Crack Spreads, Cushing, Baltic Dry Index y compra de PUTs: claves para decidir cuando volver a invertir en fondos de materias primas.


¿Por qué hay gente que está entrando en el sector energético a pesar de rumorearse que China podría estar creciendo entre el 3% y el 5% y estar hundiéndose la demanda de crudo? La respuesta encuentra su fundamento en los flujos de caja que generan este tipo de compañías y en los Crack Spreads.

 ¿Qué es eso de Crack Spreads? Es como se conoce en la industria petrolera a los márgenes de beneficio que le deja a las refinerías cada barril de crudo. Este diferencial ha sido incluso negativo tanto en Estados Unidos como en Europa y Asia. Tocó mínimos de 21 años el pasado noviembre. El hundimiento de las ventas de coches y el descenso del consumo castigó duramente el margen a las petroleras. Los crack spreads son negociables y se puede por tanto invertir en gasolina a través del RBOB gasoline crack spread. Hoy en día supone una nada desdeñable oportunidad de inversión que ha pasado desde -6$ hasta superar los 7$ a las puertas del comienzo de las dos estaciones (primavera y verano) donde el consumo y los márgenes tradicionalmente crecen fuertemente.

¿Qué argumentos hay para plantearse la vuelta a las materias primas? Es cierto que en la crisis de 97/98 el barril llegó a cotizar próximo a los 15$ (y es bueno tenerlo en mente) pero también es llamativo que British Petroleum y Royal Duch Shell, al igual que ha estado haciendo Citi a través de su filial Phibro LLC en sus reservas del mar del norte cerca de Escocia, están comprando crudo especulando con la posibilidad de un repunte de los precios del barril en el medio plazo. Más de la mitad de las empresas de transporte marítimo van a tener problemas de financiación tras las caídas de más de un 70% de los costes de los fletes y van a tener que hacer una ampliación de las garantías de sus préstamos. Una de las variables a las que se ligan dichas garantías es precisamente al coste del flete. Un sector, el de la financiación a grandes buques, que históricamente tenía ratios de morosidad ridículos y un atractivo retorno de 200/300pb de diferencial, se enfrenta a una dura situación que puede originar cuellos de botella que tendrá su impacto en el precio de las materias primas. Atractiva también es una segunda derivada de esta situación en lo que a inversión se refiere.

Tomar alguna posición ante un previsible repunte en Baltic Dry Index, tras la caída del 92% en 2008 también es algo que los gestores de commodites están empezando a seguir. Cushing: la clave para entender las diferencias entre la cotización del barril de Brent y del West Texas. ¿Por qué ahora se está hablando sobre un posible cambio de tendencia en las materias primas? La pequeña localidad de Cushing en Oklahoma, entre las ciudades de Tulsa y Oklahoma City, es la clave para entender el diferencial comportamiento que está teniendo últimamente el West Texas frente a otros tipos de crudo como el Brent o el Middle East Dubai. Cushing es el punto de entrega y un nudo fundamental de toda la red de oleoductos norteamericanos. Además es la referencia que toma el Nymex West Texas Intermediate Crude Oil. Es por esto por lo que variaciones en la oferta y la demanda de petróleo en esta zona tienen un impacto tan grande a nivel global y también explica las enormes anomalías que se están produciendo entre la cotización actual (spot) y el siguiente vencimiento de los contratos de crudo. La fuerte caída que ha habido en la demanda de crudo en las últimas semanas en esta zona ha disparado los inventarios sin que a corto plazo, vía oleoductos o vía el consumo en el medio oeste, se pudiera drenar este exceso. La mejor manera de ver el impacto de todo esto es, ya no sólo en el diferencial entre la cotización del Brent y del West Texas, sino también en los diferenciales entre el primer vencimiento del West Texas y el spot. ¿Cómo es posible haya diferencias que han llegado a ser de 7 y 11 dólares según el día siendo la misma calidad de petróleo y en el mismo sitio? Ni mercado en Contango ni en Backwardation. Ha sido un exceso de oferta local en el lugar estratégico de referencia en el mercado norteamericano, que cuando se corrija podría dar motivos para un cambio de tendencia.

Tampoco es despreciable el impacto de la compra de PUTs. Hay otro factor, las coberturas con derivados de las compañías petroleras, que explicaría bien porqué en el cuarto trimestre se castigó con tanta rotundidad a las commodities. También entre gestores de Managed Futures de commodities se ha comentado que las petroleras y el “sell-side” de esta materia prima habría estado comprando puts durante el último trimestre para cubrir sus márgenes. Lógicamente estas puts se las habrían vendido bancos de inversión y entidades financieras con poca capacidad para asumir riesgos y como la tendencia era tan agresiva, se habrían cubierto a si mismos generando una espiral bajista que explicaría la dureza de la caída. A estos precios empieza a no ser rentable ya cubrirse y ni siquiera producir. Por lo tanto podría ser también esto argumento para hablar de un cercano suelo. Si a todo esto le unimos el recorte por encima de lo pactado en la OPEP por parte de Arabia Saudí, se entiende el renovado interés por las materias primas. Podría frenarse la tendencia bajista y luego los traders, tanto CTAs como CPOs, harían el resto gracias a su afición por los modelos tendenciales cuantitativos. Agudizan tendencias para bien o para mal. Cuando la tendencia cambia son capaces de llevarla más allá de lo que unos fundamentales lacónicos, por culpa de los crecimientos chinos y de la demanda internacional, podrían justificar. ¿Y las agrícolas? ¿El "efecto Obama" tiene impacto en todo esto? Trabajaremos sobre ello.

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