¿Tiene sentido seguir estando alcista en renta variable nipona, ahora que las Abenomics han cumplido cinco años de vida? Para Ichiro Kosuge (gestor y responsable de Goldman Sachs AM en Japón) y David Townshend (client portfolio manager) la respuesta es sí, y las razones son múltiples.
Ambos expertos sostienen que el alza del 141% que ha experimentado el índice Topix entre diciembre de 2012 y abril de 2018 ha estado fundamentada principalmente en el crecimiento de los beneficios corporativos, más que en la expansión de múltiplos. Kosuge se fija en que el PER medio del indicador ha subido desde las 13,7 veces de 2012 a apenas las 14,1veces registradas en abril de este año. El ROE prácticamente se ha duplicado en el mismo tiempo, del 5,39% de hace seis años al 9,99% actual. Adicionalmente, las empresas niponas han sido capaces de ganar margen de beneficios, de manera que han pasado del 2,5% al 6,1%.
El gestor añade un último dato para certificar la buena salud financiera de las empresas niponas, la evolución del BPA (beneficio por acción). Sólo durante el último año fiscal (que en Japón termina en marzo), las empresas niponas registraron un crecimiento del 18%, y el dúo de expertos de Goldman Sachs AM calculan que todavía hay margen para un crecimiento del 10% el próximo año fiscal y, probablemente, el siguiente. “Más del 60% de las empresas japonesas siguen teniendo mucho efectivo en sus balances, necesitan invertir este dinero para seguir haciendo crecer sus ROE”, explica el gestor. Según cálculos de la gestora, un incremento de la ratio deuda/ebitda de 2,5 a 3 veces sería suficiente para impulsar el ROE del 10% al 12%.
Kosuge añade una última observación para confiar en que la tendencia se mejorará al alza: el esfuerzo de las compañías niponas por adaptarse a los cambios en el Código de Buen Gobierno que ha ido implementando el gobierno de Shinzo Abe, y que volverá a ser revisado en junio de este año. Entre las nuevas exigencias figuran el incremento del número de ejecutivos independientes en el consejo de administración, que ha pasado de dos o menos personas a un tercio del Consejo, que los consejos incluyan al menos a una mujer y que las compañías aporten más transparencia en la contratación o despido de sus consejeros delegados.
Motores renovados de crecimiento
El dúo de expertos muestra su entusiasmo por la recuperación de la economía doméstica nipona, que está contribuyendo a una profunda transformación socioeconómica en el país. De hecho, Townshend explica que la economía nipona dispone de motores de crecimiento muy característicos que se están empezando a diferenciar cada vez más del contexto macro global, como por ejemplo la recuperación de la inversión sobre capital propio (capex): la inversión actual equivale a entre el 15% y el 20% del PIB japonés, y la expectativa de la gestora es que crezca otro 10% a un año vista.
“Ya no hay factores inusuales impulsando a la economía nipona. En el pasado era un mercado más macro que micro, en el que el comportamiento del yen condicionaba a todas las compañías, que tenían la misma estrategia comercial: no asumir riesgos y reconstruir sus balances. Ahora estamos viendo el incremento del capex, fusiones y adquisiciones y otras inversores para reducir el exceso de efectivo en sus balances”, explica Townshend.
El segundo elemento característico es la recuperación del consumo interno, después de décadas de mentalidad deflacionaria. Una vez más, se trata de la continuación de una tendencia que ya se prolonga durante varios años, aunque en este caso los dos expertos consideran que las señales de crecimiento del consumo van a ser más claras gracias a la recuperación de la inflación y al hecho de que el mercado laboral nipón ya está en pleno empleo y se está registrando un crecimiento salarial medio del 3% anual.
Existen otras dos tendencias que están contribuyendo al crecimiento: el incremento del turismo y los JJ.OO. de Tokio 2020. En el primer caso, ambos expertos indican que, frente a 20 millones de visitantes que registró el país en 2015, con un consumo de 3,5 billones de yenes, para 2020 las cifras podrían doblarse, hasta 40 millones de visitantes y 8 billones de yenes en consumo. En cuanto a los Juegos, el gestor aclara que el impulso viene dado por la construcción de infraestructuras, no sólo vinculadas a los Juegos sino también para una necesitada renovación de los servicios públicos.
El experto en Japón concluye que estos cambios suponen una buena noticia para los stock pickers: “Antes, en Japón era mejor invertir con gestión pasiva, porque todas las compañías se comportaban igual. Ahora el mercado es más normal, y podemos centrarnos en comprar a las compañías nuevas y evitar a los perdedores”.
Existe incluso un argumento adicional para el buen comportamiento de la renta variable según los expertos, su previsión de que el Banco de Japón (BoJ) mantenga su política acomodaticia durante al menos dos años más: “El BoJ va a mantener su QE más tiempo de lo que espera la gente. Se han comprometido a mantener el programa de compras hasta que la inflación alcance el 2% y aún está en el 1%, por lo que pensamos que es una excusa para seguir manteniendo los estímulos y los tipos reales en negativo, obligando a los inversores a comprar activos de riesgo”, afirman. Townshend matiza que, aunque sí es cierto que el BoJ ha reducido ligeramente su ritmo de compras en los últimos meses (de 80 a 50 billones de yenes), “no está revirtiendo su QE, sino haciéndolo más eficiente: consigue el mismo efecto con un ritmo cada vez menor de compras”.
Sobre el fondo
El GS Japan Equity Portfolio es el fondo de Goldman Sachs AM que ofrece exposición diversificada a renta variable nipona, con una cartera que puede invertir en entre 60 y 120 valores (actualmente tiene 75) que suman una mezcla de estilos growth y value. La firma recomienda invertir en este producto con un horizonte de inversión de uno a tres años vista. El fondo, calificado como Blockbuster Funds People, tiene un track record de 22 años y está pensado para tener una exposición core a Japón en cartera.
Para complementar el producto, la firma lanzó hace tres años el GS Japan Equity Partners, con un enfoque un tanto diferente: la cartera está mucho más concentrada en valores con un sesgo eminentemente growth (entre 25 y 40 valores, aunque actualmente tiene 27) y el enfoque es más largoplacista, con un horizonte de inversión de tres a cinco años.
