Cómo exprimir rentabilidad a la renta fija


Una de las preguntas recurrentes entre los clientes de gestoras interesados en el mundo de la renta fija es cómo afrontar la inversión de cara a los próximos meses, habida cuenta de los extraordinarios vaivenes que ha sufrido el mercado recientemente y de la incertidumbre sembrada por la Reserva Federal respecto a la retirada de los estímulos cuantitativos. Así lo admiten, por ejemplo, desde Standish, filial de BNY Mellon Investment Management. “Uno debe considerar el papel que jugará la renta fija en una cartera y comprender el hecho de que acceder a un mayor conjunto de oportunidades potencialmente más rentables puede conllevar una mayor volatilidad”, advierten los expertos de la firma, que proceden a analizar la situación actual de la deuda gubernamental, la corporativa y las estrategias de divisas que se pueden implementar en ambas clases de activos.

¿Queda atractivo en la deuda soberana?

Para determinar si merece la pena seguir posicionado en deuda gubernamental –tanto por países como por duraciones-, los expertos de Standish recuerdan la necesidad de estudiar las primas por plazo que ofrecen las curvas de rendimientos, así como el tipo de curva, real o nominal. Con este punto de partida, observan que “aunque las curvas de rendimientos de los países desarrollados (G-10) subieron de forma agregada en el segundo trimestre de 2013, todavía se hallan muy por debajo de sus medias históricas y cerca de sus mínimos absolutos”.

A esto se le debe añadir el compromiso de varios bancos centrales con mantener unas políticas de tipos bajos, lo que para los expertos “ha conducido a curvas con una pendiente inusualmente elevada, que ofrecen a los inversores con horizontes a medio plazo la oportunidad de beneficiarse mediante roll-down en ciertos vencimientos”. Eso sí, teniendo que asumir que los rendimientos que se puedan generar “no suban de forma significativa en poco tiempo”.

Una situación diferente es la que muestra la deuda de países no integrantes del G-10, donde las pérdidas han sido más pronunciadas, lo que ha contribuido a acercar las curvas a sus medias históricas. “Esto se ha hecho patente sobre todo en los vencimientos de medios a largos, y nuestros modelos indican que muchos títulos locales emergentes presentan rentabilidades atractivas de medio a largo plazo”, señalan desde Standish, aunque advierten que será crítica la selección por países debido a “la significativa dispersión de una curva a otra en estos mercados”.

La filial de BNY Mellon también dedica unas líneas al análisis de los bonos ligados a la inflación. Para empezar, observan que ha aumentado la demanda de protección frente a la inflación a largo plazo, en gran parte por la preocupación generada por la expansión de los balances de los bancos centrales debido a sus políticas heterodoxas. Teniendo en cuenta que son los países los que emiten estos bonos indexados o referenciados a la inflación, lo que tratan de indagar los analistas de Standish es si este papel puede ser una opción más atractiva que los bonos tradicionales.

Para encontrar una respuesta, estiman que el indicador que se debe consultar es la tasa de break-even o BEI -diferencial de rentabilidad entre el bono nominal y el bono indexado de duración similar-, que representa el nivel de inflación futura al que a un inversor le daría igual invertir en deuda nominal o en deuda indexada (si la tasa registrada es mayor que la implícita, entonces los mayores rendimientos se generarían invirtiendo en deuda indexada).

La conclusión a la que llegan los expertos es que bonos ligados a la inflación sí, pero ligados a deuda emergente: “ A raíz de la reciente actividad de los bancos centrales en gran parte del mundo desarrollado, creemos que los riesgos de inflación a largo plazo han aumentado; así, el crecimiento del mercado de deuda indexada en el mundo emergente ofrece a las gestoras con capacidades en esta área ventajas potenciales de diversificación y de potenciación del rendimiento”. Con unas advertencias y matizaciones: “Aunque el riesgo de iliquidez y el potencial de depreciación debida a la subida de los tipos reales no pueden ignorarse, pensamos que la exposición a la deuda indexada global todavía ofrece numerosas ventajas, sobre todo comparada con la deuda nominal equivalente”.

Buceando en la deuda corporativa

¿Qué hay de la deuda emitida por empresas? En base a la observación del actual diferencial ajustado a la opción (OAS) para diversos sectores de renta fija frente a su media histórica, desde Standish realizan una serie de observaciones. La primera, que “en general, las curvas de crédito globales siguen teniendo una pendiente pronunciada y ofrecen valor siempre que uno pueda analizar los riesgos subyacentes asociados con el incumplimiento”. La segunda, que la deuda corporativa global (tanto con grado de inversión como high yield) “cotizan cerca de sus medias históricas y parecen atractivas respecto a los fundamentales de los emisores”.

También cotiza cerca de su media histórica la deuda emergente denominada en dólares, con la diferencia de que ha mejorado su calidad creciticia. Por otra parte, observan que “las titulizaciones ofrecen valor, sobre todo frente a otros productos de diferencial de alta calidad”. Finalmente, consideran que algunas cédulas hipotecarias pueden ofrecer valor frente a la deuda pública con riesgo de crédito limitado.

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