Repercusiones post BCE: ¿qué deben esperar los inversores en los próximos meses?


Las gestoras internacionales continúan digiriendo el último mensaje del BCE. También los mercados, revelando lo abarrotados que han estado algunos activos, tal y como indica Olivier de Larouzière, responsable de tipos de interés de NAM, filial de Natixis Global AM. De Larouzière indica que sólo durante la jornada del pasado 3 de diciembre, los bunds a dos años repuntaron 12 puntos básicos, “lo que tenía sentido al estar esperando el consenso un recorte en la tasa de depósito de 20 puntos básicos o más, en vez de los 10 puntos anunciados”. A un tiempo, la rentabilidad de los bunds a diez años subió 20 puntos básicos en la sesión del jueves. “Nuestro modelo de valoración nos da una tasa de equilibrio del 0,67% frente a la tasa del 0,67% de la noche del jueves. Por tanto, la valoración está muy próxima a nuestra estimación de fair value, eliminando casi por completo la prima generada por el QE”, explica el experto.

La previsión del equipo de tipos de interés de NAM apunta a que el año que viene “todos los gobiernos de la zona euro emitirán menos que en 2015”. De Larouziére especifica que, si se tienen en cuenta las compras del BCE, “la caída de la oferta neta ajustada es enorme: -300.000 millones en euros en 2016 frente a -90.000 millones en 2015”. El experto considera que esta es “una de las razones por las que anunciaron que se incluirán los bonos regionales en el programa, lo que es un alivio especialmente para el Bundesbank, para encontra bonos alemanes para comprar”. 

El experto concluye su análisis indicando que “recortar la tasa de depósito parece ser la manera más eficiente de generar una depreciación del euro”. La estrategia de NAM se va a centrar en la búsqueda de oportunidades en deuda alemana frente a su fair value y en deuda periférica frente a deuda core, “una vez que el riesgo politico sea apartado del camino en España”. 

¿Qué esperar del euro?

Desde J.P.Morgan AM, el estratega de mercado global Michael Bell cree que, a pesar de la decepción inicial, “los inversores dejarán de hablar de expectativas incumplidas para centrarse en la situación general”. Bell señala que “las medidas adoptadas implican un importante relajamiento de la política monetaria que supera con creces lo que los inversores podían haber imaginado a principios de 2015 y que supondrán un moderado respaldo para los activos de riesgo de la eurozona en los próximos meses”. 

También cree que estas novedades frenarán la apreciación del euro pese a la reacción inicial del jueves: “La apreciación experimentada por el euro –que aún así se mantiene en niveles inferiores a los de la rueda de prensa de octubre– no marcará el inicio de un prolongado movimiento alcista frente al dólar. Si el BCE no hubiese actuado, la divisa se habría apreciado mucho más, ya que las expectativas de nuevas medidas de estímulo eran muy altas”. En vista de cómo se han comportado los mercados, el estratega reflexiona lo siguiente: “Es posible que Draghi no haya hecho lo suficiente para sorprender positivamente al mercado y debilitar aún más el euro pero, siendo realistas, hacerlo habría resultado extremadamente difícil. De hecho, es muy poco frecuente que una divisa se deprecie más como respuesta al tipo de
medidas anunciadas, ya que gran parte de ese movimiento suele producirse antes del anuncio”.

“Con estas medidas, las autoridades monetarias tienen como objetivo inyectar más liquidez a la economía y mantener el euro bajo. Esto apoyará la economía de la zona euro y las exportaciones. Ahora pensamos que el balance del BCE alcanzará los 3,3 billones de euros en 2016, en vez de los 3 billones que habíamos previsto anteriormente” indica a su vez Christopher Bernard, director de estrategia de Vontobel AM. La firma suiza considera que las nuevas medidas del BCE “no han elevado la presión sobre el Banco Nacional Suizo (SNB) hasta el punto de tener que luchar la apreciación del franco suizo recortando los tipos de interés a un nivel aún más negativo, por ejemplo”.

Al considerar que las decisiones monetarias del BCE se basan en unas lecturas de inflación moderada y en un crecimiento económico flexible, desde Vontobel AM han optado por mantener su posicionamiento actual, que está centrado en una moderada sobreponderacion del dólar estadounidense en las carteras en euros y francos suizos- cuyo peso han reducido a lo largo de las últimas semanas- y una posición neutral en renta variable.

A vueltas con la inflación

Otro de los asuntos a los que se ha dado vueltas tras la reunión ha girado en torno a la conveniencia de aprobar o no más medidas, dado que por fin se han podido ver este año “brotes verdes” en Europa. Como dijo el propio Draghi, el BCE aplica más medidas porque se ha demostrado que funcionan. Pero también está la cuestión del dato de inflación, que al situarse muy por debajo de las expectativas ha llevado a muchos a pensar en una batería de estímulos más contundentes.

Yves Longchamp, responsable de análisis de ETHENEA, explica con detalle lo que sucedió: “Por un lado, los participantes del mercado esperaban que Súper Mario actuara de nuevo. Por otro lado, los índices de actividad se han fortalecido en los últimos meses en Europa, especialmente en los países periféricos, y la tasa de inflación subyacente ha aumentado también desde el verano pasado. Como resultado, la previsión de crecimiento del BCE se ha revisado ligeramente al alza. En cuanto a la inflación, las previsiones han sido muy ligeramente revisadas a la baja, y no se debe a un incremento del riesgo de deflación, sino a que la inflación tardará más tiempo en subir de nuevo y alcanzar el objetivo del BCE del 2%”. Todos estos factores le llevan a concluir que “la decepción actual tiene por lo tanto al mismo tiempo una nota tranquilizadora”. 

Para Hans Bevers, economista sénior en Degroof Petercam, el mensaje del BCE también tiene un componente tranquilizador en el sentido de que Draghi insinuó que se podría alargar el QE más allá de 2017 si fuese necesario y, sobre todo, si no se recuperase la inflación. “Aunque la inflación sería más que bienvenida para diluir la enorme cantidad de deuda que tienen los sectores públicos y privados, el envejecimiento, la digitalización y el desarrollo de la robótica suponen más fuerzas deflacionarias en el futuro, sugiriendo que el QE podría extenderse más allá de marzo de 2017”, hace notar el experto. 

¿Cómo volver a ganarse a los inversores?

Regina Borromeo, gestora de Brandywine Global, parte de Legg Mason Global AM, se fija en lo negativo de la interpretación del mensaje de Draghi: “Hay una decepción general con los bancos centrales: la presidenta de la Fed, Janet Yellen, está dando pasos hacia la vuelta a la normalidad, mientras que Súper Mario está intentando hacer lo que haga falta teniendo en cuenta los riesgos deflacionarios. Pero creó demasiada anticipación, demasiado ruido en torno a sí mismo y sus oficiales elevaron las expectativas hasta el cielo”. 

Desde Western Asset, otra de las firmas que integran a Legg Mason, el responsable de inversiones, Andrew Belshaw, se suma a otras voces que han subrayado los problemas de comunicación y credibilidad de Draghi. “Los inversores van a ser más escépticos con sus palabras. Esto significa que va a tener que ofrecer más de lo que se espera para recuperar credibilidad. Esto será más fácil de decir que de hacer y sugiere que en última instancia las políticas monetarias tendrán que ser más laxas de lo que él pretendía, especialmente si la inflación continúa decepcionando a la baja”, concluye. 

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