Bonos y divisas de mercados emergentes: ¿Oportunidades en medio de la globalización?


Si bien la globalización ha llenado nuestras vidas de ropa y electrodomésticos producidos en mercados emergentes, los inversores, guiados por los índices de capitalización del mercado, probablemente no se han beneficiado mucho de esta fuerte tendencia. De hecho, la mayoría de las carteras “globales” se componen en un 95% de activos en dólares (EEUU), euros, yenes y libras esterlinas, con muy poca participación de las divisas de los mercados emergentes. La diversificación de las acciones y bonos de los países avanzados en mercados emergentes habrían tenido un mejor rendimiento absoluto de varios puntos porcentuales cada año. Y con intereses bajos en la mayoría de las principales divisas, los mercados emergentes siguen siendo atractivos para aquellos que buscan bonos con buenas rentabilidades.

Los inversores a menudo asumen que las acciones son la manera de aprovechar el impulso económico de los emergentes, algo que parece estar más vinculado a la deuda y las divisas. La correlación entre el crecimiento del PIB del país y el comportamiento del mercado de valores es sorprendentemente baja. Por ejemplo, el PIB de la India y de China creció muy rápido durante el Bull Run entre 2003 y 2007, pero sus respectivos mercados de valores sólo llegaron a estar entre los niveles medios de los mercados emergentes. Sorprendentemente, tanto los bonos como las divisas de los emergentes superan, de hecho, el índice de renta variable de los mercados emergentes, en muchos momentos, con una volatilidad considerablemente menor. Y lo que es más importante, esta clase de activos aún conservan un precio muy atractivo.

¿Divisas baratas y crédito?

Cuando se oye que la divisa de un país es "barata",  por lo general esto se puede ver reflejado en lo que se conoce como Paridad del Poder Adquisitivo (PPA). En 1986, The Economist ideó su variación del PPA en el denominado Índice Big Mac, dividiendo el precio del Big Mac en un país (en su moneda local convertida a dólares estadounidenses) entre los valores más destacados de EEUU. En teoría, debería haber -aproximadamente- un mismo precio para una mercancía como una hamburguesa. Si el precio es más alto en EEUU, la moneda está infravalorada, y viceversa.

No es una teoría perfecta, pero en este análisis, las economías más avanzadas aparecen sobrevaloradas en relación con el dólar estadounidense en un promedio de un 30%, mientras que la mayoría de las divisas emergentes están infravaloradas en un 30%. Por desgracia, cuando los inversores tratan de "diversificar" su asignación de bonos, suelen seguir los índices que les proporcionan, aproximadamente, el 95% de los valores en dólares estadounidenses, yenes, euros y libras esterlinas -con el resto en dólares canadienses, francos suizos y otras divisas de países desarrollados-, la mayoría de los cuales parecen caras en base a la PPA. Las tasas de interés locales de los mercados emergentes tienen un promedio de entre el 5% y el 6%, muy superior a los rendimientos de los principales mercados.

También es digno de mención que, aunque los fundamentos del crédito se han deteriorado en EEUU, la eurozona y Japón durante la última década, en la mayoría de las economías de los mercados emergentes se han ido fortaleciendo. De hecho, las reservas de divisas en los emergentes han crecido de aproximadamente 500 millones de dólares a finales de 1996 a más de 7 billones de dólares en 2011. Esta combinación de crecimiento de la productividad, aumento de las reservas y un mayor impulso económico también debe reflejarse en primas de riesgo de crédito más bajas para los ME. Hoy en día, el apalancamiento general de los países es comparativamente bajo -aproximadamente del 40%, o la mitad que en la zona euro y EEUU.

Curiosamente, entre la fuerza de los emergentes, el diferencial de crédito soberano parece bajo, habiéndose en realidad ampliado considerablemente desde sus mínimos recientes de 150 puntos básicos (puntos básicos), por encima de los bonos del Tesoro de Estados Unidos en 2007 a casi 400 puntos básicos al cierre del ejercicio de 2011, un residuo de la crisis crediticia global. Por otra parte, los inversores también podrían de obtener unos 100-300 puntos básicos o más a partir de algunas empresas emisoras.

Diversificando combinaciones

Curiosamente, los mercados emergentes tienen una menor correlación con muchos mercados tradicionales, y pequeñas combinaciones en las carteras tradicionales ha tenido efectos sorprendentemente positivos. De hecho, una combinación del 20% de bonos en divisas locales de emergentes y algunas asignaciones de bonos comunes habrían generado mejoras, con un retorno ajustado al riesgo y con rentabilidad absoluta.

Si se hubiese añadido esa combinación a una cartera de bonos estándar de EEUU se habrían generado 40 puntos básicos más por año y sin un aumento significativo en la volatilidad. Una cartera de bonos de EEUU con una menor duración de 1-3 años con una combinación comparable de bonos y monedas de emergentes también habría generado un aumento aproximado de 100 puntos básicos por año, con un aumento marginal en el riesgo.

En una cartera de bonos globales, con alrededor de dos tercios de los activos en divisas que no sean dólares, el 20% en una combinación de bonos de ME habría aumentado cerca de 50 puntos básicos, y habría reducido el riesgo de los retornos en 20 puntos básicos cada año. Incluso añadir un 20% de bonos de mercados emergentes a una clase de activos más exóticos como los bonos estadounidenses de alto rendimiento habría ayudado de manera similar: los retornos se habrían incrementado en 30pb y la volatilidad se habría reducido de forma notable en cerca de 100 puntos básicos por año. En términos de Markowitz, la diversificación de bonos de ME por lo general ha impulsado ajustes en los riesgos del retorno en carteras de bonos tradicionales y otras más amplias.

La combinación de un mayor rendimiento, más la revalorización del capital de divisas, hace a los bonos de mercados emergentes sean muy atractivos en el entorno actual de tipos bajos. Aunque a menudo se perciben como con más riesgo que de los de EEUU y Europa, en realidad sucede todo lo contrario, los países emergentes tienen bajos niveles de deuda, y niveles récord de reservas de efectivo. Desde el año 2000, han superado a los bonos de Estados Unidos, a los bonos globales y a los de alto rendimiento. Pequeñas asignaciones de bonos a las asignaciones de bonos tradicionales habrían producido retornos adicionales con poco riesgo y, en algunos casos, como en el de los bonos de alto rendimiento, con un menor riesgo.

Los bonos y divisas de los mercados emergentes, que alguna vez fueron considerados como periféricos y exóticos, hoy en día merecen una consideración seria en los portfolios mientras continúe avanzando la 'megatendencia' de la globalización.

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