Aberdeen: “Esperamos que el high yield estadounidense genere retornos de doble dígito en los próximos años”


Keith Bachman es el gestor del Aberdeen Global II- US Dollar High Yield Bond Fund, la propuesta de Aberdeen para invertir en deuda estadounidense de alto rendimiento que acaba de registrar en España. Se trata de uno de los productos que fueron capaces de salir airosos entre 2004 y 2006, periodo en el que la Reserva Federal subió los tipos de interés en hasta 17 ocasiones. Por ese motivo, merece la pena detenerse a conocer cuál es la estrategia que están siguiendo actualmente. Como rasgo muy característico, destaca el hecho de que, en este momento, mantienen 123 emisiones y emisores en la cartera, entre los que no hay ningún banco. "Nuestros competidores tienen tener entre 500 y 900 posiciones (el índice de deferencia tiene en torno a 2.000) y sus carteras superan los 40.000 millones de euros. El tamaño de nuestro fondo es de 400 millones de dólares".

"Esta diferencia respalda nuestro enfoque de alta convicción, basado en el análisis propio y alejado de los índices. La duración de la cartera se suele situar en 2,9 y 4,9 años. El fondo solo invierte en crédito corporativo, con un objetivo de alpha de 1-2% por año junto con un tracking error de entre 2 y 3%, cubriendo la divisa". El período comprendido entre 2010 y 2013 fueron años 'normales', y el fondo batió al índice entre el 0,43% en 2010 y el 2,06% en 2011. En 2012, el fondo sufrió su primer default, que no impactó mucho sobre la rentabilidad, y consiguió batir al índice en 0,95%. Actualmente, sobreponderan los sectores de industrias básicas y energías. Recientemente ha contribuido positivamente a la cartera la exposición al sector de la tecnología, de los medios de comunicación y de telecomunicaciones.

Bachman ha estado de roadshow por Europa para explicar su estrategia y España ha sido una de sus paradas. Su visión sobre esta clase de activo no puede ser más positiva. El gestor considera que tras la corrección vivida por los bonos high yield este verano ahora se pueden volver a encontrar oportunidades en esta clase de activo. “El high yield por debajo del 5% no nos parece interesante, pero se puede obtener rentabilidad por la compresión de diferenciales. El entorno actual ofrece un buen punto de entrada y nuestros clientes, principalmente los planes de pensiones, están buscando maneras de incrementar su exposición a high yield”, resume. Bachman va más allá, pues calcula que el high yield estadounidense puede generar un cupón del 7%, junto con retornos de hasta 150 puntos básicos por estrechamiento de diferenciales, lo que le lleva a realizar la siguiente declaración: “Esperamos retornos de doble dígito en los próximos años”.

La tesis con la que trabaja el experto es que la deuda de alto rendimiento podrá absorber bien la subida de tipos, porque estos vienen de unos niveles muy bajos. “La cuestión es por qué suben los tipos, y suben por buenas razones, porque hay crecimiento económico”, indica al respecto. En un entorno en el que la búsqueda de rentabilidad ha llevado a los tipos de muchas referencias – especialmente las soberanas- cerca de cero, Bachman defiende que el rendimiento medio del 6,5% que ofrece el high yield estadounidense “todavía conserva atractivo frente a otras alternativas”. Según sus cálculos, los diferenciales en torno al 5,5% suponen una tasa de impago implícita del 4%, lo que le lleva a sentenciar que “no hay riesgo de impago y tampoco hay riesgo de tipos”. 

Bachman hace notar que desde principios de septiembre se ha producido una rotación en los sectores preferidos por los inversores: “Se vendieron muchas energéticas y mineras y ahora estamos viendo la tendencia contraria”. De hecho, como resultado de un proceso de selección puramente bottom up, los sectores con mayor protagonismo en estos momentos en la cartera del fondo que gestiona son energéticas, compañías dedicadas a la extracción de recursos naturales, telecos y eléctricas. En cambio, rechaza invertir en emisiones de bancos porque considera que su modelo de negocio es muy difícil de analizar. La cartera contiene actualmente 120 emisiones de alta convicción, las mejores ideas de high yield que ha podido encontrar el gestor. La duración media es de 4,5 años. 

El gestor distingue entre dos componentes de esta clase de activo, fundamentales y tasa de impagos, y resalta el tono positivo de ambos en líneas generales. De los fundamentales afirma que “nunca la calidad del crédito ha sido tan buena, tanto por los balances como por el volumen de refinanciaciones”. De la tasa de impagos vaticina que seguirá estando tan baja durante años. Esto no quita que Bachman sea consciente de una tendencia emergente de peor calidad de emisiones más recientes en EE.UU. “Son compañías que no deberían acceder al mercado, con malos colaterales, sin covenants… Es por ello que ahora hacemos mucha selección”. Para el experto esta tendencia tiene dos lecturas. Por un lado considera que es buena porque “muestra el mayor acceso a la financiación, incluso las malas emisiones están contribuyendo a alargar la vida media del high yield estadounidense”. Por otro lado, matiza que “esto en el corto plazo es bueno, pero no en medio a largo plazo, que será malo para los gestores que lo hayan comprado… pero eso es su problema”, apostilla. 

Sin embargo, la peor calidad no es algo que preocupe a Bachman. Hay algo que le provoca bastante más inquietud: los niveles de liquidez. No es que piense que el mercado estadounidense sea poco líquido, más bien al contrario: con un valor estimado en 1,2 billones de dólares, defiende que el mercado de deuda americana de alto rendimiento es muy líquido. Para él, el problema son “las caídas provocadas por shocks exagerados”, como por ejemplo la incertidumbre generada por el enfrentamiento entre Ucrania y Rusia. El gestor admite que “la liquidez no fue buena en septiembre. Se produjeron problemas puntuales por las ventas, porque todo el mundo quería vender”. Aún así, insiste en que el mercado estadounidense es suficientemente líquido y además las dinámicas de oferta y demanda siguen siendo sostenidas, ya que cada vez más empresas pueden financiarse en este mercado y “muchos inversores quieren incrementar su asignación en cartera a activos de high yield”. 

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