Cómo generar valor en renta fija jugando con estrategias macro


Legg Mason Global AM registró el pasado 29 de noviembre un fondo de su filial especializada en renta fija Western Asset, el Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond Fund. El patrimonio actual del fondo ya alcanza los 480 millones de dólares, lo que para el corresponsable de Legg Mason para España y Portugal Bernardo Rivero es un signo del interés que sigue despertando la renta fija entre los inversores. El fondo, que fue lanzado en Estados Unidos en 2012, acumula un retorno del 29,3% desde su creación; la versión registrada en Irlanda suma un 2,35% en el año, con datos a 4 de marzo.

La principal contribución procede de las estrategias macro, basadas en estrategias de trading sobre la duración, la curva y la volatilidad, y que ocupan una parte muy importante de la cartera. “La mayoría de los retornos proceden de las estrategias macro y queremos que estas sean dominantes” explica Joseph Filicetti. El gestor ha estado de visita en España para explicar la estrategia de este fondo, que está inspirado en un mandato que Western Asset llevaba gestionando para un único cliente desde el año 2000 con la consigna de utilizar todas las herramientas disponibles para invertir en renta fija con la mayor flexibilidad posible y de una forma muy activa. Tanto es así que en principio iba a ser concebido como un hedge fund en vez de un fondo de inversión.

La consigna general para poder entender el funcionamiento del Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond es que el equipo de gestión trabaja con ideas que se pueden expresar vía posiciones largas, cortas y neutrales y las combina con una doble función: exprimir el máximo retorno posible y mitigar riesgos de contrapartidas.

La duración actual del fondo se sitúa en torno a los 4,5 años aunque Filicetti matiza que puede variar mucho en un periodo corto de tiempo. Los límites que se ha fijado al respecto el equipo de gestión es una duración mínima de -5 años y una máxima de 10 años. No son las únicas restricciones: el fondo puede estar invertido hasta el 100% en valores de renta fija, pero sólo hasta el 50% en high yield y otro 50% en deuda de países emergentes. El máximo del 50% también se aplica a apuestas en divisas distintas al dólar. Asimismo, el gestor apunta que se recurre mucho a derivados, pues los necesitan “por ser elevada la rotación de activos y la liquidez es primordial para entrar y salir de las posiciones”. También se utilizan para implementar algunas posiciones como por ejemplo las de duración negativa.

El experto explica que ahora la curva de la deuda americana está muy inclinada debido a que mucha gente ha deshecho posiciones por miedo a la forma en que la Reserva Federal vaya retirando su programa de adquisición de activos; adicionalmente, las políticas de la autoridad monetaria están obligando a los inversores a asumir más riesgo, vendiendo sus posiciones en la parte corta de la curva para exponerse a bonos de mayor duración. El gestor ve oportunidades de inversión a lo largo de toda la curva estadounidense y matiza que ésta “ahora está muy inclinada, pero muy barata”. Filicetti pone una imagen muy gráfica de cómo perciben este proceso en Western Asset: la búsqueda de rentabilidad yendo cada vez hacia activos de mayor riesgo es como un tubo de pasta de dientes exprimido. El gestor añade que la diversificación de la cartera parte de apuestas contracíclicas con poca correlación tanto con la renta variable como con la renta fija.

Los temas macro de la cartera

Los tres temas macro que se reflejan actualmente en la cartera son la exposición a crecimiento global, posicionamiento en la periferia europea y exposición a mercados emergentes. En lo relativo al crecimiento global, la visión del equipo de gestión se resume en las siguientes líneas maestras: el crecimiento de Estados Unidos es lento, pero firme y está mejorando, lo que apoya las políticas de la Reserva Federal, que vigila el comportamiento del PIB, la inflación y la tasa de desempleo; se necesitará un crecimiento del PIB del 3% o más para reducir la flacidez de la economía.

El posicionamiento desplegado por Western Asset para plasmar este tema en cartera es a través de posiciones en deuda con grado de inversión, cortos en euro contra el dólar y una combinación de posiciones cortas y largas en distintos tramos de la curva, con la siguiente secuencia: largos en cortas duraciones, cortos en duraciones intermedias y largos en las referencias de mayor duración. “No vemos los tipos subiendo mucho, para ello debe haber mucho crecimiento e inflación. La Fed sacrificará todo si ve riesgo de deflación, incluso podría reanudar las compras de activos”, destaca el gestor.

En cuanto al segundo tema, la tesis de la que se parte se puede resumir así: el BCE ha cumplido con su promesa de hacer “todo lo que sea necesario” por el euro y seguirá adoptando una postura acomodaticia para estimular la recuperación. Pese a que los indicadores de crecimiento muestran mejoría, en el continente persisten los mismos problemas estructurales. El posicionamiento que se ha adoptado tiene tres vectores: cortos en el euro contra el dólar; largos en el bono italiano a 10 años y oportunistamente largos en el bono español a 10 años. También tienen una posición corta en el euro para contrarrestar los largos en bonos periféricos y compensar así el riesgo.

El tercer tema parte de la aceptación de que actualmente los fundamentales de los países emergentes son “pobres en comparación con los mercados desarrollados”; no obstante, sigue habiendo atractivo en términos de valoración respecto a los fundamentales. También se constata la dependencia de algunos países de la barra libre de liquidez de la Fed. Las estrategias implementadas son las siguientes: largos en Brasil y México, largos en general en deuda soberana, en muchos casos en divisa local aunque pueden cubrir en algunos casos una pequeña parte de esta exposición utilizando la estrategia de pares. También han construido pequeñas posiciones en Sudáfrica, Polonia, Corea del Sur y Rusia.

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