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¿Por qué el active share se ha convertido en una ratio tan importante a la hora de seleccionar gestores?


A los inversores les preocupa cada vez más los costes y el precio que están pagando por los fondos en los que invierten. En 2009 dos profesores de la Universidad de Yale, Martijn Cremers y Antti Petajisto, publicaron un estudio en el que intentaban determinar hasta qué punto los gestores que estaban cobrando una comisión por gestionar activamente el producto estaban haciendo una gestión de ese estilo o en realidad se limitaban a abrazar a un índice. Su argumentación apuntaba a que un gestor activo debería solaparse como máximo un 40% con su benckmark, lo que significa que para ser considerado como fondo activo debería presentar un active share mínimo del 60%. De lo contrario, estaríamos hablando de un ‘closer tracker’, es decir, de un producto que se vende como si fuera de gestión activa pero que, en realidad, no lo es.

Cuatro años después, Petajisto realizó un nuevo estudio, bajo el título Active Share and Mutual Fund Performance, en el que combinaba el concepto de active share con el tracking error. De acuerdo con su trabajo, el universo de fondos de inversión se podía dividir en cinco grandes bloques: stock pickers (fondos con un alto active share y bajo tracking error); concentrados (productos con alto active share y alto tracking error); factor bets (bajo active share y bajo tracking error); moderadamente activos y closer trackers (fondos que tendrían el active share más bajo). Una de las principales conclusiones a la que llegó es que los ‘stock pickers’ eran las estrategias que mejor lo habían hecho, siendo la categoría que mejor resultados ofrecía en el periodo considerando rentabilidades netas de comisiones (1990-2009).

Por el contrario, los factor bets (fondos con un componente más macro y filosofía top down) fue la que peor resultados registró en estos 20 años que abarcaba el estudio. “Es una categoría donde se encuentran menos productos que hayan logrado hacerlo consistentemente bien a lo largo del tiempo. Aunque no es imposible, la historia nos ha demostrado que es más difícil conseguirlo. Esto intuitivamente tiene sentido. Los stocks pickers conocen muy bien en lo que invierten y hemos visto muchos más ganadores con este estilo de gestión a lo largo del tiempo”, asegura Javier Sáenz de Cenzano, director de Análisis de Morningstar para Iberia e Italia, en el Mornigstar Direct User Forum celebrado recientemente por la firma de análisis en Madrid.

Cremers, por su parte, realizó un informe en 2011 en el que hacía un análisis que alcanzaba a 32 países diferentes. Lo llamó Indexing and Active Fund Mananagement: International Evidence y en su estudio llegaba a la conclusión de que en aquellos mercados en los que había más competencia por parte de estrategias pasivas de bajo coste, había una tendencia mucho mayor por parte de los gestores a tener active share elevados. O, lo que es lo mismo, aquellos países en los que no había competencia por parte de productos de gestión pasiva, los gestores tendían a ser menos activos. Al no contar con esa competencia por parte de los productos indexados, no se veían en la necesidad de asumir riesgo relativo para aportar valor. Ambos son estudios de hace ya varios años, en los que se hablaba del active share como un aspecto importante a la hora de analizar y seleccionar un producto.

Sin embargo, no ha sido hasta ahora cuando esta ratio ha cobrado una gran relevancia. ¿Por qué? Según Sáenz de Cenzano, en primer lugar esto se debe a la mayor presión que están ejerciendo los reguladores, algunos de los cuales han anunciado públicamente estar investigando este tema. Esto incluye a ESMA y a los 32 reguladores asociados a la Autoridad Europea de Valores y Mercados. “En Suecia, por ejemplo, saltó a los titulares de los medios de comunicación después de que un grupo de inversores demandase a una gestora por vender productos closer trackers como si fueran fondos de gestión activa. La demanda fue desestimada, pero la gestora redujo la comisión de varios de sus fondos incluyendo dos que habían sido acusados de ser closer trackers”, recuerda el experto. A raíz de esto, el Gobierno sueco inició una investigación sobre este asunto.

Pero hay más ejemplos. En Noruega, el regulador señaló con el dedo a un fondo acusándolo de ser closer tracker y le obligó o bien a reducir las comisiones de gestión que cobraba a los partícipes o a convertirse en un fondo de gestión activa. Al final lo que hizo la gestora fue reducir las comisiones del 1,8% que cobraba en mayo de 2015 al 1,4% actual. “La entidad argumentó que no era un closer tracker, sino que el bajo nivel de active share que mostraba el producto se debía a la composición muy concentrada del índice”, explica el director de Análisis de Morningstar para Iberia e Italia. “Aunque en parte creemos que tenían razón, a partir de ese momento tanto el regulador noruego como el sueco recomendaron que la ratio de active share sea un dato público, que aparezca en los informes anuales de todos los fondos de inversión”. Por el lado de las nuevas normativas, Solvencia II no hace más que enfatizar este tema, con los disclosures de las carteras.

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