¿Y si, contra todo pronóstico, el ciclo alcista del dólar tuviera los días contados? Las gestoras internacionales opinan


Uno de los eventos por los que 2015 pasará a la historia indudablemente será por el recrudecimiento de la guerra de divisas entre distintos países del mundo. Sobresale por encima de todas el dólar, que parece inmerso en un ciclo alcista… ¿o no? “La posición ambivalente de la Fed y la disposición de los bancos centrales emergentes a intervenir para proteger a sus divisas sugiere que el repunte del dólar podría interrumpirse”, indica Paul Lambert, director de divisas en Insight Investment, parte de BNY Mellon IM. Éste matiza no obstante que “las divisas de países emergentes cuyas autoridades monetarias han perdido credibilidad a ojos del mercado seguirán siendo vulnerables”. 

Lambert cree que China podría tener la última palabra sobre el rumbo la divisa norteamericana: “En su punto álgido de 2014, las reservas chinas alcanzaron los 4 billones de dólares, y es poco probable que reconquisten cotas tan elevadas. El gigante asiático se ha gastado más de 500.000 millones interviniendo en los mercados para proteger al renminbi en los últimos doce meses, y en cierta medida, su devaluación unilateral en agosto era inevitable”. Lambert recuerda que el dólar sigue siendo la mayor divisa de reserva, pues representa el 60% de las reservas oficiales del FMI. “No obstante, la venta de reservas no constituye solo un obstáculo para la divisa americana: podría verse como una flexibilización cuantitativa (QE) inversa, ya que implica la venta de activos denominados en dólares”, añade el experto. 

El panorama adquiere todavía más complejidad para los inversores de divisas si se tienen en cuenta los esfuerzos de Europa y Japón para devaluar sus respectivas monedas a través de sendos QE, junto con la caída de las reservas de un buen número de mercados emergentes. Es por ello que Lambert afirma que “los argumentos seculares a favor del dólar siguen siendo válidos”. Explica que parte de dicha tesis consiste en que “las subidas de los tipos de interés no estarán coordinadas del mismo modo en que lo estuvieron los recortes del precio del dinero, y esta asincronía del ciclo de tipos explica gran parte de la volatilidad que ya hemos presenciado”. 

Además, la independencia energética de EE.UU. ha provocado la consecuente caída de las importaciones, que a su vez “suele explicar por qué el dólar muestra fortaleza antes de comenzar un ciclo de endurecimiento monetario, y debilidad una vez este ha comenzado”. Entre tanto el director de divisas constata que, en el mundo emergente, está descendiendo el exceso de inversión en China, “lo cual continuará dejando vulnerables a las divisas de países exportadores de materias primas”. 

Todos estos factores llevan al representante de BNY Mellon IM a concluir que “la evolución de los niveles de reservas y la posibilidad de errores de política monetaria apuntan a un entorno altamente volátil, en el que el saber hacer de los inversores marcará la diferencia entre ganadores y perdedores”.

Otra gestora que se posiciona en contra de la opinión del consenso sobre la paridad euro/dólar es Pictet AM. Luca Paolini, estratega jefe de la firma, afirma en cambio que esperan que el “billete verde” toque techo en 2016, pero que termine el año que viene intercambiándose a 1,10 ó 1,15 euros el dólar. “Estamos de acuerdo en que hay divergencias políticas monetarias, pero el dólar está tan caro como en 1995, 2002 ó 2009. En esos años el dólar se depreció a continuación aproximadamente un 5%”, señala Paolini. “Además, no pensamos que la divergencia de políticas monetarias vaya a permanecer siempre, pues el crecimiento en Europa y EEUU no es muy diferente”, añade.

El experto también muestra una opinión diferente a la de la mayoría con respecto a la posible subida de los tipos de interés en EE.UU., de la que afirma que ya ha sido largamente puesta en precio. Además, cree que posiblemente sea “la subida de tipos más anunciada históricamente, así que no hay gran diferencia en que la primera subida sea en diciembre, en febrero o marzo, pues todos conocen la intención de la Reserva Federal”. Por eso, afirma que “es posible que, como en 2004, el impacto de esa subida sea nulo”. 

“El verdadero riesgo es la segunda subida, mucho más crítica”, advierte el estratega. Éste cree que si se produjera al mes siguiente de la primera, “los inversores podrían empezar a pensar que la Reserva Federal puede subir tipos de interés en cada nueva reunión”. “No creemos vaya a ser el caso, pero el mercado puede ser vulnerable a este tipo de escenarios”, sentencia Paolini. 

Intereses cruzados

Chris Iggo, director de inversiones de renta fija de AXA IM, coincide con Paolini en que una subida de tipos en EE.UU. “en sí misma no debería ser una sorpresa ni constituirá un gran endurecimiento de las condiciones monetarias”, pues calcula que, como mucho, si se produjera la primera subida en la reunión de diciembre los tipos de interés empezarían 2016 como mucho en el 0,5% y, de acuerdo con los futuros sobre tipos de la Fed, la subida podría ser inferior al 1% al principio de 2017. 

Para Iggo, la clave de las últimas actas publicadas de la Fed es que cale el mensaje de que el ciclo de subidas será muy gradual y prudente. “Detrás de esta visión está el miedo de que un mensaje más hawkish podría generar una apreciación mayor del dólar y una subida abrupta de la rentabilidad de los bonos de largo plazo, lo que podría tener en ambos casos un impacto negativo sobre el crecimiento y la inflación”, explica. 

La situación se complica, en opinión del experto, por la presencia de intereses contrapuestos: “Mientras que hay algunos en EE.UU. que no quieren un dólar más fuerte porque vuelve más difícil alcanzar el objetivo de inflación, hay otros en Europa y Japón que sí quieren que suba el dólar y que caigan sus propias divisas porque están todavía más lejos de sus objetivos de inflación”. Por ejemplo, basándose en unas declaraciones recientes de Peter Praet, economista jefe del BCE, el representante de AXA IM aventura que “el BCE necesitará comprar más activos y seguir incrementando su balance más allá de 2016, con la esperanza de que esto también empuje el euro a la baja y mantenga los costes de financiación a niveles muy bajos en la zona euro”. 

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