Mervyn King, antiguo gobernador del Banco de Inglaterra, declaró en 2007 que su mayor ambición era que la política monetaria fuera aburrida. Sin embargo, los mercados han tenido desde entonces casi una década para acostumbrarse e incluso demandar acciones vistosas por parte de los bancos centrales. Esto explica que los mercados hayan puesto en precio en las últimas semanas alguna clase de acción del Banco de Japón (BoJ). Entre las opciones que se han barajado han figurado el incremento del programa de estímulos cualitativos y cuantitativos, inyecciones a la banca similares a los TLTROs o incluso la retirada de los tipos negativos introducidos hace tan sólo dos meses.
Sin embargo, nada de esto ha sucedido: Haruhiko Kuroda, gobernador del BoJ, no ha anunciado ningún estímulo nuevo, y ha atrasado a 2017 el cumplimiento del objetivo de inflación del 2%. Al optar por la prudencia, los oficiales del BoJ han cogido a los inversores con la guardia baja: el Nikkei se desplomó un 3,6% al cierre de la sesión del jueves y, más preocupante, el dólar retrocedió un 2,35% frente al yen.
“El BoJ está en modo “wait & see” antes de gastar toda la munición. Creemos que una política de tipos de interés en negativo, junto con una impresión masiva de dinero, no es la solución”, afirma Ignacio Díez, gestor de renta fija de Credit Suisse Gestión. Éste constata que “la apreciación del yen está mejorando el poder adquisitivo de los ciudadanos. El problema es que continúan aumentando su propensión marginal a ahorrar. El gasto de la familias ha descendido fuertemente en el último año”.
“Creemos que sería positivo que el gobierno japonés continuase con su política de mayor estímulo fiscal para reavivar la inversión y el crecimiento económico, principalmente acelerando el gasto público y aparcando medidas que puedan dañar a futuro la demanda interna, como la subida de IVA prevista en Japón para 2017”, concluye.
Según Nathan Gibbs, gestor de renta variable japonesa de Schroders: "Independientemente del nivel de los tipos de interés o de los pormenores de la política monetaria, el principal problema de la decisión es la incoherencia”. Se refiere a que “aunque Kuroda haya sorprendido gratamente a los inversores con el momento escogido para aplicar medidas en el pasado, la dirección de su política ha sido siempre absolutamente clara. Como resultado, la mayoría de los inversores se había preparado según la afirmación de que la institución haría “todo lo necesario” para aumentar las perspectivas de inflación”. Por tanto, Gibbs considera que “la inactividad del jueves introduce un elemento de incertidumbre al que los mercados financieros podrían reaccionar negativamente”.
Andrew Rose, también gestor de renta variable nipona en Schroders, defiende que es demasiado pronto para declarar que las Abenomics han fracasado, entre otras cosas porque los tipos negativos “aún no han tenido oportunidades de causar un impacto sobre la economía real”. “Aunque todas las medidas de inflación siguen muy por debajo del objetivo del 2% del banco central, también es cierto que parece que Japón está en el proceso de una salida sostenible de un largo periodo de deflación”, declara Rose. Además, recuerda que el desplome del precio del petróleo ha afectado a la economía, y que el reciente terremoto ha acaparado muchos de los titulares, nublando tendencias positivas como la mejoría de las condiciones en el mercado laboral.
El experto es consciente de que van a seguir apareciendo dudas en torno a su clase de activo, especialmente porque se avecina la temporada de resultados en Japón (acaba de terminar el año fiscal nipón), y se prevé que éstos reflejen la fortaleza del yen de los últimos dos meses. “Es probable que lleve a las compañías a ser bastante conservadoras en sus propias previsiones de beneficios para el año fiscal que acaba en marzo de 2017”, comenta. Sin embargo, de no producirse más shocks, el gestor de Schroders espera que las revisiones vuelvan a ser positivas a finales de este año. También puede tener un efecto negativo el segundo tramo de la subida del IVA previsto para 2017, aunque dadas las circunstancias actuales cree que lo más probable sea que se retrase esta medida.
“Un riesgo clave de la relajación de la política monetaria es que un yen potencialmente más débil podría causar que la economía china formulase a su vez una respuesta más fuerte, lo que podría crear presiones significativas sobre los precios en una amplia gama de industrias productivas”, advierten a su vez Ian Tabberer y Matthew Beesley, gestores de Henderson. Ambos opinan que este hipotético movimiento “claramente presenta problemas para Japón, que está tratando de desterrar la deflación, y es probable que pese sobre la bolsa nipona, aunque podría aportar un resultado mejor para la renta variable global”.
A vueltas con los tipos negativos
Raphael Gallardo, estratega de Natixis Global AM, advierte de los peligrosos efectos que puede traer consigo los tipos negativos de aquí en adelante. “En primer lugar, la reacción hostil de los bancos no ha sido anticipada y, además, la medida tomada vuelve cada vez más difícil al BoJ encontrar vendedores de bonos soberanos nipones para su programa QQE2”.
Gallardo observa que muchos inversores no financieros se niegan a vender sus bonos porque quieren cuadrar sus flujos por rentas con sus capacidades de largo plazo, y al mismo tiempo preservar el capital y limitar los riesgos de contrapartida. “Esto causa una especie de trampa de bonos que vuelve todavía más difícil que el BoJ consiga sus objetivos de adquisición de activos”, explica el experto. En su opinión, “aunque Kuroda introdujo los tipos negativos para repeler el riesgo de una trampa de liquidez, al final ha destruido el mecanismo de valoraciones del mercado de renta fija”. Es más, afirma que “el mercado de swaps de cruce de divisas se ha quedado saturado de riesgo de contraparte japonés, lo que limita la habilidad de los inversores institucionales domésticos para diversificar sus carteras con bonos extranjeros”.
El reverso de esta moneda la protagoniza Paul Brain, responsable de renta fija de Newton (parte de BNY Mellon), porque declara haber comprado deuda soberana nipona por primera vez en siete años. El detonante fue que a finales de eneros el tipo de interés del bund a diez años confluyó con su homólogo japonés. En febrero, además de introducir los tipos negativos, el BoJ anunció que compraría más tramos de la curva de tipos, lo que abarcaría bonos de más de diez años. “En aquel momento, evaluamos la situación y llegamos a la conclusión de que la política de tipos negativos no sería algo temporal, sino que se mantendría a largo plazo e iría reduciendo progresivamente las tires en toda la curva de tipos. No nos equivocamos”, afirma Brain, que admite haber comprado bonos a 30 años y haberse beneficiado de un estrechamiento de los diferenciales en las semanas posteriores al anuncio del BoJ.
