“Ahora nos mantenemos neutrales con respecto a los bonos españoles”


En un contexto en el que muchos gestores apuestan claramente por activos con mejores retornos que la deuda gubernamental, Standish demuestra que es posible seguir ofreciendo rentabilidades en este segmento. Así, su fondo BNY Mellon Euroland ha incrementado recientemente las posiciones de deuda pública hasta el 43% de la cartera, reduciendo ligeramente la infraponderación de este activo, si bien sigue estando muy por debajo de los niveles de su benchmarck, donde tiene un peso cercano al 70%. Desde la gestora han venido a la par reduciendo su sobreponderación en crédito corporativo, tomando beneficios tras los buenos resultados del año pasado, hasta el 32,8%, si bien consideran que hay más valor en este segmento, dentro del cual han reducido la exposición a crédito con grado de inversión debido a sus menores rentabilidades y favorecido el high yield.

Con respecto a los bonos públicos españoles, la posición actual del fondo es neutral, si bien fue de sobreponderación en determinados periodos de enero a julio; así, la posición en los siete primeros meses del año fue dinámica y fluctuante, de entre el 0% y el 12% de la cartera.

La cartera del fondo, un producto diversificado en los mercados de deuda europeos y globales con un enfoque fundamental de inversión y herramientas cuantitativas para estimar el valor relativo y controlas las pérdidas, tiene el 22% de sus posiciones en EEUU, un 9% en mercados emergentes y el grueso, más del 60% en Europa. De esa parte europea, la mayoría está en países “core”, si bien más de un tercio está en Italia y España, dos mercados periféricos que la gestora desliga de la evolución de otros países más afectados por los problemas, como Grecia, Irlanda o Portugal.

Para Simon Surtees, director de Standish, subsidiaria de BNY Mellon AM especializada en renta fija, la negativa del BCE a seguir los pasos de la Fed para evitar un exceso de liquidez creará dificultades y aumentará el riesgo de crédito en algunos países, pudiendo generar una apertura de los diferenciales con respecto a Alemania. Los ejemplos más claros han sido Irlanda y Portugal, pues la crisis bancaria irlandesa ya puesto bajo presión las rentabilidades. Pero esto es menos cierto para España e Italia debido en parte al hecho de que sus economías son mayores y los gobiernos están impulsando medidas creíbles hacia la consolidación fiscal. De ahí que el fondo BNY Mellon Euroland tenga posiciones de estos dos últimos países, pero prescinda ahora de Irlanda, Portugal y Grecia, este último debido también a que incluso ha salido del índice de referencia ante la rebaja en su calificación crediticia. Y es que Standish gestiona de forma activa la deuda periférica que tiene en cartera en función de la volatilidad: así, ha estado aprovechando el ensanchamiento de diferenciales de Italia y España frente al bono alemán a 10 años para construir posiciones y reducirlas cuando el spread se contraía.

“Sobreponderamos España en algunos momentos de enero a julio de 2010 porque, a pesar de su complicada situación, no creemos que vaya a quebrar y también porque vimos una sobrecompensación de la rentabilidad frente al riesgo, pero a partir de julio somos neutrales debido a sus actuales valoraciones”, comenta Surtees, explicando que aprovecharon el entorno veraniego para tomar beneficios y reducir posiciones, que actualmente se sitúan en el 11% de la cartera. Cuando tengan más convicción, añadirán de nuevo posiciones, aunque no cree que “el problema de la deuda soberana se resuelva de forma rápida”. Surtees tiene claro que, a diferencia de Grecia, con gran parte de la deuda en manos de inversores extranjeros, en España e Italia (con otro 11% de la cartera) los acreedores son las instituciones nacionales, lo que hace que, en una potencial situación de reestructuración de deuda, los afectados fueran distintos.

En cuanto a deuda corporativa de estos mercados, Surtees explica que en este fondo intentan mantenerse alejados a lo largo de este año, debido a que hay sectores muy afectados por el riesgo soberano, como las utilities.

Standish, que gestiona el fondo teniendo en cuenta los cambios de sentimiento de los mercados, se encuentra cómodo con las posiciones en España e Italia, si bien apenas suponen en conjunto el 23% de la cartera, casi la misma proporción que el peso de EEUU. Eso sí, cubriendo la exposición al dólar, pues el 98% del fondo está actualmente en euros. Sus posiciones en el gigante americano se centran, sin embargo, en deuda corporativa, y descartan la deuda pública, que se encuentra en su “fair value”. “Habrá un periodo de tiempo en el que no se genere mucho valor en los bonos del Tesoro de EEUU”, explica Surtees, pues, de hecho, el fondo centra sus posiciones de deuda pública en Europa. Pero las empresas estadounidenses presentan una situación saludable, impulsadas por la política monetaria de la Fed, que juega a favor del crecimiento y en contra de la deflación, descartada por Surtees en un entorno en el que las perspectivas inflacionistas son inferiores al 1%, debido al exceso de capacidad y al aumento del desempleo en los países desarrollados.

Oportunidades en high yield

Dentro de ese universo de deuda corporativa, Surtees cree que la caída del ratio de defaults ayuda al universo de alta rentabilidad, con espacio para más estrechamiento de diferenciales, haciendo énfasis en los activos de mejor calidad, con calificación BB o B, incluso nombres que con el tiempo ven mejorada su calificación y pasan a formar parte del universo con grado de inversión. Actualmente la exposición a high yield es del 10%, si bien el fondo usa derivados para cubrir la volatilidad en este segmento. Las posiciones máximas, nunca alcanzadas, pueden llegar hasta el 25%.

Además de deuda de gobiernos y high yield, Surtees también cree que hay rentabilidad en la deuda emergente, que intenta aprovechar en el fondo BNY Mellon Emerging Markets Debt Local Currency, destinado a capturar las oportunidades de alfa que ofrecen los mercados emergentes de deuda en moneda local por doble vía: la duración y la divisa. “Las posiciones de los inversores globales en bonos gubernamentales de estos países en deuda local son aún moderadas”, comenta Surtees, que señala la demografía emergente, junto a su mejor estado de deuda y su contribución al PIB mundial como argumentos a favor. “Teniendo en cuenta estos factores, merecen mucho más peso en las carteras, lo que dará apoyo a medio plazo, junto a la estable apreciación de las divisas”, apostilla.

El fondo, con una duración media de 4,5 años, no se posiciona de forma agresiva en un área geográfica concreta o países con un perfil concreto, como los ligados a materias primas y su proceso de inversión se caracteriza por la disciplina. Entre la deuda de gobiernos que incorpora al portfolio, excluye a China e India.

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