China se ha vuelto sistémica: dos visiones sobre las decisiones que puede tomar el gigante asiático este año


Como afirma esa manida expresión del vaso medio lleno o medio vacío, siempre hay dos formas de afrontar la misma situación. Sin embargo, a mayor complejidad, más difícil es tomar una postura definida. Probablemente un buen ejemplo es la situación económica en China: aunque las aguas hayan vuelto a su remanso tras el difícil comienzo de año, aún quedan muchas incógnitas por aclarar a los participantes del mercado.

El crecimiento del PIB chino en el primer trimestre de 2016 fue del 6,7%, frente al 6,8% del cuarto trimestre de 2015. Jing Ning, gestora de Fidelity International, afirma que es un dato en línea con la previsión de la gestora y adelanta que “los estímulos focalizados hacia proyectos de infraestructuras y el renacimiento de los mercados inmobiliarios en las ciudades Tier 1 y 2 podrían apoyar un moderado crecimiento económico en este segundo trimestre”. Dicho esto, advierte que “la volatilidad seguramente continuará en los mercados de renta variable chinos incluso si comenzamos a ver cómo se estabiliza la economía”.

Falta de transparencia

El economista jefe de Amundi, Nicolas Doisy, cree quees difícil confiar en los datos oficiales”. “Dependiendo de las fuentes, ahora la deuda privada y pública china supone entre un 250% y un 280% de la deuda sobre el PIB, se ha duplicado en la última década. Generalmente, cuando la deuda crece a un ritmo tan rápido suele acabar mal”, añade el experto, concluyendo que “China se ha vuelto sistémica a nivel global”.  

“En la última década, especialmente desde 2009, China ha aplicado un QE permanente sin necesidad. Las autoridades dejaron que la creación de dinero se canalizase a través de la acumulación de crédito, creando una burbuja financiera que ahora está reventando”, insiste Doisy. El exceso de capacidad resultante de la expansión del crédito es especialmente visible “en el caso de las empresas de propiedad estatal, que llevan endeudándose desde 2006”, afirma.

Xavier Hovasse, gestor del Carmignac Emergents, muestra una opinión algo distinta: “Creo que todo el universo de emergentes como clase de activo va a depender este año de China. El crecimiento debería ser bueno, en torno al 5%, probablemente también fuera del 5% el año pasado. Lo que pasa en China es que tiene un modelo de crecimiento basado en el crédito, en realidad es un modelo muy asiático”. El gestor de Carmignac aclara que China “no es una economía muy bien gestionada porque tiene demasiado crédito, pero no está tan mal como dice la gente. Para mí, el mayor interrogante es la situación de la balanza de pagos, eso es lo más importante”.

¿Devaluar o no devaluar?

El escenario central para 2016 con el que trabaja Hovasse prevé que China será capaz de controlar su balanza de pagos y de estabilizar sus reservas de divisas. “Si eso sucede, no habrá estrés financiero en China, mantendrán el control sobre su economía y volverá la confianza”, afirma. Adicionalmente, Hovasse considera que el renmimbi no está excesivamente caro: “El superávit comercial de China de este año va a ser el más elevado de la Historia de la Humanidad, más de 600.000 millones de dólares. Es difícil declarar que la divisa esté sobrevalorada, con el mayor superávit comercial de la Historia”. 

En cambio, Doisy calcula que el renmimbi está sobrevalorado en un 25% frente al dólar como consecuencia de una década de estímulos innecesarios. Aquí entra en juego la posibilidad de que China decida devaluar su divisa, con dos opciones: una devaluación gradual, o una sola devaluación de grandes dimensiones. “Una gran devaluación sería sana sólo si hay una estrategia realmente agresiva por parte de las autoridades chinas para reactivar la economía, pero implicaría la implementación de un gran QE y de estímulos fiscales. Por tanto, China no tiene razones para efectuarla”, afirma. El experto de Amundi recuerda que, además, sería un movimiento “muy dañino para el tejido corporativo chino, porque muchas empresas siguen endeudadas en dólares”. “Si la gran devaluación sucede, será el signo definitivo de que los chinos han perdido el control”, concluye.

Aquí entra en juego la noción de Trinidad Imposible: incapacidad de mantener un tipo de cambio fijo, una política monetaria independiente y libre movimiento de capitales a la vez. Para Hovasse, el peor escenario posible sería que China perdiese el delicado equilibrio actual entre las tres variables: “Lo que China debería hacer es devaluar gradualmente la divisa, pero el problema es que no pueden manejar la depreciación, porque la gente va a cuestionarse hasta dónde va a llegar”. Según el gestor, las dos posibilidades restantes son que China vuelva a vincular el renmimbi al dólar o la gran devaluación, que sería “un gran shock para los mercados a nivel global”.

Para ambos expertos, la única solución viable es un control férreo sobre los capitales, que de hecho se han reforzado desde enero. “Hay mucho dinero que está saliendo de China en dirección a Hong Kong, Macao… mucho blanqueo de capital. Si consiguen romper esa fuga, dará sus frutos”, afirma el gestor de Carmignac. El economista jefe de Amundi considera que los chinos ya no están usando las reservas de divisas – que han caído notablemente en los últimos meses- para defender la moneda: “Lo que están intentando es esterilizar la divisa con el uso de otros trucos, como los controles de capital. La situación actual es insostenible porque han elegido una devaluación gradual. La única posibilidad es que los controles de capital sean eficientes, y eso es más posible porque en China no hay democracia”, sentencia.

Dos conclusiones

Hovasse insiste en que un escenario de caos no es la tesis principal con la que está trabajando, sino que se muestra optimista en las perspectivas para China. Por tanto, zanja así la cuestión: “China podrá controlar su trinidad imposible este año, pero como indica la expresión, esta trinidad es imposible de mantener. Tendrán que hacer algo en algún momento”. Las dos opciones más probables serían volver a un tipo de cambio fijo frente al dólar, o esperar a que el mercado deje de prestar atención a China para poder devaluar.

La conclusión de Doisy es más pesimista: “China es potencialmente un cisne negro, pero es imposible saberlo con certeza porque no hay transparencia”. Para el experto sólo existe una salida para evitar una gran crisis sistémica: “Que EE.UU., Europa y China se coordinen para efectuar políticas fiscales en la misma dirección e implementar nuevos estímulos cuantitativos. Pero hay un problema, y es la falta de confianza”.

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