¿Qué derroteros puede tomar la renta fija estadounidense en un nuevo ciclo de subidas de tipos?


A pesar de la fuerte incertidumbre sobre el calendario para la normalización monetaria que está barajando la Reserva Federal, las gestoras llevan mucho tiempo trabajando duramente para estar prevenidas ante cualquier escenario posible. Una de ellas es Amundi, que comparte su visión sobre la renta fija estadounidense en un escenario de aumento del precio oficial del dinero. Bastien Drut, estratega de la firma, avanza que “hay varias razones por las que los tipos de largo plazo no pueden subir demasiado rápido”. 

El estratega se fija en primer lugar en los fundamentales. “El ciclo monetario que hemos presenciado ha sido completamente atípico, y el siguiente probablemente sea igual de atípico. El endurecimiento de los tipos de interés tendrá una extensión menor que la de los ciclos previos, y el endurecimiento también será mucho más lento”, vaticina. Entre las razones que aduce destaca la fuerte caída del potencial de crecimiento de EE.UU., en referencia a las pesimistas proyecciones que la Fed publicó por error en julio, en las que situaba al potencial de crecimiento entre el 1,7% y el 1,8% (leer más). Para Drut, una consecuencia de este acto es que “el tipo de interés natural – usado normalmente como una constante de la norma de Taylor- es más bajo del que solía ser”; de hecho, señala que algunos miembros del FOMC (incluida Yellen) lo sitúan ahora en el 0% frente al 2% del ciclo anterior, mientras que la norma de Taylor sitúa a los tipos de interés en el 1,5% a finales de 2016 y en el 2% a finales de 2017.

Drut pone en segundo lugar todos los obstáculos domésticos y externos a los que se enfrenta la Fed: los efectos de las divergencias monetarias (especialmente sobre el dólar), las presiones deflacionarias procedentes de China, el lento crecimiento de los salarios, el riesgo de desestabilización presente en las bolsas… “En otras palabras, es probable que el ciclo de endurecimiento de los tipos de interés sea a una escala todavía más limitada de la que cree actualmente la Fed”.

A continuación, el estratega recuerda que los rendimientos de largo plazo suelen situarse generalmente al nivel de los tipos al final de un ciclo monetario: “Asumiendo que el tipo terminal durante el próximo ciclo es del 2%, o peor, del 1%, eso significaría que los tipos estadounidenses de largo plazo ya están relativamente altos. Es probable que la curva de tipos se aplane mediante un incremento en su parte corta”.

Paralelamente, el experto opina que “los factores técnicos podrían jugar un rol decisivo en los próximos trimestres”. Indica que actualmente hay 2,46 billones de dólares en treasuries en el balance de la Fed, de los cuales 2,32 van a llegar a vencimiento en 2016, y, a su vez, 92.000 vencerían entre febrero y abril del año que viene. Teniendo en cuenta que tras la reunión del FOMC de septiembre de 2014 la Fed aseguró que reduciría sus posiciones en deuda, que no las reinvertiría a vencimiento después de empezar a subir tipos y que no piensa vender sus titulizaciones  (otros 1,735 billones), “teóricamente si la Fed ya no reinvierte los treasuries, eso debería empujar al alza los tipos de largo plazo al expandir la oferta de bonos disponibles para los inversores”.  Drut calcula que si el banco central reinvierte sus activos la oferta neta de bonos del Tesoro americano rondaría los 50.000 millones, y si no lo hiciera alcanzaría los 87.000 millones.

Dicho esto, la visión de Drut al respecto es que “es muy probable que la Fed se tome su tiempo antes de que pare de reinvertir las ganancias de los bonos vencidos, y esto no sucederá probablemente al menos hasta el segundo semestre de 2016”. Sustenta este argumento en las declaraciones el pasado 5 de julio de William Dudley, presidente de la Fed de Nueva York, cuando afirmó que el banco central no debería dejar de reinvertir hasta que los tipos hubieran alcanzado “un nivel razonable”.

El estratega identifica más factores técnicos de importancia para la renta fija estadounidense en los próximos meses. Se refiere a las acciones de bancos centrales de otros países, específicamente a China, que posee más de 1,2 billones de dólares en treasuries y que ha vendido bonos de forma masiva en los últimos meses para garantizar la estabilidad del tipo de cambio del renmimbi contra el dólar en un movimiento que se está empezando a denominar “quantitative tightening”.

“Sin embargo, si el Banco Popular de China siguiera vendiendo treasuries, la gestión de los bonos en su propio balance es impredecible, y es difícil imaginar que las autoridades chinas liquidasen rápidamente esta fuente de riqueza nacional”, comenta Drut. Éste añade que en los últimos meses se ha podido ver igualmente que otros inversores internacionales han estado vendiendo sus bonos europeos para comprar los estadounidenses, que ofrecen una rentabilidad más atractiva, y esto también ha tenido impacto sobre la parte larga de la curva. En conclusión: “Es improbable que los tipos de largo plazo de EE.UU. suban abruptamente, incluso si la Fed empieza el ciclo de endurecimiento monetario”. 

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