Verdades y mentiras que se han empleado para justificar la corrección del mercado de bonos


En apenas una semana, el mercado de renta fija ha dado un importante susto a los inversores. La caída ha sido rápida y especialmente intensa, afectando sobre todo a la deuda pública. ¿Corrección técnica o principio de un movimiento bajista más importante? Los gestores no se ponen de acuerdo. Algunos, como Mondher Bettaieb, gestor del Vontobel Fund Euro Corporate Bond Mid Yield, cree que la caída responde a un movimiento técnico motivado por la salida de dinero tras las masivas entradas registradas en los últimos tiempos por esta clase de activo. En su opinión, los datos de crecimiento económico en Europa y las compras efectuadas por el BCE apunta a que lo que hemos visto no represente un cambio de dirección. En el otro extremo se sitúa Tanguy Le Saout, gestor entre otros del Pioneer Funds-Euro Aggregate Bond, quien cree que, a pesar de los argumentos anteriores, los rendimientos de los bonos concluirán el año en niveles superiores a los actuales, por lo que por lo que no consideran aumentar la exposición ahora que han subido los rendimientos.

No obstante, el director de renta fija europea de Pioneer Investments no descarta un favorable comportamiento del activo a corto plazo. “Tras registrarse una venta masiva tan brusca, cabe esperar cierto rebote o una reducción de los rendimientos a medida que los inversores aprovechan la reducción de los precios/el aumento de los rendimientos”, afirma. Sin embargo, Le Saout explica que, desde el punto de vista del equipo que él dirige, muchos de los problemas observados durante los últimos 12 meses siguen vigentes. “Pensamos que los rendimientos continúan siendo demasiado bajos desde una perspectiva fundamental, la inflación aumentará lentamente y minará las valoraciones actuales, la actividad económica se recuperará y el crecimiento ganará fuerza”. Será el mercado quien dictamine quién tiene razón. Por lo pronto, conviene destacar que son muchos los motivos que se han empleado para justificar la subida de los rendimientos de la renta fija. Según Tanguy, algunos son creíbles. Otros no tanto. El experto los analiza.

1. El miedo a que el BCE pueda reducir su programa de flexibilización cuantitativa (QE) —poco creíble desde el punto de vista de Le Saout—. “El presidente, Mario Draghi descartó esta posibilidad en su última rueda de prensa celebrada tras la reunión del BCE: el programa se prolongará hasta septiembre de 2016 y ascenderá a 60.000 millones de euros al mes”.

2. El temor a que no se avance en las negociaciones con Grecia —poco creíble según el gestor—. “Podría deberse a Grecia si únicamente fuesen los activos europeos los que sufren ventas masivas, pero esto no explica por qué también las sufren los valores del Tesoro estadounidense, el dólar estadounidense y los bonos australianos”.

3. Las rebajas de los tipos introducidas recientemente en China beneficiarían al crecimiento del gigante asiático y (por extensión) al mundial. Esto, según el gestor, resulta poco creíble. “No cabe duda de que las autoridades chinas adoptarán todas las medidas que sean necesarias para respaldar el crecimiento del país, pero las rebajas de los tipos en ese país no deberían afectar a los bonos soberanos de la periferia europea con vencimiento a largo plazo”.

4. La mejora de los datos económicos en Europa. Esto es algo verosímil desde su punto de vista. “Las previsiones económicas para la zona euro han sido revisadas al alza repetidamente durante los cuatro primeros meses del año y en la actualidad son en promedio del 1,5% para 2015 e incluso mayores para 2016”.

5. Una mayor oferta de bonos soberanos en Europa, algo verosímil según el experto. "Las compras por parte del BCE, combinadas con la dinámica favorable de la oferta en Europa durante el primer trimestre hicieron que muchos inversores se preguntasen quién vendería sus bonos al BCE. Pensamos que la pregunta más bien es quién no venderá sus bonos al BCE. La oferta neta de bonos soberanos hasta mayo es muy positiva en Europa, lo que podría empujar un poco más al alza los rendimientos de los bonos. Sin embargo, en junio y julio será muy negativa, por lo que puede que durante estos dos meses presenciemos una recuperación de los rendimientos de la renta fija".

6. Una sorpresa de la inflación al alza, muy verosímil desde su punto de vista. "La recuperación del precio del petróleo que prácticamente ha pasado desapercibida implica que la inflación pasará de cifras negativas a positivas en todo el mundo y acabará con cualquier especulación relativa a la deflación. Los mercados de renta fija que cuentan con protección ante la inflación han sentido este efecto y las tasas de inflación implícita en Europa y los EE.UU. han rebotado con más fuerza".

7. Las valoraciones, muy verosímil para Le Saout. "Dado que entre el 30% y el 35% del mercado de deuda soberana se negocia con rendimientos negativos y que algunos títulos corporativos incluso se emiten con rendimientos negativos en francos suizos, los inversores han comenzado a plantearse si adquirir renta fija con rendimientos negativos".

8. El posicionamiento, algo muy verosímil desde su punto de vista, tanto que -a su juicio- probablemente constituye la principal causa de la venta masiva. "Los principales movimientos se han producido en las operaciones preferidas en 2015 —posiciones largas en renta fija europea (sobre todo bonos periféricos a largo plazo), largas en el dólar frente al euro, largas en valores del Tesoro estadounidense y bonos australianos (debido a sus rendimientos relativamente elevados) y largas en renta variable europea—. Esto sugiere que los inversores contaban con muchas posiciones similares, por lo que una pequeña venta masiva generó cierta urgencia por abandonar estas operaciones, lo que a su vez tuvo un efecto multiplicador y provocó muchos inversores vendiesen vertiginosamente".

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