Renta fija: estas son las tres grandes temáticas de cara a 2016


Ahora que nos acercamos al final de 2015, los inversores en renta fija pueden hacer balance del año con una sensación de cierto alivio. Han ocurrido muchas cosas que podían haber borrado las rentabilidades, como las turbulencias del bund, las dudas en torno al crecimiento de China, una devaluación inesperada del yuan, otra fase de caídas en los precios de las materias primas y multitud de malas noticias empresariales. A pesar de ello, todo apunta a que la mayor parte de las clases de bonos cerrarán el año con rentabilidades de entre el 0% y el 5%, lo cual, visto lo visto, no parece un mal resultado. Sin embargo, 2015 será recordado principalmente por la inacción de la Fed. Su decisión de aplazar la subida de tipos en septiembre hizo mella en la confianza mundial y contuvo los tipos de la deuda pública en todo el mundo. A los inversores en bonos les sirvió de recordatorio de que los bancos centrales siguen optando por la cautela ante cualquier indicio de incertidumbre en los mercados o en la economía.

El 2015 también parece ser un año típico de fase final del ciclo económico –aumentaron el apalancamiento y los ‘espíritus animales’, se siguió creando empleo y los salarios subieron-, pero extrañamente el ciclo de subidas de los tipos de interés todavía no ha arrancado. No fue un buen año para una búsqueda generalizada de rendimientos, pero tampoco para la duración. Según explica Andrew Wells, director mundial de inversiones de renta fija de Fidelity, lo importante es que los inversores que diversificaron en duración y riesgo crediticio obtuvieron buenos resultados, ya que se beneficiaron de la correlación negativa entre los cambios en los rendimientos de la deuda pública y los diferenciales. De cara a 2016, el experto afirma existen tres grandes temáticas, las cuales conviene tener muy en cuenta a la hora de preparar las carteras.

1. Después de la subida de tipos, las divergencias en materia de política monetaria se pondrán a prueba.

Si los mercados están en lo cierto, podría ser el ciclo de endurecimiento monetario más gradual jamás visto en la era de la política monetaria basada en los objetivos de inflación. La postura de cautela de la Fed está ciertamente justificada desde la premisa de no hacer descarrilar el crecimiento y luchar contra la desinflación, pero –según Wells- eso tiene una contrapartida: la Fed podría no tener suficiente pólvora seca para luchar contra futuras recesiones (ver gráfico sobre lo que espera el mercado y lo que ha ocurrido en ciclos anteriores).

“El reto al que se enfrentan las autoridades monetarias del todo el mundo es que tienen que lidiar con un crecimiento económico y una inflación mucho más bajos que los niveles a los que estaban acostumbrados en ciclos anteriores. De hecho, muchos modelos económicos que anteriormente les habían funcionado bien ahora son menos útiles. La inflación baja y el crecimiento tendencial más débil son el talón de Aquiles de unos bancos centrales particularmente desconcertados por el elevado endeudamiento de las economías, los cambios demográficos y los cada vez menores incrementos de la productividad”, asevera el experto.

Wells considera que la Fed tiene el problema añadido de que incluso con unas condiciones internas aceptables, puede tener dificultades para subir tipos por las influencias externas. “Las bajas tasas de crecimiento y las fuerzas desinflacionistas pueden hacer que Japón y la zona euro se embarquen en nuevas medidas de estímulo en 2016. Este hecho podría redoblar las presiones alcistas sobre el dólar y las condiciones financieras en EE.UU, lo que reduce las probabilidades de un ciclo de endurecimiento monetario bien asentado en EE. UU. En última instancia, existe un límite para las divergencias de política monetaria entre los países, y para acercarnos a un entorno de tipos de interés más normal se requerirá la acción coordinada de los bancos centrales en todo el mundo”.

Según Wells, en general, en 2016 veremos otro año de expansión monetaria y crecimiento de los balances de los bancos centrales en todo el mundo, lo que constituye un potente apoyo para los mercados de bonos. “La reducción de los estímulos cuantitativos es una posibilidad muy lejana en el tiempo y, de hecho, no esperamos que los bancos centrales vendan en algún momento sus posiciones en deuda pública. Aunque la Fed aspira a avanzar hacia un mundo con tipos de interés más normales, sus acciones tendrán un límite si actúa sola. Los inversores preocupados por la duración o por una posible huida de la renta fija tienen, pues, motivos para estar tranquilos”.

2. Vuelven la deuda corporativa y el carry: demasiado barato para dejarlo pasar.

En la gestora esperan un buen comportamiento de la deuda corporativa en 2016 y que los diferenciales se estrechen a la vista de la entrada de la economía mundial en una fase de latencia dentro del ciclo. “Aunque los fundamentales crediticios se deterioraron de nuevo este año, especialmente en EE.UU., la ampliación de los diferenciales en 2015 ha creado oportunidades por valoración. De hecho, los diferenciales entre las diferentes clases de activos se mueven cerca de sus máximos de tres años. Este entusiasmo se hace extensivo a todo el espectro de la deuda corporativa; así, los bonos con calidad crediticia, los bonos de alto rendimiento y la deuda emergente se perfilan para la recuperación. Nuestras previsiones se apoyan en un entorno positivo de tipos de interés y unos bancos centrales en modo expansivo, liderados por el BCE y el Banco de Japón”.

Según Wells, lo anterior debería contribuir a mantener unas condiciones de refinanciación favorables, unos ratios de cobertura de intereses elevados y unas tasas de impago bajas. “La amenaza de tipos más altos en EE.UU. podría provocar cierta cautela en los inversores, aunque los diferenciales se encuentran todavía en niveles bastante más amplios de lo que vimos al inicio de anteriores ciclos de endurecimiento monetario, por lo que existe cierto colchón para que los mercados de deuda corporativa absorban una subida lenta de los tipos de interés en EE.UU”. A diferencia de las perspectivas para la deuda corporativa estadounidense, que giran considerablemente en torno a la valoración, la deuda corporativa europea está en una posición más favorable debido a su mejor combinación de factores, especialmente en los títulos de alto rendimiento, afirma Wells. Las nuevas medidas expansivas del BCE, sumadas a unos mejores fundamentales crediticios, deberían atraer a los inversores hacia esta clase de activo.

“La deuda corporativa europea ha sido y sigue siendo un refugio por el hecho de ir por detrás del ciclo estadounidense, y la situación no debería cambiar en 2016. Pero posiblemente el mayor atractivo de la deuda corporativa en 2016 es su posición frente a otros activos de riesgo, como la renta variable. La historia demuestra que las clases de activos como los bonos de alto rendimiento han sido útiles para reducir el riesgo de las carteras muy orientadas al crecimiento, ya que a través de estos bonos los inversores pueden aprovecharse de la fase de latencia del ciclo y beneficiarse de un carry atractivo, con una mejor protección frente a caídas. Este ciclo no debería ser diferente. Aunque determinar en qué plazos se moverá el ciclo económico resulta complicado, la debilidad de la deuda corporativa en 2015 ha creado un punto de entrada interesante para las carteras multiactivos conservadoras de cara a la fase final del ciclo”.

3. Diversificación: La única línea de defensa en periodos de fuerte volatilidad y liquidez reducida.

De acuerdo con Wells, aunque 2016 probablemente sea otro buen año en la deuda corporativa, los inversores no deben perder de vista la diversificación en sus posicionamientos tácticos. “Las valoraciones de la deuda corporativa justifican elevar su peso en las carteras, pero debería realizarse a través de una combinación de activos. Se espera que tanto los bonos de alto rendimiento como la deuda emergente y los híbridos salgan beneficiados. Dentro de la deuda emergente, puede ser interesante elevar la exposición, incluidos los activos en moneda nacional. Los tipos de interés en mínimos no están dejando a los inversores otra opción que asumir más riesgo para generar rentabilidades. Esta necesidad no solo se extiende a las clases de activos de deuda corporativa, sino que también puede extenderse al uso de la duración, las divisas y la gestión activa”.

Específicamente, el experto considera que se pueden emplear la duración de los tipos de interés y la exposición abierta al dólar para protegerse frente a situaciones extremas que afecten a la deuda corporativa, mientras que la gestión activa introduce un riesgo nuevo totalmente diversificable dentro de las carteras. Wells recuerda que las divisas son otro diversificador útil, especialmente para aquellos inversores que se enfrentan a la relajación cuantitativa en sus mercados y buscan rendimientos. “Además de las ventajas en términos de carry, la exposición al dólar estadounidense puede ser una cobertura útil contra el riesgo crediticio en situaciones extremas”.

Por último, el director mundial de inversiones de renta fija de Fidelity cita uno de los temas de los que más se ha hablado últimamente cuando se aborda la inversión en el mercado de bonos: el de la liquidez. “Es un problema, pero resulta difícil protegerse frente a él. Los inversores deben reconsiderar sus expectativas y diversificar las exposiciones en las diferentes clases de activos sobre la base de sus características de liquidez y sus necesidades de efectivo. El reto es que las clases de activos que son más atractivas generalmente son también las menos líquidas. Por lo tanto, los activos como los bonos de alto rendimiento y la deuda emergente no se pueden abordar tácticamente, por lo que las apuestas por la beta de mercado se expresan mejor a través de activos más líquidos”.

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