Update del Old Mutual Global Equity Absolute Return: posicionamiento, estructura y características del fondo


Amadeo Alentorn forma parte de una corta lista de gestores españoles al frente de fondos internacionales. Junto con Ian Heslop y Mike Servent, es gestor del Old Mutual Global Equity Absolute Return, uno de los fondos de retorno absoluto más populares en España, cuya rentabilidad en euros el año pasado fue del 8,9%. Se calcula que aproximadamente el 20% de los 2.600 millones de euros que el producto tiene actualmente en activos están en España. Sus credenciales le avalan: Alentorn ha sido galardonado con varios premios a nivel internacional, tiene un rating AA de Citywire y AAA en Absolute Return Methology. De visita en Madrid, el gestor ha aprovechado para hacer una actualización de la estrategia y promocionar otros dos productos long only de la casa que también gestiona, cuyas rentabilidades en los últimos años han sido excepcionales (primer cuartil a uno tres y cinco años) y que siguen un proceso de inversión similar, uno de bolsa americana (el Old Mutual North American Equity Fund) y otro de renta variable global (el Old Mutual Global Equity Fund).

En general, cuando se habla de estrategias de retorno absoluto, se hace referencia a un producto que como primer objetivo intenta dar una rentabilidad absoluta positiva a medio plazo, generalmente a un horizonte de 12 meses. La segunda característica, tras el objetivo de rentabilidad, es tener una baja correlación con los mercados. Es decir, que la rentabilidad del fondo sea independiente de si los mercados suben o bajan, e independiente de si hay alta o baja volatilidad. Esos son dos rasgos típicamente característicos de cualquier fondo de retorno absoluto. En el caso del Old Mutual Global Equity Absolute Return, el producto tiene adicionalmente aspectos diferenciales que lo hacen único. Quizá el más importante sea el modelo sobre el que se basa, resultado de un proceso evolutivo en el que llevan trabajando durante más de 10 años. “La cartera se construye con cinco motores de selección: valoración, crecimiento sostenido, sentimiento de analistas, equipo directivo y tendencias de mercado”, explica Alentorn en una entrevista a Funds People.

A través de un análisis bottom-up, el modelo les permite estudiar de manera permanente 3.500 compañías de todo el mundo, las más grandes en términos de capitalización bursátil. “El modelo ha sido el resultado de un proceso evolutivo. Es dinámico. No se basa en explotar un único estilo, sino varios (value, growth…). Intentamos construir una cartera con diferentes tipos de inversión de donde poder extraer alfa, que va cambiando según las condiciones del mercado. En 2013, por ejemplo, era un momento de baja volatilidad, del value y de las estrategias de risk on. En 2014 el mercado se gira y se mueve hacia el risk off, prefiriendo los inversores empresas de calidad con balances fuertes. Es como estamos posicionados en este momento. Hubo un cambio muy rápido que ilustra lo importante que es el dinamismo. Es importante no anclarse en lo que uno piensa, sino dejarse guiar por la objetividad del modelo e implantar las ideas de manera sistemática”, revela. En este sentido, Alentorn explica que “detrás de cada decisión de compra o venta, existe una medida numérica”.

El trabajo de los gestores es la de seleccionar las acciones, cosa que “no hacemos por criterios subjetivos, sino objetivos, cuantificables. Está clarísimo que el comportamiento humano y los sesgos conductuales generan ineficiencias en los mercados. El modelo nos permite explotar esas ineficiencias, las sobre-reacciones que se producen, como ha sido el caso recientemente de la evolución del precio del petróleo. Son una buena oportunidad para generar alfa. Miramos qué estilos van a funcionar mejor y, dentro de esos estilos, qué sectores podrían verse más favorecidos. Creemos que las áreas defensivas van a seguir funcionando bien, mientras que las cíclicas, como industriales, están todavía muy difíciles. A nivel macroeconómico, no hay un camino despejado. Existen muchos interrogantes sobre Europa, los Abenomics, Rusia… Hasta que no veamos una recuperación global clara nos resultará complicado apostar por compañías cíclicas”.

Posicionamiento de la cartera

A este respecto, la apuesta que mantienen actualmente en la cartera es la de estar largos en valores defensivos (como sanidad) o en algunas utilities (Red Eléctrica e Iberdrola) y cortos en aquellos sectores más vinculados al ciclo económico, como energéticas, financieras e industriales. “Por estilo, una tendencia muy importante en cuanto a lo que las posiciones largas se refiere es enfocarnos en empresas de calidad, robustez financiera, buenos flujos de caja, solidez de beneficios, con equipos directivos que mimen al accionista (compañías que pagan dividendos, con programas de recompra de acciones). También es importante fijarse en su nivel de apalancamiento, ya que en un entorno en el que habrá subida de tipos va a ser importante el nivel de deuda que mantengan... Por valoración, el entorno aún es difícil. Ha sido negativo durante los últimos 6-8 meses y, en mi opinión, va a seguir así mientras no haya más optimismo y una recuperación económica más clara”, asegura.

Según Alentorn, en long only y retorno absoluto, la única manera de añadir valor es a través de estrategias dinámicas. “El sentimiento de mercado es cambiante. Analizando los últimos 100 años de historia hemos visto cómo los mercados pasaban de la euforia a la corrección para posteriormente volver a recuperarse. Es muy difícil predecir la evolución de los mercados apoyándose en datos macroeconómicos. Los puntos de fricción del cambio de ciclo son muy difíciles de determinar. Lo que sí se puede tratar de anticipar es la manera en la que los inversores reaccionan a dicha ciclicidad. Procediendo de la euforia, ahora nos hemos movido hacia un escenario de sentimiento neutral”. Para calcular el sentimiento del mercado, en el equipo miden incluso el apetito por el riesgo de los inversores en cuatro regiones: Europa, Norteamérica, Japón y Asia. “Las empresas baratas suelen entrañar un mayor riesgo. Las seguras son más caras”.

En marzo de 2009, los inversores pasaron a uno de los extremos: apostar por empresas de baja calidad. En primavera/verano de 2011 se dio justamente el escenario contrario, una huida a la calidad. Los inversores apostaron por empresas muy caras, pero más seguras. “Ninguno de los dos extremos es racional. Si tomamos como referencia los últimos 20 años, una estrategia en el medio probablemente hubiese sido lo que mejor hubiese funcionado. A medida que el comportamiento de los mercados va siendo más favorable, el optimismo y la confianza va aumentando. Se retroalimenta. Y lo mismo al revés”. Alentorn revela que el modelo va evolucionando. “Actualmente, es muy diferente a lo que era hace 10 años, pero la filosofía se mantiene. El rol del equipo de investigación es pulirlo. Los analistas están trabajando constantemente en cómo mejorar el proceso de inversión”.

Aspectos del modelo en los que están trabajando

Una de los campos a los que están dedicando esfuerzo y recursos es la ejecución. Se trata de un aspecto importante, sobre todo teniendo en cuenta que la cartera está compuesta habitualmente por 700 valores y que el periodo medio de permanencia de una acción en la cartera es de 3 a 6 meses, tanto en el caso de las posiciones largas como cortas. “Somos inversores de medio plazo. Si las condiciones de mercado cambian, no dudamos en cortar la posición”. En este sentido, Alentorn revela que las comisiones que pagan son solo de ejecución y que las operaciones son agrupadas dentro de una cesta compuesta habitualmente por entre 50 y 100 acciones, cuando existe una necesidad de rebalancear la cartera. “Se hace así para bajar los costes y minimizar el riesgo de ejecución”. Otro aspecto al que han dedicado mucho esfuerzo es al análisis de volatilidades y correlaciones.

Independientemente de las condiciones del mercado, la volatilidad suele estar comprendida en un rango de entre el 5% y el 6%. “Además del potencial de rentabilidad, tratamos de cuantificar cuánta volatilidad va a aportar una posición a la cartera”. La estrategia es market neutral (correlación cero con la evolución del mercado), también en divisas. “La decisión del Banco Nacional de Suiza no nos afectó”. A modo de ejemplo, el gestor explica que el market neutral está siempre 100 euros largos y 100 euros cortos. El fondo está 100% invertido. Si entrásemos en un entorno de mercado en el que algo no funciona, podríamos reducir apalancamiento pero esto nunca lo hemos entendido necesario. Al tener como universo de inversión las 3.500 empresas más grandes del mundo, es un apoyo tanto para la liquidez (podríamos vender el 70% de la cartera en un solo día) como a la hora de construir nuestras posiciones cortas (resulta más sencillo implementar las estrategias, que hacemos a través de swaps)”. La máxima posición en la cartera ocupa un 1%.

Leer más: Conozca todas las claves para comprender cómo se gestiona un fondo de retorno absoluto.

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