Si hay crecimiento y revalorización de activos, ¿por qué no hay inflación? Richard Woolnough responde


Algunos de los primeros post de Bond Vigilantes, el blog de renta fija de M&G Investments, pretendían indagar en las consecuencias del “experimento” de la Reserva Federal que ha quedado para la historia como estímulo cuantitativo o quantitative easing. Seis años después, tanto la Fed como el Banco de Inglaterra se están planteando cómo acabar con estas políticas, cediendo el testigo al Banco de Japón y, previsiblemente al BCE. Con esta observación empieza el último post publicado por Richard Woolnough, gestor del M&G Optimal Income. Para Woolnough, una prueba de que la política de tipos cero durante mucho tiempo combinada con los programas QE han funcionado ha sido el efecto riqueza que se ha creado en Estados Unidos, a través de la subida de los precios de los activos. No obstante, esta correlación le causa una duda: “Han subido los precios de los activos y de hecho ha vuelto el crecimiento, pero ¿dónde está la inflación?”.

El gestor constata que ha habido intentos de generar inflación en algunos países, principalmente Reino Unido y Japón, aunque duda de la efectividad de las políticas de reflación: “Ha demostrado ser un incidente pasajero en el Reino Unido y probablemente sea igual en Japón una vez que el yen, que ha caído más del 50% frente al dólar en los últimos tres años, alcance un nuevo equilibrio estable”. 

¿Por qué no hay inflación?

Woolnough –que en posts anteriores había hablado sobre la conveniencia de que los bancos centrales pudiesen permitir algo de deflación- considera que hay dos razones principales que explican por qué no han repuntado los precios de forma generalizada. La primera, porque “la inflación no es sólo una creación monetaria, sino una función de otros factores que van desde el precio del petróleo a la productividad, la tecnología, las expectativas de inflación y los mercados libres”. De este conjunto de factores indica que la evolución del precio del crudo “ha sido excepcionalmente volátil, creando inflación cíclica y chorros de desinflación”, mientras que los otros cuatro factores que menciona “han sido un motor constante de inflación estructuralmente baja durante muchos años”. 

La segunda razón tiene que ver con el impacto monetario de los QE. Para Woolnough, “el banco central simplemente cambia efectivo por activos que se convertirán en efectivo en el corto plazo”. Esto provoca que los tipos bajen a lo largo de la curva, pero para el gestor esto no implica que en realidad haya dinero nuevo circulando por la economía. “El efectivo que se ha creado se ha intercambiado por otra forma de efectivo, los bonos soberanos”, resume.  Esta observación lleva al experto a sentenciar que “los bancos centrales han impreso dinero de forma muy conservadora, por lo que sus efectos sobre la inflación y el crecimiento se limitan al efecto riqueza y a una reducción de los tipos de largo plazo”.

Asimismo, Woolnough predice que “el efecto sobre los tipos de conducir toda la curva de rentabilidad a cero también alcanzará su propio límite cero y dejará de ser efectivo”. Entonces, se desdibujará el efecto riqueza, al alcanzar las expectativas de mercado de los inversores y los precios de los activos dejarán de subir con tanta fuerza. “Los activos que subirán serán los poseídos por individuos que reducirán su consumo marginal a medida que se incrementa su riqueza, o los de aquellos a los que no tienen acceso, por ejemplo los activos de un fondo de pensiones”, añade. Esto le lleva a aseverar que “el QE en sí mismo, en su forma actual, lleva a un límite cero”. 

Otra cosa sería que se aplicará un QE como del que habló Ben Bernanke en su discurso en el Club Nacional de Economistas en 2002, que consistía en la mera impresión de dinero sin canjearlo por nada que generase inflación. Aquí llega la última conclusión de Woolnough: ¿si el BCE también emprende su propio QE (a la imagen del de la Fed), conseguirá inflación de largo plazo? “Lo dudo. Nadie lo ha conseguido”, afirma rotundamente.

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