Razones de M&G por las que tiene sentido adoptar un enfoque value en el entorno actual


El equipo de inversiones value de M&G Investments ya gestiona 7.500 millones de euros en activos. Los resultados registrados por dos de sus principales estrategias son los siguientes: el M&G North American Value Fund, con un patrimonio de 450 millones de euros, se sitúa en el primer cuartil de su categoría a tres años y segundo cuartil a cinco años, mientras que el M&G European Strategic Value Fund, que gestiona 1.300 millones, se ubica en el segundo cuartil a tres años y primer cuartil a cinco años. Los gestores de ambas estrategias, Daniel White y Richard Halle (en la imagen), han estado recientemente de visita en Madrid para explicar su filosofía de inversión y comunicar las razones por las que los inversores con sesgo value vuelven a estar entusiasmados. 

En concreto, tal y como explica White, la renta variable americana con sesgo growth ha sido de generar un 25% de rentabilidad adicional frente a la de sesgo value en los últimos cinco años. El experto achaca este crecimiento superior “a la percepción del mercado más que a los fundamentales en sí, con esta evolución el mercado está diciendo que las compañías growth son de mayor calidad que las value”. Para justificar esta afirmación, pasa a analizar la calidad de los beneficios corporativos, que mide por la diferencia entre el beneficio por acción (BPA) auditado (GAAP EPS por sus siglas en inglés) y el BPA ajustado. El descubrimiento de White es que, de media, la diferencia entre uno y otro parámetro en las compañías con sesgo growth alcanza de media el 25%, mientras que en el caso de las compañías con sesgo value la diferencia es mínima, puesto que ambos parámetros suelen estar en línea. Esto le lleva a constatar “la propensión de las compañías growth a inflar sus beneficios”, lo que influye en las previsiones y, por tanto, en las percepciones de los inversores. 

Para White, el encarecimiento de los valores growth supone una gran oportunidad: “La divergencia entre value y growth en EE.UU. no había sido tan elevada desde 1999 ó el 2000 y suele ser un buen indicador futuro para el value. El growth se ha vuelto muy caro”. En concreto, el gestor detalla que compañías tan defensivas que su comportamiento es casi equiparable al de un bono (consumo básico, farmacéuticas, valores con generación de rentas) “se han vuelto increíblemente caras”, mientras que otras que a priori generan más incertidumbre, como las del sector energético, las historias de reestructuración o simplemente los sectores que no gozan en estos momento del favor del mercado “están increíblemente baratas”, lo que representa un gran área de oportunidad. Por ejemplo, sobre las historias de reestructuración – con ejemplos de éxito como Citigroup, General Motors o AIG- destaca lo barato de su valor en libros – 1,2 veces de media- y de su PER, de 12,9 veces. 

Existe además otro factor por el que White considera que se va a producir una rotación del growth al value, y vuelve a tener que ver con las expectativas del consenso: “Con los múltiplos actuales, las compañías growth ya no son capaces de mantener su ritmo de crecimiento y les va a ser difícil incrementar su pay out, porque cuestiona su sostenibilidad”. 

Gracias a la abundante disponibilidad de acciones value a precios atractivos, el gestor ha construido una cartera con un sesgo eminentemente de valor pero con mejores fundamentales que su índice de referencia, el Russell 1000 Value Index: el descuento por valor en libros y por PER es un 3% superior (del 34% frente al 31% del índice en el primer caso y del 9% frente al 6% en el segundo), el endeudamiento es un 26% inferior (1005 frente al 74%), la carga financiera es un 22% inferior (39% frente al 17%) y el ROE prácticamente es el doble (24% frente al 14% del índice). 

Diferencias históricas en Europa

Un panorama similar es el que ofrece la renta variable europea. “Ahora hay muchos inversores con aversión al riesgo que buscan calidad como una forma de protección, pero muchos de los valores de alta calidad se han vuelto caros. La diferencia por valoración entre el segmento más caro y el más barato de la renta variable europea refleja un comportamiento grupal por parte de los inversores. Esta diferencia entre ambos segmentos se encuentra actualmente en niveles históricos”, resume Richard Halle. 

El experto destaca otra gran divergencia, la presente entre el mercado americano – que no ha tenido problemas para batir máximos históricos- y el europeo, que todavía cotiza con descuento en parte porque los beneficios corporativos siguen en niveles bajos. “Los beneficios corporativos parecen muy deprimidos, no creo que el nivel actual sea el más adecuado respecto a la tendencia”, indica Halle. En su opinión, “el mercado no está preguntando hacia dónde se dirigen los beneficios, sino que directamente lo está indicando, al cotizar a un PER de 15 veces”. Además, cree que hay motivos para ser más optimistas con la evolución de los beneficios en Europa: “Sabemos que por primera vez en muchos años se han empezado a ver revisiones alcistas. Las diferencias en los márgenes de beneficios entre EE.UU. y Europa es la mayor de los últimos 25 años”. 

Richard Halle ha sido capaz de generar un rendimiento anualizado del 15% en los últimos tres años gracias a la estrategia de centrarse de forma sistemática en los valores más baratos del mercado – tomando como referencia el valor en libros- y analizar con detalle sus fundamentales para esquivar las trampas de valor. “Buscamos valores que presenten una ecuación rentabilidad/riesgo muy equilibrada. Si construyes una cartera en la que todos los valores reúnan esta condición va a ser muy sólida, no necesitas tener fuertes convicciones sobre cada valor”, indica. La cartera del M&G European Strategic Value Fund suele estar compuesta habitualmente por entre 60 y 100 valores. En opinión del gestor, “la oportunidad no reside simplemente en invertir en Europa porque está barato, sino en pensar detenidamente en que parte de Europa vas a construir tu posición”.  

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