¿Vuelven a la palestra las acciones de los mercados emergentes?


En los últimos cinco años las acciones de los mercados emergentes se han comportado mucho peor que las negociadas en las bolsas desarrolladas. Desde 2011 han caído más de un 30% (MSCI Emerging Markets Index) y ahora se cotizan con descuentos de valoración de entre un 20% y un 30% con respecto a los mercados de los países industrializados. Al mismo tiempo, durante las últimas semanas se han mostrado relativamente fuertes en comparación con las bolsas desarrolladas. ¿Estamos ante una “reaparición” de las acciones de los mercados emergentes? La respuesta breve a esa pregunta es: ¡muy probablemente, sí!

Naturalmente, es difícil predecir cuándo se reflejará en las cotizaciones bursátiles de forma sostenible esta vuelta a la palestra o si se reflejará en absoluto. Sin embargo, hacía ya tiempo que las condiciones para ello no eran tan buenas como ahora, por paradójico que pueda sonar en estos momentos, dada la gran cantidad de titulares negativos.

¿Qué factores favorecen hoy a las acciones de los mercados emergentes? El escepticismo generalizado y el pronunciado pesimismo de la mayor parte de los inversores han contribuido en gran medida a que la renta variable de los mercados emergentes presente actualmente unas valoraciones tan atractivas como se habían visto solo en contados momentos de los últimos 20 ó 30 años.

Su PER de Shiller se encuentra en torno a 10-112 . En los últimos 25 años ha estado solo seis veces por debajo de 10 y, en cada uno de esos casos, durante los siguientes 5 años se registraron notables revalorizaciones3 . Obviamente, no cabe realizar ningún pronóstico a partir de ese dato, máxime cuando en los últimos 30 años la economía global y las condiciones de los mercados financieros han cambiado notablemente. Con todo, es una muestra del potencial que podrían tener estos mercados si la situación fundamental y la percepción de los inversores se tornasen positivas.

Huelga decir que las bajas valoraciones de las acciones reflejan, por un lado, el descenso de la rentabilidad de las empresas de los mercados emergentes y las menores tasas de crecimiento. Sin embargo, también reflejan, por otro lado, expectativas muy negativas. Descuentan nuevos retrocesos del crecimiento y los beneficios y posibles problemas adicionales en China o procedentes de China, así como alguna que otra depreciación monetaria más. Pero precisamente en este último campo ya han pasado muchísimas cosas en los últimos años y, desde la perspectiva actual, puede que la mayor parte de los ajustes monetarios ya estén realizados.

Además, a raíz de ello ya han mejorado las balanzas de pagos por cuenta corriente de varios países emergentes. Tampoco debemos olvidar que muchísimos inversores siguen midiendo todos los mercados emergentes por el mismo rasero e invierten en ellos basándose sobremanera en los grandes índices mundiales o de zonas geográficas (p. ej. MSCI Emerging Markets, MSCI Emerging Markets Asia). Una de las consecuencias es, por ejemplo, que se mete a perdedores y ganadores de la caída de los precios de las materias primas "en el mismo saco" y que también las buenas empresas resultan castigadas. Eso brinda, a su vez, oportunidades adicionales para una selección activa de las acciones, orientada por el valor, como la que, según es sabido, practicamos desde siempre en nuestros fondos de renta variable de los mercados emergentes.

Conclusiones: Nunca está más oscuro que antes de amanecer… Las acciones de los mercados emergentes no presentaban desde hace mucho tiempo unas valoraciones tan atractivas como ahora, y ya descuentan ulteriores empeoramientos de la situación fundamental. El ánimo de los inversores es marcadamente negativo y en estos momentos todavía hay pocos indicios de mejora en los datos económicos y empresariales. Desde luego existe el riesgo de que primero la situación siga empeorando, antes de mejorar de forma duradera. Pero justo eso crea, al mismo tiempo, posibilidades de conseguir rendimientos sobresalientes a largo plazo. Pese al riesgo de nuevas bajadas de las acciones y de más depreciaciones monetarias, las cotizaciones actuales podrían ofrecer a largo plazo una excelente relación rentabilidad/riesgo, que se puede mejorar todavía más con una buena selección de títulos orientada por el valor y una gestión del riesgo cuidadosa. A continuación hacemos un breve repaso de varios países y zonas geográficas. 

¿Cómo vemos actualmente determinados países y zonas geográficas emergentes?

Europa Central y Oriental / sur de Europa

Los PECO  

- Su economía continúa mostrándose sólida; se benefician de la actual situación económica de la UE y del bajo precio del petróleo; relativamente poca relación con China.  

- Protagonista de un claro giro positivo el año pasado, Hungría continúa teniendo en 2016 potencial adicional (sobreponderada).  

- La República Checa es un mercado más bien defensivo, pero por ese mismo motivo ofrece atractivas rentabilidades por dividendos.  

- En estos momentos Polonia conlleva, pese a sus buenos datos económicos, notables riesgos derivados de su política interior y económica (infraponderada).

Rusia 

- La caída de los precios de las materias primas y las sanciones de Occidente conducen a la recesión y a marcadas disminuciones de la renta real, y obligan a realizar recortes presupuestarios; la evolución del precio del petróleo sigue siendo el factor decisivo.  

- Pocos progresos en el "enquistado" conflicto de Ucrania, pero el frente sancionador de la UE se desmorona poco a poco.  

- Títulos de consumo con valoraciones históricamente bajas (incremento gradual y selectivo de la tenencia de acciones rusas en la cartera).

Turquía/Grecia 

- Turquía presenta valoraciones atractivas y un crecimiento robusto, pero riesgos (geo)políticos: Siria, Rusia, el conflicto kurdo. 

- Problemas de inflación y riesgo de debilitamiento de la lira (actualmente sobreponderación, con el foco puesto en los bancos y los títulos de consumo).  

- Grecia: la bolsa descuenta el peor escenario posible; bandas de fluctuación extremadamente amplias.

Asia

La India  

- El tren de las reformas gana velocidad; el crecimiento es mayor que en China y comparativamente menos dependiente de dicho país; se beneficia de la caída del precio del petróleo; gran potencial de avance: ingresos, mercado interior, infraestructuras financieras y técnicas.  

- La rentabilidad de las empresas se encuentra en mínimos cíclicos, y las valoraciones de las acciones por debajo de las medias históricas. 

- Buena relación rentabilidad/riesgo a largo plazo; perspectivas positivas (sobreponderada).

China 

- Avanza en su alejamiento de un modelo de crecimiento basado en las exportaciones: la mayoría de los puestos de trabajo están ya en el sector de los servicios.  Últimamente el crecimiento del crédito ha vuelto a acelerarse de forma acusada, lo que es positivo a corto plazo, pero problemático a largo. 

- Posible devaluación adicional del yuan; las salidas de capital y los riesgos del sistema financiero son los mayores factores de incertidumbre.  

- Los temores a una desaceleración del crecimiento o una gran devaluación del yuan son, a nuestro parecer, exagerados.  

- Las valoraciones, especialmente de las acciones H (Hong Kong), muy atractivas en una comparación histórica y mundial. 

- Se vislumbra el fin de la debilidad relativa de las acciones chinas frente a los demás países emergentes.

Países de la Asociación de Naciones del Sudeste Asiático (ASEAN):  

- El crecimiento se mantiene en un nivel relativamente alto; la proximidad geográfica a China y la India sigue constituyendo una notable ventaja de ubicación. 

- Filipinas e Indonesia en proceso de reformas; Filipinas también es una nación especialmente prometedora desde el punto de vista estructural (ambos países sobreponderados).

Corea del Sur 

- A punto de convertirse en un país plenamente industrializado, presenta valoraciones atractivas en comparación con sus propios datos históricos.  

- El debilitamiento de las monedas de Japón o de China y su fuerte dependencia de las exportaciones son factores de riesgo importantes.

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