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Conclusiones tras más de dos décadas invirtiendo en small caps


TRIBUNA de Álvaro Antón Luna, country head, head of Distribution Iberia, Aberdeen Standard Investments. Comentario patrocinado por Aberdeen Standard Investments.

"El tiempo es amigo de las buenas empresas y enemigo de las mediocres" 
Warren Buffet

Llevamos invirtiendo en pequeñas empresas más de 22 años. En Europa, concretamente, acumulamos una experiencia de 12 años en small caps. Hemos aprendido mucho en este tiempo, desde cómo funciona el mercado y en qué aspectos de una empresa conviene fijarse hasta qué factores contribuyen a generar rentabilidades a largo plazo atractivas para nuestros clientes. A continuación, desgranamos algunas de las lecciones aprendidas y explicamos por qué creemos que siguen siendo relevantes.

Las pequeñas empresas son maravillosas

Lo más importante que hemos aprendido es también lo más sencillo: las small caps son una clase de activo tremendamente atractiva. Las cifras hablan por sí solas: según MSCI, la rentabilidad acumulada por las empresas europeas de pequeña capitalización desde 2000 supera en más de cinco veces la de las empresas más grandes. Este mejor comportamiento no es exclusivo de Europa: la tendencia se observa en numerosas regiones de todo el mundo. ¿Cómo se explica esto?

Para empezar, el tamaño importa. Por su propia naturaleza, las empresas pequeñas tienen más margen para crecer que sus competidoras más grandes y maduras. Además, son menos conocidas, lo que implica que su cotización puede dispararse cuando el mercado descubre su valor intrínseco. Las pequeñas empresas también son más ágiles a la hora de reaccionar ante los cambios de tendencia del mercado. Si atisban una oportunidad, les resulta más fácil explotarla que a sus rivales de mayor tamaño. Pensemos en una lancha motora frente a un petrolero. Sin duda, internet ha resultado decisivo en este sentido, al facilitar que pequeñas empresas disruptivas pudiesen acceder a sectores hasta entonces impenetrables. Muchas han ganado cuota de mercado rápidamente, usurpando el puesto de contrincantes más grandes y con presupuestos más amplios. Solo hay que fijarse en los nombres que están transformando sectores como el comercio electrónico, la restauración, la automoción y la sanidad para entender hasta dónde llega el impacto de las small caps.

El énfasis en la calidad minimiza el riesgo

A la vista de todas estas ventajas, ¿por qué algunos inversores siguen mostrándose reticentes a invertir en pequeñas empresas? De hecho, son muchos lo que mantienen una asignación muy pequeña, o directamente no invierten en small caps. ¿El motivo? La creencia, muy extendida, de que presentan demasiado riesgo. Muchos inversores evitan esta clase de activo por temor a sufrir grandes pérdidas. ¿Tienen razón? No, pero con matices. Es cierto que las rentabilidades de las pequeñas empresas son más volátiles que las de las grandes en la mayoría de las regiones. Las acciones de small caps suelen ser las primeras en caer en momentos de recesión o crisis. Sin olvidar el riesgo de liquidez: las acciones de una pequeña empresa están en manos de un número menor de inversores, por lo que puede ser más difícil venderlas durante una corrección del mercado. Esto puede amplificar las pérdidas.

Sin embargo, hemos aprendido que se puede mitigar ese riesgo invirtiendo en empresas de gran calidad. El universo de las small caps es enorme e incluye un gran número de empresas rentables y bien gestionadas. Muchas presentan balances solventes, sólidas credenciales ESG (algo de lo que hablaremos más adelante) y claras ventajas competitivas. Un porcentaje importante está en manos de sus fundadores y puede decidir su propio destino. Ese es el tipo de calidad que buscamos activamente, puesto que es el tipo de calidad que contribuye a mitigar el riesgo.

Un compromiso a largo plazo

Invertir también es decidir en qué no invertir. A lo largo de los años, hemos evitado las empresas cíclicas y aquellas con modelos de negocio especulativos. Estos principios nos han llevado a registrar puntualmente un peor comportamiento relativo a corto plazo o a no invertir en las empresas más de moda en ese momento. También evitamos las denominadas apuestas binarias, es decir, empresas que podrían comportarse extremadamente bien o, en el peor de los casos, quebrar. Tomemos como ejemplo el sector biotecnológico. En los últimos años, han surgido diversas empresas pequeñas que ofrecían productos o soluciones muy innovadores. Su cotización avanzó sustancialmente, impulsada por los inversores que no querían perderse la próxima gran tendencia. Sin embargo, gran parte de ese entusiasmo resultó injustificado y muchas de estas empresas cerraron, arrastrando a sus accionistas.

Por eso, no cambiamos nuestra forma de proceder como respuesta al último movimiento del mercado ni intentamos explotar las tendencias más novedosas. Al contrario, nos centramos en empresas de gran calidad con potencial para generar rentabilidades sostenibles y predecibles, e invertimos en ellas a largo plazo.

El último factor tiene una importancia crucial para nosotros. Intentamos invertir hoy en las grandes empresas del mañana, lo que implica invertir durante un periodo de tiempo más largo para que la empresa pueda desarrollarse, madurar y prosperar.

Este enfoque también implica que nos quedamos con los ganadores. Cuando uno invierte, resulta tentador vender una acción que se haya comportado bien en un breve espacio de tiempo. Es humano querer recoger beneficios y buscar la próxima gran inversión. Esta tentación es aún mayor en el segmento de las small caps, donde las plusvalías pueden ser astronómicas.

Concentración

Aunque pueda parecer una perogrullada, no todas las pequeñas empresas son iguales. Pese al excelente comportamiento relativo que registra la clase de activo, sigue habiendo muchas empresas de pésima calidad. Por eso, hay que ser selectivos y mostrar convicción en las tesis de inversión. A lo largo de nuestra carrera como inversores, nos hemos decantado por carteras concentradas (por ejemplo, la cartera de nuestro European Small-cap Fund cuenta con 40-50 valores). Nuestro objetivo es que la calidad de la cartera no se diluya y garantizar que nuestros clientes puedan beneficiarse al máximo del potencial alcista de nuestros valores preferidos.

Una excelente fuente de diversificación

Las pequeñas empresas también representan una excelente fuente de diversificación cuando se integran en una cartera de renta variable más amplia, puesto que aportan fuentes de rentabilidad diferentes de las grandes empresas. Además, suelen estar más centradas en sus respectivos mercados internos que sus competidoras más grandes e internacionales. De esta forma, los inversores pueden ganar acceso a economías o sectores locales en expansión. Por otra parte, el comportamiento de la mayoría de las empresas de pequeña capitalización depende más de factores específicos de la empresa, lo que las hace potencialmente menos vulnerables (aunque no inmunes) a las tendencias mundiales y a las fluctuaciones de los tipos de cambio.

¿Es fácil invertir en small caps?

No. En nuestra opinión, para tener éxito, un gestor de small caps necesita tamaño, recursos y contar con las herramientas adecuadas. La amplitud del universo de las small caps implica que muchas empresas están poco cubiertas por los analistas. Esto resulta lógico: cerca del 70% de las empresas cotizadas del mundo son small caps, por lo que analizar este sector requiere unos recursos considerables. Muchas veces, la información sobre las empresas escasea. El proceso de due diligence es lento y costoso. Además, con la entrada en vigor de MiFID II, cada vez habrá menos analistas del lado vendedor (sell side) analizando acciones. Por eso, los inversores con recursos in situ que puedan reunirse con los equipos directivos y otras figuras clave en la toma decisiones contarán con ventaja, lo que implica que el universo de las small caps presenta un gran número de anomalías de precios y, por lo tanto, de oportunidades.

Comparemos esta situación con la de las blue chips, para las que abundan los datos; los analistas que asisten a las presentaciones de resultados trimestrales se cuentan por miles. En este entorno, es mucho más difícil identificar oportunidades ajenas al consenso.

La importancia de los factores Medioambientales, Sociales y de Gobierno Corporativo (ESG)

Hace 20 años, pocos inversores habían oído hablar de la ESG y aún menos la consideraban un componente esencial del proceso de inversión. Cómo cambian las cosas. Para nosotros, analizar los factores ESG resulta esencial para comprender los riesgos y las oportunidades que presenta una inversión. En general, hemos descubierto que las empresas que cuentan con buenas prácticas en materia de ESG suelen comportarse mejor que las que no lo hacen.

No obstante, teniendo en cuenta los recursos que requiere, las prácticas ESG de muchas empresas pequeñas están menos desarrolladas que en el caso de sus competidoras más grandes. Son muchas las que lo están haciendo bien pero no informan acerca de sus actividades, ya que no existe un método estándar para informar sobre ESG.

Por eso, para nosotros, gran parte de la ESG tiene que ver con la relación que mantenemos con las empresas. Contamos con extensos programas diseñados para mejorar el comportamiento de las empresas en las que invertimos, tanto en términos de sostenibilidad financiera como social y medioambiental.

Al igual que con nuestras inversiones, la ESG no es algo que nos planteemos a corto plazo, ya que consideramos que el objetivo último debe ser la sostenibilidad a largo plazo: tanto de las inversiones de nuestros clientes como de las empresas en las que invertimos y del mundo en general.

La ESG seguirá ganando importancia en los próximos años. Trabajando en estrecha colaboración con nuestros experimentados especialistas en ESG, me complace poder afirmar que estamos preparados para seguir prosperando en este nuevo entorno.

Siempre

Después de conocer todas estas ventajas, nuestros clientes suelen preguntar que cuándo es el mejor momento para invertir en pequeñas empresas. Es una buena pregunta y nuestra respuesta es siempre la misma. No se trata de invertir o no invertir. Teniendo en cuenta las claras ventajas que aporta la clase de activo en términos de rentabilidad y de diversificación, los clientes siempre deberían mantener una asignación a small caps como parte de su cartera.

Conclusión

No cabe duda de que las pequeñas empresas representan un conjunto de oportunidades rico y diverso. Históricamente, han generado rentabilidades superiores a las de las grandes empresas y son puntas de lanza de sectores pioneros. Además, las empresas pequeñas ofrecen una fuente de rentabilidad diferente de las grandes, lo que aporta diversificación a la cartera. Presentan riesgos pero, si nos centramos en las empresas de mayor calidad, creemos que es posible contrarrestarlos en gran medida.

¿Entonces? Parafraseando a Warren Buffet, los últimos 20 años han sido fantásticos para nuestras estrategias de small caps. Después de todo lo que hemos aprendido, esperamos que los próximos 20 años sean igual de buenos.

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