"Con el bono español al 3,5% y rating BBB, prefiero venderlo y comprar Apple al 3,7% y calificación AA"


Fabrizio Quirighetti es economista jefe y director de macroeconomía global y estrategias de renta fija en SYZ Asset Management. Además, es gestor de los fondos Oyster European Fixed Income y Oyster US Bonds. Mantenemos con él en las oficinas madrileñas de Oyster una conversación en la que los últimos movimientos de los bancos centrales han tenido una gran cuota de protagonismo. 

Comenzamos por la histórica decisión del Banco de Inglaterra de abandonar su táctica de dar visibilidad sobre sus acciones (forward guidance) sólo siete meses después de haber adoptado esta estrategia, para en su lugar anunciar que seguirán de cerca una batería de 18 referencias macroeconómicas. “Me da risa, porque la decisión de un banco central nunca depende de un único indicador”, afirma Quirighetti. Para él, la forward guidance sólo puede funcionar “si es con una perspectiva de muy largo plazo”. Pone un ejemplo muy sencillo: el padre que le promete a su hijo adolescente que le comprará un coche cuando cumpla los 18 años para que saque buenas notas. Por ello, opina que el Banco de Inglaterra ha perdido un poco de su credibilidad: “Han tratado de ser más transparentes, pero no lo han conseguido”, resume. 

“Incluso la Fed tendrá que pensar en dejar la forward guidance, pues empezará a haber mucha presión sobre tipos al alza a partir de que el ritmo de las compras caiga por debajo de los 50.000 millones de dólares”, añade el economista. No es su única opinión sobre las políticas de la Reserva Federal: “El trabajo de la Fed sería más fácil si fuera más parecido al trabajo del BCE, inyectando liquidez pero sin dar fechas”. “Los mercados son demasiado dependientes de los bancos centrales y es una posición estúpida”, continúa Quirighetti, que afirma finalmente que “los datos forzarán a la Fed a hacer algo”. En su opinión, si la institución que preside Janet Yellen fuera a sorprender de alguna manera sería por endurecer su política antes de lo previsto por el mercado; el consenso estima que se verá la primera subida de tipos a finales de 2014 y el propio Quirighetti calcula que ésta podría producirse en los primeros tres meses de 2015, “pero todavía hay probabilidad de verlo antes de 2015”, puntualiza. 

En cambio, el economista jefe de SYZ Asset Management mantiene una postura más comprensiva con respecto al BCE. Cuenta que se ha reunido recientemente y en un par de ocasiones con funcionarios del banco que le han transmitido que el objetivo de la entidad que preside Draghi es única y exclusivamente vigilar que la inflación se sitúe ligeramente por debajo del 2%. “Van a actuar porque hay riesgo de deflación, es el caso contrario a lo que sucedió en 2008 y 2011”, afirma. Entre sus previsiones no figura que se vuelva a producir en Europa un efecto contagio como el visto en verano del año pasado, cuando la Reserva Federal puso por primera vez sobre la mesa su decisión de retirar activos. 

En el caso de que sí se llegue a una situación deflacionaria, la predicción de Quirighetti es que se producirá una reducción mayor de la rentabilidad de los bonos de España e Italia. El gestor recuerda que la deuda soberana de ambos estados fue una de sus grandes apuestas en el punto más candente de la crisis de la deuda soberana, pues consideraba que la prima que pagaban era más que atractiva y no creía posible que se materializara el escenario de ruptura del euro, como se ha visto desde entonces. No obstante, ahora entre sus preferencias están Irlanda y Portugal… y la deuda soberana de Estados Unidos y Reino Unido, “porque ya se ha dado gran parte del ajuste y hay un carry más atractivo”. También está la cuestión de la calidad de los activos: el experto explica que, con el bono español (con rating BBB) cotizando al 3,5%, prefiere venderlo y comprar bonos de Apple, porque rinden un 3,7% y cuentan con una calificación AA. 

Quirighetti, cuyos fondos cuentan con severas restricciones para invertir en deuda sin grado de inversión, mantiene una postura crítica con el high yield. Saca a colación un dicho francés: “Cuando baja la marea, se puede ver quién nada desnudo”. Utiliza esta metáfora para explicar su visión sobre esta clase de activo. Para el economista, cuando esté plenamente en marcha el proceso de normalización económica los gestores deberían reducir el riesgo de duración y de crédito e incrementar la liquidez. “El inversor debería empezar a tomar beneficios en high yield y construir una cartera más fuerte y con mayor liquidez. Ahora que los bancos centrales empiezan a retirar liquidez, se empezarán a ver algunos problemas”. “Si vas a tomar riesgos, que te recompensen por ello, porque ahora el high yield no ofrece suficiente rentabilidad versus riesgo”, añade. 

También se muestra escéptico con los bonos convertibles: “Son una trampa, no son realmente líquidos, si hubiera un problema de liquidez afectaría a la renta fija y a la variable. El consejo del economista al respecto es: “En vez de invertir en convertibles, hágalo usted mismo”, es decir, que anima al inversor a construir posiciones en renta fija y variable. Pone otro ejemplo: en vez de comprar en el McDonalds, cocina tu propia hamburguesa. 

Quirighetti hace notar por un lado que los clientes han cambiado de mentalidad en el último año, pues ahora demandan menos renta fija tradicional y más bolsas y deuda de países periféricos. Pero, por otro lado, constata que las buenas noticias ya se han puesto en precio: “No veo un gran riesgo, pero tampoco un factor de sorpresa positivo”. 

Emergentes cada vez más emergentes

Dentro del espacio de la renta fija emergente, el economista considera que las valoraciones se están volviendo atractivas dentro de la deuda corporativa denominada en dólares, pero se muestra preocupado porque cree que todavía puede haber riesgo a la baja en la deuda en divisa local. Quirighetti insiste en que, en espera de que empiecen a verse mejoras en los países en desarrollo (reformas, control de la inflación), el inversor “debe pagar sólo por lo que tiene una prima atractiva”. 

El economista constata que dentro de los países emergentes se está produciendo una mayor diferenciación entre la renta variable y las divisas que en la renta fija. Pone como ejemplos de éxito los casos de Polonia y México; el año pasado estuvo largo en peso mexicano y corto en dólar australiano, que utiliza como un indicador de la evolución de la economía china. Ahora en lugar de en dólares australianos, está corto en los neozelandeses. 

Es el final de la globalización hacia China: se está volviendo caro y ahora la gente en Estados Unidos está mirando hacia México por el proceso de reindustrialización y la revolución del gas pizarra”, indica. Quirighetti está tan positivo en el país que afirma que, de haber una mejora de rating este año, sería para esta economía norteamericana. 

Más negras son las perspectivas para otros países. “Los emergentes se están volviendo otra vez emergentes”, afirma crípticamente. El experto señala que algunos de ellos, como Brasil o Turquía, “han perdido el tren y es preocupante”. Para el responsable de Oyster, el principal problema es que muchos de los países en vías de desarrollo se encuentran en estos momentos en una situación de parálisis política hasta que celebren elecciones generales, “una razón más para estar cautos en estos mercados hasta que no se vean signos de cambio”. “El riesgo político cada vez es más clave”, concluye Fabrizio Quirighetti. 

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