AXA IM: Tres escenarios de renta fija que ha de tener en cuenta para los próximos meses


¿En qué punto está actualmente el mercado mundial de renta fija? “Los retornos permanecen resistentes, prevalecen también las dislocaciones entre oferta y demanda y la comunicación tanto de la Reserva Federal como del BCE sugiere que seguirá habiendo apoyo por parte de las políticas monetarias, especialmente en Europa. Los diferenciales continúan pulverizando distancias, empujando los retornos totales en el año y añadiendo un poco de potencial al alza del que se debería si miras sólo el carry. Pero afrontémoslo: esto no puede durar para siempre”. Así resumen la situación Matthew Cairns y Ombretta Signori, del departamento de análisis y estrategia de inversión de AXA IM. Ambos expertos han elaborado un informe en el que identifican los principales temas de inversión y oportunidades en el universo de renta fija y han diseñado tres posibles escenarios en Europa y EE.UU. para los próximos meses.

Como aperitivo, Cairns y Signori indican que la desincronización entre las políticas monetarias de la Fed y el BCE seguirá siendo uno de los grandes temas macro de este año, y avanzan que existen probabilidades de que persista en 2015. Del posible calendario de subidas de tipos de la Reserva Federal, los expertos realizan la siguiente afirmación: “La cuestión clave no es cuando subirá tipos la Fed, dado que el tapering terminará en otoño y se espera la primera subida para mediados de 2015, más bien cuánto los subirá”. En cuanto al BCE, destacan que las insinuaciones de Mario Draghi en las últimas reuniones han impulsado las expectativas de un QE a la europea, o al menos una versión en forma de estímulo de crédito o credit easing (CE).

Más allá de los detalles de la hoja de ruta de ambas autoridades monetarias, desde AXA IM indican que “lo que está claro es que los diferenciales con grado de inversión en ambos lados del charco ya se han estrechado más allá de las expectativas de todo el año, impulsando los retornos totales  más allá de las expectativas para todo el año, y de este modo impulsando los retornos totales y empujando a los analistas a revisar sus expectativas para lo que queda de 2014”.

Escenarios para EE.UU.

El escenario base que manejan los analistas de AXA IM para EE.UU. prevé la continua mejora del crecimiento del PIB, la tasa de empleo, los salarios y el consumo. También incluye una estabilización de los precios de la vivienda, aumento de la confianza y mensajes cada vez más ortodoxos de la Fed, “lo que llevaría a un ajuste gradual hacia tipos más elevados”.

El escenario bajista contempla, en cambio, una ralentización inesperada del PIB estadounidenses no atribuible al mal tiempo que experimentó el país durante el invierno. Paralelamente, se debilitaría la confianza empresarial y el gasto corporativa por una combinación de cifras más bajas del crecimiento chino, un repunte de los precios de la energía y una estanflación en los precios de la vivienda, lo que conduciría a miedos renovados a una vuelta atrás hacia la crisis. Esto, a su vez, dañaría los ingresos de las empresas y traería nuevos impagos.

Al otro lado del espectro, el escenario alcista de la gestora asume todo lo contrario: una aceleración del crecimiento aunque con débiles presiones inflacionistas, expectativas limitadas de subidas de tipos mientras que los inversores constatan que las bolsas están sobrevaloradas y reasignan parte de su efectivo a deuda corporativa.

Escenarios para Europa

El escenario base que barajan para Europa incluye previsiones de crecimiento lento, pero firme, hacia niveles pre crisis, siendo la recuperación del consumo el principal aliciente. Incluye la recuperación del mercado inmobiliario gracias a la estabilización de los mercados laborales, la baja inflación y menor incertidumbre económica y fiscal. Además, consideran que la inversión empresarial está empezando a dar señales de vida más allá de Alemania. El apoyo del BCE también será un aliciente y prevén que potencialmente las intervenciones verbales den paso a un plan de estímulo cuantitativo al crédito para mantener la confianza y apoyar al crecimiento.

El peor de los escenarios posibles para la eurozona consistiría en un ensanchamiento de los diferenciales como resultado de la vuelta a la recesión, lo que impulsaría la volatilidad y agitaría la confianza, que a su vez vinculan a una hipotética mala gestión de los test de estrés a la banca. En este escenario alcista, si se llegara a ese punto el BCE podría intervenir con un programa de estímulo al crédito para revertir el riesgo deflacionario.

Finalmente, el mejor de los escenarios posibles que pueda vivir la eurozona traería consigo un estrechamiento de los diferenciales superior al previsto por el consenso y menor volatilidad. Ambos factores apoyarían al universo de deuda corporativa y alentaría la confianza. 

¿Dónde están las oportunidades?

Los modelos manejados por Signori y Cairns reflejan que la deuda corporativa con grado de inversión no parece cara ni en EE.UU. ni en Europa: en el primer caso estiman que podría cotizar 30 puntos básicos por encima de su justiprecio, mientras que lo elevan a 35 puntos en el caso europeo, lo que les lleva a sobreponderar la deuda europea frente a la estadounidense.

Dentro de la deuda corporativa de la eurozona, creen que hay dos motores de crecimiento que pueden contribuir a agotar el potencial de esta clase de activo: la búsqueda de rentabilidad y la posibilidad de un QE a la europea. En cambio, consideran que en EE.UU. la diferencia podría darse como consecuencia de la demanda de negocios de calidad junto con la respuesta del mercado al mensaje de retirada de estímulos de la Fed y las expectativas de que una subida de los tipos no sea absorbida por el mercado.

Asimismo, subrayan que los fundamentales de la deuda con grado de inversión siguen siendo sólidos y también permanece constante la demanda, aunque se han exprimido tanto los retornos que prevén que estos sean inferiores a los generados por esta clase de activo en los dos últimos años. “Por tanto, se está volviendo cada vez más crítico que los inversores encuentren el equilibrio correcto entre el riesgo de duración y el carry”, constatan. Como también observan que la búsqueda de rentabilidad está obligando a los inversores a recurrir a activos de cada vez menor calidad crediticia, advierten que “claramente no es una estrategia para todo el mundo”, aunque para los inversores que tengan el apetito adecuado por el riesgo recuerdan que la baja tasa de impago y la mejora de la macro pueden ayudar a encontrar oportunidades dentro del high yield.

El último consejo de los analistas de AXA IM es incrementar las estrategias de diversificación para contrarrestar el repunte de la rentabilidad en EE.UU. tras la retirada del QE3. Constatan que instrumentos hasta ahora poco populares, como los CoCos, AT1 y deuda híbrida están ganando el favor de los inversores, así como los préstamos apalancados.

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