,45% en el último periodo anual. En este último periodo, su Sharpe es de 0,42% y su tracking error, respecto al resto de fondos de su categoría, de 1,03%.

Dirigido a inversores institucionales, la clase V del fondo requiere una inversión mínima de 25 millones de euros, aplicando una comisión de gestión real de 0,28%, además de una comisión de éxito de 20% por resultados positivos del fondo respecto a su índice de referencia, el EONIA capitalizado. Dispone asimismo de las clases C (dirigida a clientes retail o de banca privada) y clase R o clase limpia, para gestión discrecional de carteras, sin requerimiento de aportación mínima, con una comisión de gestión real del 0,50% para la clase C y de 0,30% para la clase R, aplicando ambas la misma comisión de éxito que la clase V.

Recientemente, el equipo gestor ha adoptado una visión más constructiva, a la luz de los mayores diferenciales de los spreads de crédito y de recientes acontecimientos positivos. Sus  dos estrategias a corto plazo son capturar el carry en los mercados de corto plazo de high yield y valores híbridos de duración corta. Pretenden asimismo capitalizar la dispersión del mercado a través de sus estrategias long/short.

El equipo gestor sigue manteniendo un sesgo defensivo. Se focalizan en sectores con fortaleza y menos cíclicos, mostrándose cautos en los sectores de automoción y bienes de capital y selectivos en sector químico y materiales básicos. Mantienen su foco en Europa core y USA, con posiciones largas en Alemania y Estados Unidos, versus Italia y Reino Unido.  Su proceso de selección se focaliza en compañías con un track record testado en los diversos ciclos económicos. Prestan asimismo especial atención a la liquidez, evitando emisiones de pequeño tamaño (inferiores a 250 millones de euros y a 500 millones de dólares) manteniendo un fuerte perfil de liquidez gracias al uso de derivados. Gestionan activamente la beta en función del técnico, los fundamentales y las valoraciones a lo largo del año.

De acuerdo con el equipo gestor, en lo que respecta a nivel macro, E.E. U.U. y China siguen sus negociaciones para llegar a un acuerdo comercial, mientras que la Reserva Federal ha adoptado un discurso más moderado. Por la parte micro, la caída en los precios del petróleo debería apuntalar los márgenes corporativos e impulsar el consumo en los próximos trimestres.

En su opinión, la dispersión ha reaparecido con el endurecimiento de las políticas monetarias, el riesgo político renovado y el aumento de los costes salariales. Creen que esta dispersión continuará aumentando y que el entorno actual es adecuado para un enfoque long /short, siendo selectivos a la hora de llevar a cabo la selección de bonos.

Por su evolución por rentabilidad en el último periodo de tres años, respecto a la volatilidad en el mismo periodo, el fondo obtiene la calificación cinco estrellas de VDOS.

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