Visión sobre China en siete puntos


Algunos inversores nos han preguntado sobre nuestras perspectivas en China y sobre cómo estamos posicionados en nuestro fondo Andbank Brightgate Buy&Hold 5Y y nuestra estrategia respecto al Renmimbi.

Explicar la visión sobre una economía o un país es un tema complejo del cual ya se encargan los grandes bancos de inversión de empaquetar en pdf´s (colapsando nuestro correo electrónico) y que, por su densidad de datos y gráficos, hacen que terminar su lectura sea todo un reto. 

Lo que hemos tratado de hacer en este escrito es un recopilatorio entendible y lo más ameno posible de nuestra visión sobre China resumida en siete puntos. Dicho recopilatorio está basado en toda la información que obtenemos en el día a día vía research, prensa local, artículos de opinión y del contacto diario que mantenemos con bancos/mesas de tesorería en Singapur y Hong Kong. 

1. Producto Interior Bruto (PIB), inflación y tipos de interés: Actualmente China ha experimentado una lenta ralentización desde niveles de crecimiento del PIB superiores al 12% hace cinco años, hasta los niveles actuales en torno al 7%. No olvidemos que dicha economía es la única en el mundo que crece a estos ritmos con una inflación de tan solo el 1,5%. Además, China puede aprovecharse de la caída en el precio de petróleo ya que es el mayor importador de crudo a nivel mundial: cada 20 dólares de caída en el precio incrementa el crecimiento del PIB Chino en un 0.5% aproximadamente. China ha alcanzado ya un nivel de renta per cápita superior a 7.000 dólares. Países como EE.UU, Japón, Singapur, Hong Kong, Corea, etc... crecieron a niveles cercanos del 7% los 25 años siguientes a llegar a esa cifra de ingresos per cápita. Mirando a medio y largo plazo esperamos que China crezca los próximos años en tasas del 6 al 7% y que a partir del 2019-2020 entre en un ciclo prolongado de crecimiento en torno a niveles del 5%.

2. Corrupción: Para combatir este punto, el presidente Xi lanzó una campaña anti-corrupción denominada “choque y temor”. El presidente Xi, es considerado el mandatario más poderoso que ha habido en China desde Mao, y encabeza dicha campaña, siendo una de las prioridades en la agenda del partido. La campaña ha hecho que más de 180.000 personas hayan sido arrestadas, investigadas o sancionadas según datos oficiales durante el 2013. Esperamos que los datos oficiales de 2014 dupliquen dicho dato. La teoría bajo esta campaña se resume en tres «nos»: no a tratar de corromper a los demás, no a ser corrompido, no a los pensamientos ligados a la corrupción.

3. Real Estate: No somos de la corriente que piensa que existe una burbuja sistémica a punto de estallar. Nuestra visión se argumenta en tres puntos:

a) el gobierno ha manifestado repetidas veces su interés en acelerar el proceso de éxodo rural a través de reformas en el sistema Hukou, que lleve la tasa de residentes en grandes ciudades del 53% actual a niveles del 65% en la próxima década, con una migración de 200 millones de personas candidatas a comprar viviendas.

b) La demolición estimada de 2,5 bn de metros cuadrados de viviendas precarias construidas en el pasado y la recolocación de sus integrantes. 

c) Por último, los 150 millones de personas fuera del sistema Hukou candidatas a entrar en el mismo y que tendrán por tanto derecho a comprar una vivienda y a prestaciones sociales.

Moody´s prevé una ralentización de precios entre el 0% y el 5% en 2015, después de una caída cercana al 10% en 2014, pero advierte que el gobierno está implementando medidas que mitigarán dichas caídas de precios: un mayor acceso a hipotecas y una relajación en las restricciones a familias a acceder a una casa en la mayoría de provincias. Nuestro fondo mantiene una postura conservadora con un 6% de exposición al sector (en grandes compañías participadas por el Gobierno – SOE), frente al 18% que representa el sector de Real Estate en el total de emisiones de renta fija corporativa china.

4. Over Capacity Sectorial: Algunos sectores del mercado chino muestran claros síntomas de sobre capacidad. En palabras del primer ministro chino Li Keqiang, “this year, we will reduce production capacity by 27 million metric tons of steel, 42 million metric tons of cement, and 35 million standard containers of plate glass.” Aparte de estas tres industrias, existen otras industrias agotadas como la fotovoltaica, cemento, carbón, aluminio y construcciones marítimas. Estas industrias representan un 34% del volumen total de deuda corporativa emitida en el mercado “Dim Sum” Chino. Nuestra política de gestión no infrapondera sectores en los que no estamos cómodos. Simplemente no invertimos en ellos. Prueba de ello es que un 1% de nuestra cartera está invertida en dichos sectores, que representan el 34% del total de emisiones.

5. Internacionalización del Renmimbi: El Tesoro Británico acaba de emitir un bono gubernamental en renmimbis. Un ejemplo más del proceso de internacionalización de dicha moneda en su afán de convertirse en  moneda de reserva internacional. El BoE, con esta emisión, se convirtió en el segundo país del G7 en incorporar el renmimbi a sus reservas. Hay 40 bancos centrales adicionales que ya poseen renmimbis en sus reservas. No obstante, queda un largo camino por recorrer. Su cotización sigue intervenida por el PBOC con un “pegg” contra el dólar dentro de una banda de fluctuación del 2%. Si el renmimbi flotará libremente contra el dólar es probable que se aprecie con el consiguiente parón en el sector exportador y el consiguiente riesgo de “hard landing”.

El objeto, por tanto, de dicha intervención, es que la transición de una economía que crece vía exportaciones a una economía basada en crecimiento interno sea lenta y gradual. Hay que tener siempre presente la intención del gobierno chino de que el yuan chino sea una divisa de referencia a nivel mundial. Es ilógico pensar que alcanzará este objetivo con una moneda debilitándose. Por otro lado, China tiene otras armas de política monetaria para reactivar su economía en caso de debilitarse: tipos de interés al 5,5% con inflación al 1,5%. Hay que añadir a éste análisis que China es el segundo tenedor de bonos del tesoro americanos después de la FED y posee reservas internacionales valoradas en 4 trillones de dólares. No es un enemigo fácil de batir en una supuesta guerra de divisas.

6. Deuda China: La deuda total China ha alcanzado el 240% del PIB. Es una cifra elevada, pero sigue siendo muy inferior a las cifras de los países del G10 (350% de media). La deuda pública es un porcentaje pequeño de esta tarta. Lo que preocupa a la comunidad internacional es el crecimiento experimentado por la deuda corporativa que alcanza los 102 tr de yuanes chinos (sobre un total de 166 trillones de yuan chino). El famoso “Shadow Banking”, que preocupa a mucha gente, representa unos 20 tr de yuanes chinos (12% de deuda total). En este sentido los bancos mantienen la gran parte de la deuda total, el 52% para ser exactos, con casi 87.000bn  de yuanes chinos. No podemos concluir si el problema de la deuda en China es preocupante si no analizamos la situación del sistema financiero.

7. Sistema Financiero Chino: Empecemos por la conclusión: no pensamos que el sistema financiero chino esté en una mala situación ni que pueda ser una fuente de un riesgo sistémico. Partiendo de la base de que la mayoría de las crisis financieras vienen precedidas por burbujas de crédito parecería razonable estar preocupados por China. Sin embargo, China controla sus Bancos y tiene el firme propósito y suficiente dinero para no dejar caer ningún "grande" al estilo “Lehman”.

En un análisis muy simplista vamos a dar los datos más relevantes: el coeficiente de caja de los bancos en China es del 19,5% frente al 2% de un banco europeo, y el “loan-to-deposit ratio” está capado al 75%. El del Banco Santander llegó a alcanzar niveles del 180% y la regulación actual post reforma del Banco de España lo sitúa de media en el 100%. El Ratio TIER I de la banca en China se sitúa en el 9.4% (muy por encima del dato que exige Basilea III para el 2019). Bajo nuestro punto de vista el sistema financiero chino se encuentra en una posición sólida y está implementando las reformas necesarias para poder considerarla saneada. Las tres agencias de calificación más importantes consideran que la probabilidad de un “Government support” en casos de “financial stress” son muy altas.

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