Puede ser oportuno reducir direccionalidad en acciones europeas


En el mercado de acciones europeas, tras años de crisis y dominio macroeconómico, vuelven a cotizar los fundamentales.  De hecho la política monetaria del BCE proporciona un entorno relativamente estable y muchas empresas europeas se benefician de la debilidad del euro.  Se trata de un terreno fértil para que las empresas se financien a muy bajo interés, lo que favorece la reestructuración empresarial, fusiones y adquisiciones y otras decisiones empresariales estratégicas, que es posible anticipar, con poca o ninguna direccionalidad a los mercados.

Efectivamente, las perspectivas de beneficios son mucho más claras en renta variable europea, de manera que en operaciones de adquisición empresarial la diferencia entre el precio de venta y oferta se ha reducido, aumentando las posibilidades de que se lleve a término. Más aún, estas operaciones se ven favorecidas por un ratio neto de deuda medio de 50%, frente a 70% de los años 90.  A ello se añade que, a medida que los inversores recuperan la confianza, pueden aumentar los flujos de capital hacia mercados europeos, en particular desde EE.UU. Así que la actividad de fusiones y adquisiciones de empresas europeas ha aumentado sustancialmente, si bien sigue por detrás de EE.UU. y de los niveles previos a la crisis.

Identificación de catalizadores

En el caso del Pictet Total Return Agora se trata de un fondo UCITS long/short por pares de alta convicción, con baja direccionalidad respecto a renta variable europea. La clave es el conocimiento de las compañías. El equipo gestor está formado por Elif Aktüg, quien se incorporó a Pictet AM en 2011 desde Goldman Sachs Principal Strategies. Sus co-gestores, Benoit Capio y Vincent Ijaouane también proceden de banca de inversión. El equipo parte de 300 empresas de volumen diario de contratación de más de 25 millones de euros y 200 de más de diez millones. El fondo investiga unas 50 ideas de manera regular y toma de 90 a cien posiciones. La selección por valoración es característica, si bien el aspecto más importante es la identificación de catalizadores. El equipo establece pares al alza y a la baja, típicamente en el mismo sector o similar -con la condición de que la sensibilidad a variaciones del mercado sea parecida-. Cada posición es cubierta individual y dinámicamente para aislar riesgo idiosincrático y extraer alfa.  Este análisis es de abajo a arriba, si bien se supervisa la exposición por país y sector.

A diferencia de otros gestores, que tienen parte de la cartera al alza y parte a la baja, se trata de un conjunto de ideas. Para cada idea se estiman escenarios y probabilidades de riesgo/rentabilidad, lo que determina el tamaño de cada posición. Así, una idea de alta convicción con alto potencial alcista y reducido bajista, puede recibir mayor asignación. El período de inversión suele ser tres a doce meses, dependiendo del catalizador y periodo necesario para que la divergencia de precio se corrija.

En la cartera la exposición neta respecto al mercado puede ser 10 a 20%. Además la exposición bruta se emplea como herramienta de gestión de riesgo sistemático, ya que puede limitarse con rapidez, hasta el punto de que 50% de la cartera puede ser liquidada en un día y 95% en cuatro o cinco días. Ninguna posición larga o corta puede ser superior a 10% de la cartera -–generalmente no supera 5% de la exposición neta en el fondo- y, cuando la volatilidad esta barata, emplea opciones spread calls/puts (compra y venta de igual número de opciones en un subyacente a diferentes precios o fechas de expiración), pero no posiciones no cubiertas (sin el subyacente).  Un equipo independiente de Pictet AM supervisa riesgos y operaciones diarios.

Es clave invertir antes del anuncio de evento estratégico empresarial

En la actualidad un componente elevado de las ideas de inversión en Pictet Total Return Agora, se refiere a eventos estratégicos empresariales, lo que incluye fusiones y adquisiciones, consolidaciones, reestructuraciones y cambios en management, venta de activos, saneamiento de balances, ampliaciones de capital, re-apalancamiento o recompra de acciones o dividendos excepcionales. Una consideración clave es invertir antes que se haya anunciado el evento.  De hecho, incluso en transacciones no completadas es posible contribuir a mejorar el perfil riesgo-rentabilidad respecto al arbitraje tradicional, más concurrido, a diferencia de fondos tradicionales merger arbitrage, que sólo operan una vez anunciado un evento.  Por sectores destacan las posibilidades del cervecero, donde puede haber consolidación, así como en el cementero, consumo básico y tecnología médica.

Inversiones oportunistas y ganadores/perdedores estructurales

Además conviene anticipar inversiones oportunistas a más corto plazo, cambios de grupo industrial, de gestión o accionista principal o divergencias temporales respecto a previsiones de beneficios y, a más largo plazo, estimaciones respecto a ganadores/perdedores estructurales en industrias en transformación debido a crecimiento/decadencia estructural, desequilibrio entre oferta/demanda, poder de imposición de precios o cambios positivos/negativos en la regulación.  Por ejemplo, el fondo ha estado negativo en el sector minorista de alimentación del Reino Unido ante los agresivos descuentos de la alemana Aldi y de Lidl.  Por otra parte ha mantenido una idea alcista en aerolíneas de bajo coste europeas, como Ryanair, Easy Jet, pues la penetración en Europa es aún baja respecto a EE.UU. y estas compañías, generadoras de elevado flujo libre de caja y pago de dividendos, prestan cada vez más atención a los pasajeros de negocios.

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