Seis gráficos para saber dónde estamos y hacia dónde se dirige el mercado de renta variable europeo

Analizar los beneficios de las empresas europeas no es tan sencillo como en EE.UU, lo que con frecuencia provoca fuertes divergencias entre las cifras publicadas por los medios de comunicación. Las diferencias en cuanto a los periodos de presentación de resultados, las divisas y las metodologías contables suponen un reto a la hora de intentar calcular con precisión una cifra de beneficios para Europa. Para simplificar el proceso, J.P.Morgan AM utiliza una metodología que tiene en cuenta la tasa de crecimiento interanual de todas las empresas del índice Stoxx 600 que presentan resultados cada tres o seis meses. Los datos se ajustan por los resultados extraordinarios a nivel de empresa y se agregan para obtener una estimación más precisa del crecimiento de beneficios subyacente. Pero esta metodología no es perfecta.

Por ejemplo, aproximadamente la mitad de las empresas del índice presentan sus resultados trimestralmente y la otra mitad lo hace cada seis meses, por lo que las tendencias intertrimestrales pueden verse distorsionadas. “Aun así, creemos que este enfoque resuelve muchas de las dificultades que presenta el cálculo del crecimiento de los beneficios”, aseguran desde la entidad. El entusiasmo por la renta variable europea demostrado por los inversores en los últimos años se explica en gran medida por la expansión de múltiplos y la confianza en que las acciones del BCE conseguirían restablecer el crecimiento en la eurozona. “Esta confianza en la recuperación llevó a muchos inversores a comprar más caro ante la expectativa de unos beneficios futuros que nunca llegaron a materializarse, por lo que el crecimiento de beneficios ha sido inferior al avance del índice”.

Ciertas cuestiones siguen resultando preocupantes. Gran parte del crecimiento de beneficios respondió a la expansión de márgenes y no al crecimiento de las ventas que, de hecho, se contrajo un 2% interanual. Según J.P.Morgan AM, rebajar costes para mantener los márgenes y los beneficios funciona a corto plazo pero no consigue generar crecimiento a largo. En EE.UU, la flexibilidad del mercado laboral, un crecimiento económico más fuerte y unos mayores niveles de consumo han favorecido que los márgenes de beneficios se hayan recuperado más rápido tras la crisis financiera. La brecha entre los márgenes de Europa y EE.UU empezará a cerrarse cuando la reducción de costes y las mejoras de eficiencia se vean reflejadas en los márgenes europeos. Las agresivas rebajas de costes implican que un pequeño aumento de los ingresos podría traducirse rápidamente en un crecimiento de beneficios más sólido”.

El escaso crecimiento de las ventas no resulta sorprendente en un entorno de débil demanda interna, desaceleración de los mercados emergentes y sanciones a Rusia. A finales de 2014, más del 50% de las empresas del Stoxx 600 estaban domiciliadas en economías con una inflación básica inferior al 1% y un 25% de las empresas del índice, en países que registran deflación. “En un entorno en el que la inflación continúa cayendo, es difícil que las empresas puedan aumentar precios y mejorar sus ingresos. Sin embargo, algunas operan en mercados que están experimentando presiones alcistas de precios. Ciertas industrias, como las aerolíneas, los hoteles o las empresas de automoción, incrementaron sus precios en el año, lo que les ha permitido mejorar sus ingresos y ha contribuido a que las previsiones de beneficios del sector de consumo discrecional se hayan revisado al alza. Por el contrario, sectores como telecomunicaciones o energía han sufrido fuertes caídas de su correspondiente componente del IPC en los últimos doce meses, provocando una revisión a la baja de las previsiones de BPA”.

La caída de los precios del petróleo ha sido la principal responsable de los bajos niveles de inflación en Europa. “Aunque la amenaza de deflación supone un auténtico problema para los dirigentes políticos, genera oportunidades para empresas e inversores. Muchas industrias, como las aerolíneas o los sectores orientados al consumo, se ven beneficiados por el menor precio del combustible, que actúa como una rebaja fiscal para los consumidores y les permite gastar más”. La compra de vehículos empezó a repuntar en la eurozona en la segunda mitad de 2014 y, en el cuarto trimestre, aumentó un 8,5% intertrimestral (desestacionalizado). Las ventas minoristas también han dado muestras de mejora y crecieron un 1,5% interanual en noviembre.

¿Qué puede esperar el inversor de la renta variable europea en 2015? Tras un par de años de crecimiento subestándar, algunos analistas estiman que la rentabilidad total del mercado europeo de renta variable superará el 20% en 2015, pero en J.P.Morgan AM son algo más conservadores. “Las valoraciones en Europa resultan menos atractivas que hace unos años (gráfico 7) y el crecimiento de los beneficios se verá limitado durante gran parte de 2015 por el débil entorno de crecimiento y la amenaza de deflación en la eurozona. Al partir de niveles muy bajos, es posible que los mercados europeos generen rentabilidades de dos cifras este año, pero es difícil que puedan generar rentabilidades superiores al 20% sin que las valoraciones den un salto considerable o los beneficios crezcan a un ritmo sorprendente”.

No obstante, en la entidad creen que el reciente repunte de la volatilidad ha incrementado la dispersión entre los sectores de la renta variable europea, generando oportunidades potenciales para los inversores dispuestos a encontrar valor mediante una inversión selectiva en la región (gráfico 8). Además, la debilidad del euro resultará muy positiva para las empresas europeas, que generan un 45% de sus ingresos fuera de Europa. Un estudio de Credit Suisse sugiere que una depreciación del euro del 10% provocaría un aumento del 8% del BPA regional. Por otro lado, un euro débil suele traducirse en un mejor comportamiento relativo de las empresas europeas con respecto a las estadounidenses en los trimestres siguientes (gráfico 9).

Según J.P.Morgan AM, el principal índice de referencia para la renta variable europea abarca siete monedas diferentes y es poco probable que la depreciación del euro beneficie a las empresas que operan fuera de la unión monetaria, por lo que los inversores deberían centrarse en aquellas que sí se beneficiarán de la debilidad de la moneda única. También recuerdan a los inversores que deben ser conscientes de que, muy posiblemente, la volatilidad aumentará y que es probable que las presiones deflacionistas lastren los beneficios de ciertos sectores, sin olvidar el riesgo político que implican los procesos electorales que tuvieron lugar en Grecia y que se avecinan en España, Portugal, Finlandia y Reino Unido.