Rebatiendo a Warren Buffett: errores de bulto que ha cometido en su último alegato contra de la gestión activa


El último alegato de Warren Buffett ha sido especialmente crítico con la gestión activa, sobre todo en lo que respecta al coste de sus productos. El Oráculo de Omaha no se ha mordido la lengua a la hora de criticar lo que considera comisiones abusivas que para lo único que sirven es para engordar las ganancias de las entidades y menoscabar la rentabilidad final que obtienen los inversores. El reputado gurú llega a decir que, si algún día se erige una estatua en honor a la persona que más hecho por los inversores americanos, el esculpido debería ser Jack Bogle, fundador de Vanguard. La pregunta es… ¿hasta qué punto tiene razón el reputado gurú en sus afirmaciones?

En primer lugar, es importante tener en cuenta que toda la crítica de Buffett gira en torno a un único tema: el coste. Y, ahí, parece que tiene razón. En el caso de los productos de renta variable estadounidense, el 99% no consiguen batir al S&P 500. En realidad, superarlo no es tan difícil. El problema es que para batir al índice más representativo del mercado más eficiente del mundo hay que realizar una gestión eficiente y una elevada comisión es un lastre contra el que los gestores tienen que luchar desde el minuto uno. Según Morningstar, el fracaso tiende a estar positivamente correlacionado con las comisiones. Dicho de otro modo: es más probable que los fondos de gestión activa de mayor coste registren peores rentabilidades que las estrategias pasivas. Por ese motivo, en Estados Unidos más del 90% de los flujos se concentran en el primer cuartil de los fondos más baratos.

El error en el que cae Buffett es la generalización. “La gestión activa no consigue batir a la gestión pasiva en gran parte por las comisiones que cobra. Todos somos conscientes de ello, pero eso no significa que no exista valor en la gestión activa. Es difícil de encontrar, por lo que hay que dedicarle esfuerzo, recursos y tiempo. Aquellos que lo hacen tienen más probabilidad de conseguirlo que los que no le dedican ese tiempo y eligen cualquier producto de gestión activa”, subraya David Cienfuegos, director de inversiones de Willis Towers Watson. Por tanto, el problema no es que no existan gestores capaces de batir al S&P 500. Antes de comisiones, son muchos los que lo logran. La clave está en el precio del producto. Es lo que hace que otros muchos no lo consigan. Y, aún así, algunos fondos de gestión activa de renta variable americana sí lo han hecho, demostrando su capacidad para superar al índice a largo plazo y validando la afirmación de Cienfuegos.

Solo hemos de comparar, por ejemplo, los resultados obtenidos por una de las estrategias de inversión más longevas de bolsa americana, el Investment Company of America, con el S&P 500 desde el lanzamiento del primer fondo indexado en 1976. Un inversor que hubiese invertido 10.000 dólares en esta estrategia de Capital Group hoy tendría 773.000, casi 90.000 dólares más de lo que hubiese generado con un producto que se limitase a replicar el índice. “Los inversores no desean obtener rentabilidades que se sitúen en la media, pero si rechazan estrategias activas solo porque la rentabilidad media de los gestores activos es inferior a la del mercado tendrán más posibilidades de que eso ocurra. Igual que no podemos decir que Buffett encaje dentro de la media, tampoco lo hacen los gestores activos que llevan décadas batiendo al mercado”, afirman desde la gestora americana.

Otra de las enmiendas que se le pueden a hacer al alegato del gurú es la homogenización. No todos los fondos pueden ni deben ser medidos frente al S&P 500. Lo más justo es hacerlo frente a sus índices más comparables. Obviamente, no todos los fondos en una misma categoría persiguen los mismos objetivos y están ligados al mismo selectivo. Si eres un gestor activo no quieres que midan tus resultados contra algo que no has elegido como objetivo a batir. “Un inversor activo tiene que tener mejores rendimientos con sus convicciones, pero también tiene libertad para ofrecer una construcción de cartera más resistente independientemente de las condiciones del mercado que un índice a la hora de maximizar el perfil riesgo/retorno”, recuerda Benjamin Melman, director de Asignación e Activos en Edmond de Rothschild AM.

El alegato de Buffett se centra en la rentabilidad, obviando completamente el riesgo. “Habría que ver la rentabilidad/riesgo, puesto que si los fondos de gestión activa tuviesen de media una menor rentabilidad pero, a cambio, también presentasen una menor volatilidad, la ratio de Sharpe sería superior, con lo que estarían cumpliendo una de sus finalidades”, explica Ana Guzmán, directora general de Aberdeen para Iberia y profesora del IEB. En su opinión, hablar de fondos de inversión tratando sólo el objetivo de batir a un determinado índice es muy simplista. “No se puede hablar de rentabilidad sin hablar de tolerancia al riesgo, perspectiva de inversión y necesidades específicas de cada cliente. Hay ocasiones en las que los clientes tienen como objetivo obtener una rentabilidad consistente con una menor volatilidad, o tienen un sesgo hacia determinados valores/sectores o tendencias a largo plazo”. En otras palabras: la gestión pasiva no está construida para adaptarse a las diferentes problemáticas de cada cliente.

El riesgo no es un asunto baladí. La crisis financiera, la caída de los rendimientos de los bonos y el envejecimiento de la población han situado al riesgo, y su gestión, en una posición destacada. “Esta tendencia estructural ha derivado, en primer lugar, en la extinción o, en cualquier caso, en la transformación de los fondos mixtos clásicos, los famosos 50-50 (50% de renta variable y 50% de renta fija). Su rendimiento previsto se ha deteriorado al finalizar la tendencia desinflacionista. Algunos cambios bruscos de correlaciones entre activos, especialmente en 2013 y en 2015, tampoco han dejado escapar a las versiones puramente cuantitativas, como las de risk parity (en las que el riesgo se reparte por igual entre cada clase de activos). Ya no existen soluciones pasivas sencillas: así pues, ese confortable rincón que constituía en cierto modo la asignación estratégica se ha esfumado”, apunta Fabrizio Quirighetti, vice-director de inversiones de SYZ AM.

Muy en línea con esto, Buffett también da por descontado que los inversores siempre buscan con su dinero lograr una rentabilidad lo más por encima del índice posible. Seguramente sí… pero no a toda costa. Los inversores empiezan a poner sus límites. Sus objetivos de inversión pueden llegar a tomar en consideración aspectos que antes ni siquiera se contemplaban. Esto es lo que explica el fuerte crecimiento que está experimentando la inversión socialmente responsable. Cuando se habla de ISR la primera premisa no es la rentabilidad, como demuestra la exclusión voluntaria de un amplio universo de inversión (petroleras, tabaqueras, empresas armamentísticas…), sino el hecho de invertir siguiendo criterios de sensibilidad social y medioambiental. Por lo tanto, en todos estos casos, que Buffett ignora voluntaria o involuntariamente, el monumento no debería eregirse en favor del fundador de Vanguard, sino en favor del gestor activo que cumple con los deseos de su cliente.

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