¿Por qué el ahorro se mueve en niveles estructuralmente altos y la inversión es estructuralmente baja?


Crecimiento débil, inflación baja, tipos de interés en mínimos... ¿Qué explica la persistencia de estas condiciones en las economías avanzadas? La hipótesis del denominado "estancamiento secular" o persistente, es decir, un mundo caracterizado por una demanda mundial insuficiente en el que la oferta de ahorro supera la demanda de inversión, constituye una explicación muy plausible. Además, si la hipótesis es correcta y estas condiciones se mantienen, podrían derivarse consecuencias importantes para la política económica y los inversores. En Fidelity Worldwide Investment han examinado en detalle las evidencias del incremento estructural del ahorro mundial, a menudo denominado ‘atracón de ahorro mundial’, y del descenso estructural de la inversión mundial.

Los motivos por los que el ahorro se mueve en niveles estructuralmente altos…

Evolución demográfica: el auge de los ‘grandes ahorradores’. Según explica la gestora, el ahorro ha ido aumentando en muchos países desarrollados debido al crecimiento relativo de los segmentos de población que tienden a ahorrar más. En concreto, el modelo del ciclo vital del gasto y el ahorro de Modigliani nos dice que los jóvenes generalmente "desahorran", mientras que el ahorro aumenta en la etapa media del ciclo de vida y después se gasta en los años de jubilación. Este marco es útil, porque aclara que más que el envejecimiento en sí, un factor clave ha sido el auge de los "grandes ahorradores", es decir, esos grupos de población de mediana edad que tienen unos ingresos importantes y mayores incentivos para ahorrar pensando en la jubilación.

Aumentan las desigualdades: los ricos ahorran más. El ahorro también ha ido incrementándose debido a la tendencia de concentración de la renta y la riqueza -claramente observable en muchos países- en un número cada vez menor de personas. En el caso de EE. UU., por ejemplo, el porcentaje de renta que acaba en manos del 1 % más rico ha aumentado más del doble y ha pasado del 10% en 1980 a más del 20%. Este hecho es muy importante desde el punto de vista del ahorro, ya que los que ganan más generalmente ahorran un porcentaje mayor de sus ingresos comparado con los grupos de menores ingresos y, dado que a este grupo llegan más ingresos, eso supone un incremento del ahorro total.

El ahorro de los países emergentes: crecimiento de los superávits y las reservas de divisas. Otro factor determinante es el aumento del ahorro por parte de China, otras economías emergentes y grandes países productores de petróleo. En todas estas regiones las exportaciones de mercancías han superado las importaciones durante periodos prolongados, lo que ha derivado en cuantiosos superávits por cuenta corriente y mayores reservas de divisas. En términos económicos, la consecuencia del superávit por cuenta corriente es que el ahorro ha de ser más alto que las oportunidades de inversión disponibles en ese país, lo que hace que ese exceso de ahorro se invierta en otros países y presione a la baja los tipos de interés en todo el mundo. Esta idea se demuestra empíricamente tanto en el rápido crecimiento de las reservas de divisas de los países emergentes durante la pasada década como en el enorme incremento de la inversión extranjera en títulos del Tesoro de EE.UU, siendo China el ejemplo más prolífico.

... y las causas por las que la inversión es estructuralmente baja.

Descenso del precio relativo de los bienes de inversión: más con menos. Un factor clave que ayuda a explicar la menor demanda de inversión de las empresas ha sido el descenso estructural del precio de los bienes de inversión/equipo, como las máquinas y los equipamientos, frente al resto de cosas que se producen en la economía. Así, a medida que desciende el precio de los bienes de inversión, la misma cantidad de dinero puede comprar mayor cantidad de esos bienes. Esta idea tiene mucho sentido si consideramos, por ejemplo, la capacidad de procesamiento que se puede comprar por una cantidad dada hoy comparado con hace cinco años, un hecho que ha traído consigo una transformación que ha tenido infinidad de beneficios y abierto numerosas vías de innovación.

Menores necesidades de capital en las empresas: lo mismo, más con menos. Otro factor que ayuda a explicar la atonía de la inversión empresarial son los cambios estructurales en la economía mundial que provocan que las empresas de hoy dependan menos del capital. En los países de la OCDE las rentabilidades sobre los fondos propios han rebotado con fuerza en el periodo posterior a la crisis, pero el aumento de la inversión ha sido moderado en el mismo periodo. Además, las sólidas tasas de rentabilidad sobre los fondos propios (ROE) que se han observado recientemente han tenido como protagonistas a un grupo comparativamente pequeño de empresas. En el caso del S&P 500, por ejemplo, únicamente el primer 10% de las empresas (clasificadas por ROE) ha sido capaz de incrementar las rentabilidades de forma constante, mientras que en el 90% restante las rentabilidades han evolucionado en torno a una tendencia, en general, plana.

Evolución demográfica: menos personas en edad de trabajar. Aunque los factores demográficos, sobre todo el crecimiento de los grupos de edad de los grandes ahorradores, están impulsando claramente la demanda de ahorro (como se explica arriba), también influyen en la reducción de la demanda de inversión. Se sabe a ciencia cierta que las poblaciones están creciendo más despacio y están envejeciendo en promedio en prácticamente todos los países desarrollados. Esto reduce el número de personas en edad de trabajar (entre 15 y 64 años), que es un elemento determinante para el crecimiento económico a largo plazo. En el caso de Alemania y Japón, la población activa ya se ha venido reduciendo durante la última década. A medida que se reduce el número de trabajadores, disminuye la demanda de inversión, ya que las empresas necesitan menos bienes de equipo (es decir, equipamientos, máquinas…) que, a su vez, dependen del número de trabajadores.

Incentivos empresariales: el auge de las recompras de acciones y las distribuciones de beneficios. Esencialmente, las empresas pueden usar de dos formas sus excedentes de tesorería: pueden invertir en el negocio o pueden devolver dinero a los accionistas a través de dividendos y/o recompras de acciones. Durante los últimos años, las empresas se han decantado claramente por invertir menos y pagar más a sus accionistas. En 2014, las empresas no financieras del índice MSCI AC World recortaron sus inversiones un 6%, pero elevaron la remuneración al accionista un considerable 15%. Esto parece ser parte de una tendencia que viene de largo: en 1995 las empresas reinvertían 3,80 dólares por cada dólar que pagaban a los accionistas, pero en 2014 la cantidad reinvertida se situaba en 1,70 dólares por dólar repartido.

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