Hace exactamente un año, la fuerte aversión al riesgo mostrada por los inversores llevó a Denise Prime, gestora de GAM, a apostar por la deuda brasileña en divisa local como la apuesta de renta fija más clara de 2016. No falló: a 2 de diciembre de 2016, estos bonos habían subido cerca de un 44% en dólares, batiendo de forma significativa al resto del mercado de renta fija, tanto desarrollada como emergente.
Ahora que ha empezado 2017, la pregunta que se plantea Prime es si la deuda estará en condiciones de volver a registrar tamaños resultados este año. En primer lugar, recuerda que los fundamentales de la economía han cambiado en los últimos 12 meses: el ajuste provocado por la recesión ha sido tan brutal que el PIB se contrajo un 10% entre 2012 y 2015. Además, la caída del real provocó un colapso de la demanda de importaciones, lo que dio como resultado una brusca mejoría de la balanza de comercio del país. “Históricamente, los ajustes pronunciados de la balanza han presagiado ganancias sustanciales de la divisa en el año siguiente”, comenta la gestora. Esto le lleva a pronosticar que “hay margen para mayor potencial alcista o, como mínimo, un riesgo bajista limitado para el real”.
Aunque Prime admite que las perspectivas para el comercio global comienzan el año sumidas en la incertidumbre, a la espera de que Donald Trump se instale en la Casa Blanca, también declara que Brasil es una de las economías emergentes mejor aisladas de cualquier impacto negativo en caso de que la política comercial EE.UU. dé un giro hacia el proteccionismo: “Las materias primas, incluyendo el hierro y la soja, eclipsan a las exportaciones de bienes manufacturados, mientras que el comercio en general es una parte relativamente pequeña del conjunto de la economía del país”. Además, recuerda que es China el mayor importador de bienes brasileños, no EE.UU., así como que “la economía nacional importa más que EE.UU.”. La gestora añade a todo esto que “los estímulos fiscales propuestos por Trump podrían impulsar los precios de las materias primas”.
Otro factor a tener en cuenta es el margen de maniobra del que dispone todavía el banco central de Brasil. Sus desafíos son sustanciales: inflación de doble dígito debido a la debilidad de la divisa, la necesidad de ajustes largamente pospuestos para aplicar a los precios regulados y una indexación general. A pesar del colapso del crecimiento, la autoridad monetaria decidió en 2016 elevar los tipos de interés hasta el 14,25%, aunque a partir de octubre dio un giro en sus políticas, hacia una mayor relajación. En ese mes optó por recortar los tipos por primera vez desde 2012, y aplicó un recorte adicional en noviembre.
“De converger las expectativas de inflación condicionales en el medio plazo hasta el objetivo del 4,5%, creemos que el banco central será capaz de recortar los tipos de interés sustancialmente durante uno o dos años”, afirma la gestora de GAM. De hecho, apunta que los mercados financieros ya están poniendo en precio hasta 275 puntos básicos en bajadas de tipos para el final de 2017.
“Las rentabilidades de la deuda denominada en reales (ajustada por inflación) siempre han sido altas, una herencia del pasado hiperinflacionario y de laxitud fiscal del país, pero un 6% o un 7% serían notables, dada la severidad de la contracción económica”, continúa la experta. Ésta añade que parece una rentabilidad excesiva respecto a los mercados desarrollados, pero también frente a sus comparables emergentes: “Incluso Argentina, con un historial similar de hiperinflación, ha atraído hordas de inversores a su mercado de deuda local con rentabilidades reales de tan sólo el 4%”. La predicción de Prime es que “el banco central de Brasil podría recortar los tipos más agresivamente, lo que impulsaría el precio de los bonos”.
Dado este contexto, la gestora concluye que “sería ambicioso esperar que se repliquen las extraordinarias ganancias de principios de 2016. Sin embargo, los atractivos retornos totales, impulsados por rentabilidades generosas y un ciclo agresivo de bajadas de tipos, todavía son posibles durante el año entrante”. Por esta misma razón, Prime afirma que Brasil sigue siendo su mercado favorito de renta fija también en este ejercicio.
