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Regla número 1 de un gestor de rentas: no confíes en quien más renta te ofrezca


En un entorno de bajos tipos de interés e volatilidad en los mercados financieros, los inversores buscan en renta variable estrategias que les permitan generar rentabilidades positivas con un nivel de riesgo moderado. Uno de los fondos que en los últimos años ha ofrecido muy buenos resultados en base al binomio rentabilidad/riesgo ha sido el Deutsche Invest I Top Dividend, producto cinco estrellas Morningstar, con el sello consistente Funds People (ver barómetro de la revista) y que en los últimos tres años ha ofrecido un retorno anualizado del 11,5% con una volatilidad del 16,4%. El producto está gestionado por Thomas Schüssler e Ivo Weinoehrl, quien recientemente acaba de estar en Madrid. En una entrevista con Funds People, el gestor ha explicado cuáles son los pilares sobre los que se cimienta la estrategia. Lo primero que deja claro Weinoehrl es que la gestión de un fondo con enfoque dividendo va mucho más allá de limitarse a seleccionar las compañías que ofrezcan una mayor rentabilidad por dividendo. Es más, esta estrategia podría ser contraproducente.

De hecho, aproximadamente 50 de las 56 compañías que hoy tiene en cartera ofrecen una rentabilidad por dividendo inferior al 4%, 16 de ellas del 4-5% y solo cuatro ofrecen una rentabilidad por dividendo del 5-6%. “El caso de estas últimas es muy excepcional. Son valores concretos de situaciones muy especiales. A partir de rentabilidades por dividendo del 6% el universo de inversión se vuelve sospechoso y es mejor ser cauto porque, de media, te encuentras con que la expectativa es una y la rentabilidad por dividendo realizada otra, casi siempre más baja. Los dividendos no son sostenibles y aparecen los recortes, que es justo lo que queremos evitar. En cambio, en el caso de las compañías que ofrecen una rentabilidad por dividendo de hasta el 5%, te encuentras con que la realizada es superior a la estimada, ya que muchas empresas deciden ir incrementando su dividendo”. En conjunto, la rentabilidad por dividendo de las compañías que tiene en cartera es del 3,7%, frente a la del 2,7% del MSCI World, índice de referencia.

El primer paso del proceso que sigue el equipo de Deutsche AM es cuantitativo. Consiste en filtrar el universo invertible y quedarse con aquellas que cumplan criterios mínimos de liquidez y capitalización de mercado. El segundo paso, también cuantitativo, se basa en un modelo multifactorial en el que la rentabilidad por dividendo de la compañía pesa un 50%, el crecimiento del dividendo un 25% y el ratio de pay-out otro 25%. Este último es un indicador que el gestor considera muy importante, ya que les permite saber qué porcentaje de los beneficios de la compañía se destinan al pago del dividendo. “Si es alto, el margen para que crezca y sea sostenible es muy pequeño. En caso contrario, es mayor”, explica. A partir de ese proceso de análisis cuantitativo, comienza el análisis cualitativo. Partiendo de las 200-300 compañías que le quedan en el radar analizan ratios fundamentales como los flujos de caja, el Enterprise Value frente al Ebitda… y otros como el compromiso que la compañía haya mostrado históricamente con el dividendo. También se reúnen con los equipos directivos, para conocer mejor los negocios.

Con ello elaboran una cartera, compuesta habitualmente por entre 60 y 100 nombres, en el que el peso de cada valor suele estar entre el 1% y el 3%, si bien en algunos casos puede llegar a superar este porcentaje (Nippon Telegraph & Telephone pesa actualmente un 3,9% y Verizon un 3,5%). Tampoco tienen limitaciones a nivel sectorial o geográfico. Durante los últimos 12 meses han estado elevando el peso de las telecos (+3,5%) y compañías de consumo básico (+3%) y reducido la ponderación en salud (-4%) y consumo cíclico (-1,8%). En términos absolutos frente al índice, EE.UU (41,6%), Reino Unido (8,8%), Suiza (8,2%), Alemania (6,2%) y Japón (5,9%) son los países que mayor peso tienen en la cartera. A nivel sectorial son consumo básico (25%), telecos (12,6%) y sanidad (12,6%) nivel regional son. Actualmente mantienen un posicionamiento más defensivo que en el pasado, centrándose solo en aquellos nombres en los que tienen más confianza en lo que respecta a mantener el dividendo. “El 70% está invertido en compañías consideradas defensivas o en liquidez y el 30% en cíclicas”.

La rotación de la cartera es baja. De media, cada valor permanece cinco años en la cartera. El último año la rotación fue de media del 20%. “Es probable que aumente en 2016. El fondo ha estado recibiendo flujos de entrada muy importantes, lo que nos ha llevado a elevar nuestra posición en liquidez y deuda pública de corto plazo de EE.UU. y Reino Unido para evitar las rentabilidades negativas que supone estar en liquidez. Estamos a la espera de que el mercado nos ofrezca un buen punto de entrada para ir añadiendo nuevas ideas a la cartera”. La inmensa mayoría de las compañías en las que invierten son empresas de gran capitalización. Una es un REIT. “En estos momentos, todas ellas tienen rating con grado de inversión. Si invirtiésemos en los bonos de las empresas que tenemos en cartera la rentabilidad sería muy baja. Sólo nos plantearíamos invertir en empresas con calificación de riesgo por debajo de grado de inversión solo en el caso de una clara y visible mejora del balance que descubriese oportunidades importantes en este segmento”.

No usan derivados, ni cubren el riesgo de divisa, algo que el gestor considera no tiene sentido porque a largo plazo el impacto que ejercen las fluctuaciones de las divisas sobre la rentabilidad es muy escaso. Además, en la práctica supone un aumento de la volatilidad. Aludiendo a datos de Morningstar, Weinoehrl revela que desde su creación hace 13 años el fondo ha capturado el 90% de las subidas y recogido el 67% de los descensos del MSCI World.

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